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美国降级无忧

2011-08-22 13:37:11 证券市场周刊  张丽丽

  【《证券市场周刊》特约作者 张丽丽】自美国主权信用被标普降级之后,债券市场、股票市场、外汇市场经历了大开大合的涨跌。

  在美国的地方债券市场,也同样演绎着覆巢之下焉有完卵的悲剧。如三大评级公司的惠誉评级将新泽西政府债券的评级由AA调降为AA-,其理由是该州养老金资金缺口以及雇员福利债务越来越大。

  在黄金市场上,委内瑞拉总统胡戈·查维兹宣布将黄金产业国有化,并召回存放在英格兰银行高达99吨的黄金储备市场一片风声鹤唳,导致英格兰银行官员噤言。委内瑞拉的黄金储备存放行还包括JP摩根、巴克莱和加拿大丰业银行。众所周知,JP摩根是五大黄金储备银行之一,这就有趣了,一旦查维兹要求从JP摩根提取10.6吨的实体金,那么JP摩根的金库将被彻底闲置因为据CME金属库存数据,JP摩根的黄金储量仅有338303盎司注册金,大约10.6吨。一旦实体金被取空而失去流动性,则该银行纸黄金交易就会瘫痪,所以我们说,降级会引发各个经济实体对黄金的争夺。

  但是在最关键的国债拍卖中,美国10年期国债收益率创出了历史新低。在笔者看来,这无外乎两个原因:一个是欧债危机及美国银行业风险使得资金寻求避险渠道,美元相比欧元和日元安全性更高(而黄金市场并不能承载一个相当庞大的规模,所以资金选择美元);另一个则是由于巴塞尔协议3对银行有补充流动性资产的要求,而持有成本最低的流动性资产无外乎美国国债,所以未来两年,这将会产生6000亿美元的购买需求(近来的国债拍卖,主力就来源于其国内报价者)。

  降级之后的第一场胜利

  在标普对美国主权评级调低之后,发生了许多奇怪的事情。如美国时间8月9日240亿美元的10年期国债拍卖,收益率创出2.14%的低记录(7月份为2.92%),当天收益率戏剧性的急剧下跌对美联储来说是非常有利的,10年国债可能在短期内降至2%以下。有趣的是,直接投标人比例空前激增,从13.9%飙升至历史新高的31.7%,是美国债市场自2009年5月以来罕见的数字,当时的比例才只有25%。

  自2010年2月份以来,间接投标人的比例已经从42%降到了35%,为最低水平。无论是美联储代理账户的最终“出鞘”,还是中国现在的迷茫无措,都让间接投标人积极性锐挫(即使中国通过其伦敦的账户进行了增持)。无论哪种方式,美国成功地把10年期国债的收益率降了下来,这是了不起的成功。

  在世界范围,各国使了浑身解数干预金融市场,全球市场正趋于稳定。20国集团也拟采取行动,以平息全球性恐慌。而意大利的“债务病毒”已经迅速蔓延到花旗集团、美国银行等金融机构。无论是意大利,还是太大而不能倒的银行都是类似的,更重要的是,这些银行面临700万亿美元的衍生品市场的威胁。

  最危险的是银行而非主权债务

  在20国集团准备联合采取行动救市之后,国际金融市场稍趋平稳。但危机已经从意大利迅速蔓延到花旗集团和美国银行等华尔街主角身上。

  和意大利危机不同的是,希腊经济危机可能会削弱60万亿美元的全球经济增长,但对更加庞大的衍生品市场影响甚微。这些大银行背后是市值高达700万亿美元的衍生工具市场。对冲基金、金融服务公司、TBTF(太大而不能倒的)银行,保险公司和大型企业都在从事一些对冲活动。

  但相比这些企业实体,希腊、意大利、西班牙、葡萄牙和爱尔兰都可以简单地调整其债务结构,人们的生活会继续,而高杠杆的银行却不行。在美国,房地产价格可以跌到其市场结算价之下,或被贷款人减记,或被银行以杠杆化的方式持有。

  无论怎样,“条条大路通TBTF银行、其杠杆和700万亿美元的衍生产品市场。”解决这些问题之前,美国将继续经历恐慌、不稳定和市场波动。整个全球经济体系受到威胁将会持续。政府可以被升级或降级,货币可以上涨和下跌,股票可以反弹或被抛售。但如果TBTF银行倒闭,游戏方式将立即更改,潜在的资产减记将变得疯狂,各个市场的崩溃将铺天盖地。

  比如挣扎中的美国银行正在竭尽所能拖延其股票发行。路透社披露,美国银行在积极与科威特和卡塔尔的主权财富基金谈判,出售其170亿美元的中国建设银行(601939,股吧)股份。

  但这样会出现几个问题:首先,石油美元的主权财富基金在不到两周的时间经历了石油价格大跌超过20%;其次,投资家阿尔瓦利德购买花旗集团的惨痛教训;第三,如果美国银行确实出售建行股份,除了股市将别无选择;第四,美国银行急需这笔现金的事实,验证了之前的流言,即该银行的证券化进入了缺钱的紧要关头。最后,当所有的诉讼完结,美国银行需要的现金将远远超过170亿美元。

  都是利率惹的祸

  债务危机不可怕,美国最害怕具有高杠杆的银行业出事,一旦出事,规模将比欧洲国家债务问题大得多。无论美联储采取什么行动,股市都将遭遇痛楚。但只要维持低利率,游戏还会继续。股市会反弹也会被抛售。国债也不会长期上涨,因为现在国债价格上升,原因仅在于其规模和流动性,但毫无疑问,市场的需求不是来源于其资产质量。

  还记得上世纪的70年代后期到80年代,美国经济在缓慢增长,和现在非常类似。当时是通胀高企,而如今通胀也在不断上升。黄金和白银价格在上涨,因为世界货币体系出现了问题,如今也面临同样的情况。

  但是,两个时期有一个重大的区别,就是利率。当时利率在迅速提升,以平息日趋严重的通货膨胀。时任美联储主席保罗·沃尔克极具魄力地将利率调高至20%,杀死了通胀长龙。他造成的经济衰退持续到1983年。而如今,伯南克已经没有这样的选项。他不能提高利率,即使是适度调高也不行。美国资产负债表的弱势地位,可能造成进一步的主权信用评级下调。

  因此,虽然全球股票市场在下跌,但庆幸的是它并没有打击美国国债市场。因为如果利率开始上升,除了贵金属外将没有高质量资产。所有资产的增长都将放缓,压力将会摊向全球。

  QE3会推出吗?

  美国货币政策会否迎来第二次转折,虽然QE3会使风险资产价格上升,推高两年期国债收益率20个基点,但不会对未来产生任何重大影响。国内学者和金融界一般都认为美国处于流动性过剩,所以没有必要施行QE3,但什么是QE3?比如美联储将基准利率定在零并维持两年,算不算QE3?

  美联储最终将被迫推出QE3,因为他们真的没有选择。在笔者看来,他们陷入了流动性陷阱的囚徒困境。QE3意味着政府进一步操纵利率曲线,降低货币成本,从而导致市场失去其信息价值的清晰度。它也可能意味着更高的通货膨胀率这是美联储现在想的最后一件事。

  QE1和QE2失败后,美联储并不会像甲骨文公司,希望你对他有一个确定的预期,而是希望看到市场的迷惑。所以美联储会否推出QE3,将是一个开放的问题。

  如果伯南克选择QE3,似乎是合乎逻辑的,按照他先前的行事风格,将可能大到上万亿美元,这也是很多投行对黄金进一步看涨的重要原因。之前的QE都太小,相对60万亿的世界经济、相对700万亿美元的衍生品市场,“掉下去”不泛一点涟漪。他唯一的赌注是去真正推出更大的量化宽松。这意味着美联储将继续让当前的混乱蔓延无论是处于政治或者经济目的。但是要记住,美联储可以自由选择印多少钱,但他们无法控制这些钱的去向。

  QE2的结果显示,大部分钱都进入了硬商品领域,这就是食品和能源价格在过去12个月中上涨了这么多的原因。

  以多次准确预测衰退而出名的投资家Marc Faber对此有自己的看法。Faber认为《庞大资产购买法案》是正确的,尽管从市场角度看处于过度超卖的阶段,总有一天反弹会来临,但是短期内市场仍遭遇考验,QE3也许势在必行,只不过规模可能略小。

  伯南克为什么没有宣布又一轮的资产购买?Faber认为是因为现在推出是非常困难的,因为黄金价格将再次“鲤鱼跳龙门”,并会引发意想不到的后果。“目前还不清楚谁最终会购买这2.4万亿美元的债券。我个人认为,国债市场在远期会是一个泡沫,如果你买了10年30年期的国债,现在国债拍卖出历史最低的收益率水平,使我有点疑惑。”Faber认为美联储保持低利率是正确的:“我认为他们做正确的事情,他们没有推出QE3,是在测试资产价格的反应,看价格是否会走低,我认为市场普遍出现超卖,反弹迟早会出现。”

(责任编辑:木四 HN027)
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