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CNH市场动荡成长

2012-03-12 15:00:35 证券市场周刊  刘健恒 王志浩

  近期离岸人民币和点心债遭遇抛售,香港人民币存款下降,是否意味着未来香港离岸人民币市场将停滞?上海如果复制一个离岸人民币市场,会否挤压香港的空间?

  刘健王志浩/文

  2011年9月,离岸人民币和点心债券遭受恐慌性抛售,揭示出离岸人民币市场(CNH)存在着结构性失衡,尤其是人民币贸易结算兑换机制的缺陷。离岸人民币在1月份刚刚恢复了溢价,但2011年12月香港人民币存款月环比下降6.2%,又激起了人们对离岸人民币市场的怀疑。

  实际上自2011年第四季度初开始,离岸人民币存款增长已经陷入停滞。引起停滞的结构性原因包括:人民币升值预期的下降,这已经阻碍了投资需求和零售兑换;点心债券发行者的跨境资金回流;其他循环渠道的出现与扩张,诸如离岸人民币外国直投;最重要的是,更多的中国出口商转换成人民币计价所带来的、持续的人民币贸易结算再平衡。

  当然,2011年12月离岸人民币存款下降可能也与离岸人民币对在岸人民币溢价有关。好消息是,2012年1月初以来离岸人民币对在岸人民币已恢复了溢价,意味着来自内地进口商的人民币将留在香港,这样就保证了眼下离岸人民币存款的来源。

  2011年上半年,港资银行很多时候为大量的人民币存款经营无路而发愁,然而从那时起,人民币贸易变得更平衡了,离岸人民币贷款激增(美元利率较高,使得借入离岸人民币变得更有吸引力),更多离岸人民币流回了中国内地(通过有力的点心债券发行、新的跨境投资配额等)。

  但这些并没有扼杀离岸人民币市场,它只是改变了市场动态。例如,鉴于离岸人民币贷款需求增长,离岸人民币存款利率必将进一步攀升,这也补偿了存款人因人民币升值预期降低而受到的损失,点心债券的发行成本可能提高。

  离岸人民币流动性的紧缩也引发了政策放松。1月17日,香港金管局放宽了港银人民币业务的监管要求,同意本地银行将财政部在香港发行的国债及内地银行间债券市场买卖的人民币资产加入人民币风险管理的限额计算,使银行得以更灵活地管理其离岸人民币流动性。并将人民币未平仓净额上限由原来的不超过人民币资产或负债的10%提升至20%。

  我们预计,未来政策将着力增加香港人民币存款,并将进一步支持离岸人民币市场的发展。例如,通过扩大从中国向境外离岸人民币直接投资(ODI)提高离岸人民币流动性。

  2010年中旬跨境人民币结算等重大政策出台后,离岸人民币市场开始了突飞猛进的发展。最近有两个突破,大大拉近了境外市场在离岸人民币使用方面的距离。一是,2011年12月25日,人民银行宣布,中国与日本将共同促进中日之间跨境结算中人民币和日元的使用。由此日本将成为首个将人民币债券作为储备资产的发达国家,这个合作还预想建造人民币和日元直接兑换市场、鼓励日本企业对中国内地进行直接人民币投资、允许日本公司发行人民币债券,并提倡以两种货币进行贸易结算。

  另一个突破是,1月16日,香港金管局和英国财务部宣布成立一个合作小组,以推动伦敦与香港在离岸人民币业务发展方面的合作。这项合作规定是由香港及其私营部门、而不是中国内地去推行。这意味着香港在扩大离岸人民币市场范围中将至关重要,我们预计伦敦将发展自己的离岸人民币金融基础设施和规章制度,假以时日,伦敦将成为人民币贸易结算的次中心,并将建立起自己的离岸人民币市场,这对香港和伦敦是双赢的合作。

  我们认为,在上海复制一个离岸市场的想法目前缺少足够的政府高层支持。当上海在离岸人民币方面拥有了真正的竞争力,或者同时具有完全自由兑换人民币优势的时候,人民币的国际渗透力将已经足够强大,人民币市场应容得下香港和上海两个金融中心。上海发展人民币市场的空间越大,香港的发展空间也会更大。

  刘健恒为渣打银行驻香港经济分析师,王志浩为渣打银行大中华区研究主管

(责任编辑:谢斌 HN050)
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