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拷问EFSF

2011-11-07 10:42:18 证券市场周刊 

  欧元区通过了对EFSF的扩容决议,但它具有多大的放贷能力,能否完全覆盖住意大利和西班牙,进而会对担保国的信用评级产生什么影响,欧央行将发挥什么关键作用。这一系列的问题依然让投资者困惑。

  欧洲主权债务危机最近取得了一些显著进展:向欧洲银行注资,避免引发系统性金融危机;将杠杆机制引入欧洲金融稳定机制(EFSF),避免债务危机进一步扩散。

  这些措施能在短期内稳定市场,但仍未解决欧洲经济面临的基本问题。此轮债务危机在对欧元区的稳定构成巨大考验的同时,也开启了欧盟财政一体化建设的新进程。

  欧元区各国试图通过扩容EFSF来遏制欧债危机的恶化,但EFSF的放贷能力能否提高到足以覆盖意大利债务,仍然是个疑问。

  2010年5月,欧盟与IMF成立了EFSF,以达到稳定欧元区金融稳定的目的。该机制是一项临时性安排,将在2013年6月由欧洲稳定机制(ESM)代替。每个欧元区国家在EFSF的资本担保中的份额取决于在欧洲央行的资本认缴额,EFSF通过“不可撤销的和无条件的”担保发行债券进行融资。制度建设上的缺陷虽然并不能完全妨碍EFSF担保作用的发挥,至于其最终由谁负责,也许将会有一个超主权的新组织要出现了。

  EFSF的担保金额大约7800亿欧元,但实际放贷能力约为4400亿欧元,因为为了获得评级机构尽可能高的评级,可贷金额仅限于由AAA-评级的国家提供的担保额度。除非欧元区内有AAA-评级的国家寻求财政支持,否则EFSF的4400亿欧元的放贷能力将保持不变。 EFSF的所有相关决定都由董事会董事决定,每个国家在董事会将有一名代表,该代表通常由其财政部长担任,政治的角逐在此可能会显得更为重要。

  现在市场担心,如果意大利和西班牙需要救助,目前EFSF的资金是否够用?

  在4400亿欧元的贷款容量中,已经有1190亿欧元被注入希腊、爱尔兰和葡萄牙,这意味着仍有约3200亿欧元的资金需要筹集。如果意大利和西班牙需要类似爱尔兰和葡萄牙的救助,则约需要另外的1万多亿欧元(其中意大利6500亿欧元,西班牙4500亿欧元)。尽管IMF愿意提供50%左右的资金,但仍只能满足总资金需求的一半。

  为了能够覆盖意大利和西班牙,EFSF需要杠杆化以扩大规模。尽管缺乏许多具体细节,但早期的公告指出,有两项计划可以使杠杆率达到4到5倍。

  第一项计划将为债券投资者提供保险,如果投资者遭遇主权债务违约,EFSF将承担部分损失的金额。例如,实际放贷能力2500亿欧元,实施20%的保险,这意味着通过这项计划,可以支持发行1.25万亿欧元的债务。这将足以弥补意大利和西班牙2015年前新发行的债务。

  第二项计划是设置一个特别目的载体(SPV)投资主权债务。为了使SPV对投资者具有吸引力,在主权违约事件发生时,将首先承担损失。

  信用增强后的债务是否有足够的买家呢?EFSF提供的信用增强意味着主权债务将成为信用衍生工具,信贷方面的监管可能会使一些潜在的投资者难以涉足。

  担保计划不会改变整体担保的金额,但会改变了担保国家的评级。最近一些迹象表明,一旦这些措施细节生效,评级机构将重新审视担保国家的评级,而这些国家评级的下调又将减少其提供担保的能力。

  当然,在理论上通过扩大各国提供的担保、保证更高的利率、降低EFSF的评级或者允许EFSF在欧央行回购债券等都可以进一步扩大EFSF的放贷能力,但欧央行目前仍拒绝EFSF通过向欧央行融资来扩大放贷规模。

  EFSF间接贷款能力的增加并没有给投资者足够的信心,我们认为欧央行将继续发挥重要的作用。扩大EFSF规模只是第一道防线,它的成功还取决于欧央行。

(责任编辑:木四 HN027)
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