丰华股份(600615行情,股吧)将花104亿元收购大股东旗下地产资产，但目前其大股东的母公司沿海家园总市值仅约30亿元。换句话说，丰华控股原本仅需花30亿元就可拥有此104亿元资产

　　- 本刊特约作者　张彤/文

　　4月9日，丰华股份(600615)发布公告称，拟向其第一大股东沿海地产非公开发行股份，用于购买其部分资产;不超过6亿股，发行价格17.40元。按此计算，此次收购涉及金额约为104亿元。

　　沿海地产是注册于境外的香港上市公司沿海家园(1124.HK)全资子公司。截至公告发布日，沿海家园股价约为1.18港币，折合人民币约1.06元(按人民币与港币1:1.11汇率计算)。沿海家园总股本为27.906亿股，总市值约为29.58亿元。

　　理论上说，丰华股份仅需29.58亿元即可以完成对沿海家园100%股权的收购，但此次丰华股份仅收购沿海家园子公司沿海地产的部分资产，价格就高达约104亿元。由此可见，该收购价格被严重高估。

　　28亿元天价商标

　　丰华股份此次向沿海地产发行股票认购的资产包括:江西沿海、武汉沿海、北京兴港、沈阳沿海、四川沿海、深圳沿海、鞍山丽园、经典建设、成都鼎元、“沿海绿色家园”注册商标。

　　丰华股份公告显示，上述9家公司股权预估值为76.01亿元，若按104亿元的收购总价款计算，“沿海绿色家园”注册商标的价格高达约28亿元。

　　近年来，上市公司斥巨资收购商标的行为曾引发广泛质疑，如万家乐(000533)、S*ST酒鬼(000799行情,股吧)(000799)、S三九(000999)、波导股份(600130行情,股吧)(600130)、夏新电子(600057行情,股吧)(600057)及中达股份(600074行情,股吧)(600074)等在巨资收购商标之后不久即出现了流动资金匮乏，甚至资金链断裂、银行信用丧失以及巨额亏损等严重问题。而且上述公司收购商标的价格鲜有超过5亿元的，此次华丰股份约28亿元价格收购商标，实属罕见。而无论是在国内还是在国外，动用如此巨资收购地产商的服务类商标的事件都是闻所未闻。

　　和其他行业不同，房地产区域性强，开发的系列楼盘很难在全国范围内形成驰名商标，同时由于国内将商品房名称纳入地名管理，现有法律下，商标权对抗不了地名权，造成名牌房地产项目即使成功注册商标，也难以有效地进行自我保护。一次，近些年发生的多起房地产商标纠纷案件中，被“傍”者如万科的“四季花城”和深圳“香榭里”等企业虽然提起维权诉讼，但均被宣判败诉。

　　丰华股份称，目前“沿海绿色家园”注册商标正在由沿海家园及其全资子公司沿海物业转移至沿海地产的过程当中。但是，国家工商行政管理总局商标局主办的“中国商标网”上，居然没有找到“沿海绿色家园”这个商标。难道这个28亿元的天价商标至今还没有注册吗?

　　据调查，目前在沿海家园所开发的项目之中，其中冠名“沿海丽水”和“沿海赛洛城”的较多，“沿海绿色家园”并不常见。由此可见，丰华股份28亿元收购的商标与其实际价值是否相符，收购价格是否合理，均存在非常大的疑问。

　　被高估的63亿元增值

　　除商标外，此次丰华股份拟收购的9家公司权益账面值合计12.323亿元，权益预估值76.01亿元，预估增值63.687亿元，增值幅度高达516.74%(详见表1)。

　　上述9项股权资产之中，武汉沿海净资产1.998亿元，预估值37.076亿元，增值幅度高达1755.52%，是此次预估增值金额最高的，约占此次收购总预估增值金额的55%。

　　武汉沿海公司本部现开发“沿海丽水家园”和“沿海赛洛城”两个项目。目前，沿海丽水家园的销售均价约为3400元/平方米，沿海赛洛城小高层均价约为4500元/平方米，别墅均价约为8500元/平方米。虽然别墅售价较高，但由于别墅所占比例较少，因此上述项目的平均售价约为5000元/平方米。目前，武汉沿海本部在建及待开发的建筑面积合计136.33万平方米，按5000元/平方米计算，全部销售后，可实现销售收入68.165亿元。

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　　除公司本部的业务之外，武汉沿海还拥有两家子公司，其中上海新弘大置业有限公司(以下简称“新弘大”)是全资子公司，目前新弘大所开发的项目名为丽水馨庭，销售均价约为1.2万元/平方米，而目前项目周边别墅售价约为1.3万元/平方米，以新弘大目前在建及待开发建筑面积23.65万平方米，每平方米1.3万元计算，全部销售后，可实现收入30.745亿元。

　　东莞丽水佳园发展有限公司(以下简称“东莞丽水”)是武汉沿海控股55%的子公司。目前，东莞丽水开发的沿海·丽水佳园项目销售均价约为9800元/平方米，在建及待开发建筑面积约29.14万平方米。全部销售后，可实现收入28.557亿元，按55%股权计算，对应销售收入约为15.706亿元。

　　综上所述，武汉沿海及其子公司目前所有在建及待开发建筑面积全部实现销售后，可实现销售收入114.616亿元，若按18%的销售净利率计算，相对应的净利润约为20.63亿元。而此次华丰股份收购武汉沿海的溢价高达35.078亿元，即目标资产现有项目未来可实现的净利润总额低于此次收购溢价金额高达14.45亿元。这样的收购无疑是亏本的买卖。

　　虽然18%的销售净利率只是我们的一个预估值，但从实际情况来看，2006年(2006年4月1日-2007年3月31日)沿海家园实现营业收入20.122亿港币，净利润1.256亿港币，若扣除公司2006年可转换债券相关公允价值调整支出1.665亿元，沿海家园2006年的净利润约为2.92亿元，销售净利润率约为14.5%。

　　由于沿海家园的收入及利润主要来自于沿海地产，因此沿海地产的销售净利率与沿海家园的水平应该非常接近，因此按18%计算武汉沿海的销售净利率并不低估。

　　2007年4-9月，沿海家园实现收入15.03亿港币，净亏损1045.1万港币，扣除公司可转换债券衍生负债部分之公允价值亏损2.225亿港币因素，沿海家园同期净利润约为2.12亿元，销售净利率约为14.1%。而2007年，万科(000002)、保利地产(600048行情,股吧)(600048)和金地集团(600383行情,股吧)(600383)等大型地产公司的销售净利率分别为13.64%、18.35%和12.88%。

　　丰华股份公告显示，此次收购大股东持有的9家公司股权总溢价63.687亿元，9家公司之中的沈阳沿海、成都鼎元和四川沿海目前没有进行项目开发，拥有的资产主要为土地，经典建设没有土地，这4家公司预估增值合计5.40亿元，扣除这4家公司的预估增值，华丰股份收购剩余的5家公司股权合计溢价58.287亿元，若同样按18%销售净利率推算，这5家公司未来若想实现58.287亿元的净利润，需要实现约324亿元的收入。

　　公告还显示，上述5家公司拥有的在建及未开发的建筑面积合计约为290.5万平方米(详见表2)。据了解，目前江西沿海和武汉沿海公司本部项目的平均售价约为5000元/平方米左右，而上海新弘大、东莞丽水、北京兴港(包含其子公司北京高盛、北京沿海)和辽宁宝城所开发的项目平均售价不超过1.4万元/平方米，上述5家公司所有项目的平均售价不超过9000元/平方米。

　　按此售价计算，所有项目全部实现销售后，仅能实现收入261亿元，再以18%的销售净利率计算，相对应的净利润仅为46.98亿元左右，明显低于58.287亿元的溢价金额。这也反映出丰华股份此次资产收购价格是不合理的。

　　2（来源：和讯网－证券市场周刊)