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政策将延续谨慎

2012-12-31 13:22:07 证券市场周刊  刘林

  2013年政策大概率将延续2012年谨慎的思路,引发经济下行的深层次原因则需要改革的推进才能化解。

  如果说,2008年金融危机期间实施的“四万亿”刺激是激进的。那么,2012年的宏观政策则是谨慎的,有得有失。整体而言,在政策的作用下,基本实现了经济和物价的目标,政策调控的方式也更趋市场化。

  目标的实现并不意味着政策的调控就是完全成功的。如果目标本就定得不高,实现起来也自然不用花费太大的力气。2012年的宏观政策虽然谨慎,但也显露出前瞻性不足的特点,在货币政策和财政政策切换上并不是很到位,人民币汇率没有对出口的变化做出调整。

  得失之间,2013年政策很可能会继续延续2012年的谨慎特征——“积极的财政政策和稳健的货币政策”基调。如果从长期的视野看,短期宏观政策的调整难以解决经济下行带来的顽疾,真正值得期待的恐怕还是改革。

  成功实现经济目标

  11月工业增加值同比增长10.1%,CPI同比增长2%,按照这一速度推算,2012年经济增长实现7.5%、通胀水平控制在4%以内的目标将实现。

  不可否认,经济在2012年四季度的好转以及物价的稳定与宏观政策的调控有相当大的关系。在4月份经济数据超预期下跌后,整体宏观政策明确转向,由2012年初设定的“促进经济平稳较快发展”调整为“把稳增长放在更加重要的位置”,主要部委也相继推出多项措施以“稳增长”。

  就货币政策而言,央行分别于2012年2月和5月下调了存款准备金率,共计下调100个基点,随后在6月和7月两次下调基准利率,一年期存贷款利率分别累计下调50个基点和56个基点。而且央行还加大了在公开市场上的流动性投放,截至2012年12月14日,2012年累计投放11300亿元。

  在这一系列的货币政策推动下,社会融资规模和货币供给量增速都有不同程度的回升。1-11月,社会融资规模为14.15万亿元,比2011年同期增加了2.6万亿元; 10月末,M2同比增速回升至14.1%,比2012年的低点回升了1.7个百分点;M1同比增速回升至6.1%,比2012年低点提高了3个百分点。

  原本被定位为“积极”的财政政策,维持年初设定的8000亿赤字规模,同时在税收与行政性收费方面新增多项减免措施,惠及领域主要集中在农产品和出口,涉及税种包括房产税、城镇土地使用税、增值税、营业税、消费税。为配合“积极”财政政策,发改委阶段性的也加快了项目的审批进度。

  在人民币汇率上,2012年结束了过去单边升值的特性,整体保持了汇率的稳定。2012年1月4日,人民币对美元汇率为6.3001,12月11日为6.2906。

  在宏观调控的方式上市场化的倾向更趋明显。首先,央行在降息的同时,首次允许存款利率向上浮动,并两次扩大贷款利率浮动下限。其次,银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动区间扩大,由原来的5‰扩大至1%。再次,央行重启了逆回购操作,尤其是在下半年成为流动性投放的主要方式,这不仅平滑了流动性,还可以通过公开市场调控货币市场利率。

  

  调控不尽如人意

  虽然上述调控措施稳定了经济增长,但仍然有一些不尽如人意的地方。一方面,宏观调控的前瞻性显得不足,货币政策的一些操作某种程度上扭曲了市场主体的行为,在货币政策和财政政策切换上并不是很到位;另一方面,人民币汇率并没有对物价和出口的形势做出适时的调整。

  “整体来说,5月份以来的稳增长措施还是比较值得称赞的,”摩根大通首席中国经济学家朱海斌向《证券市场周刊》记者表示,“但作为事后总结,还是存在一些失误,年初对经济形势的判断过于乐观,政策放松的时点有些滞后。”

  现在看来,宏观调控更多的属于亡羊补牢,是在经济已经出现台阶式下降后的救急。“稳增长”最早提出是在5月19日,正是在4月经济数据公布之后,拉动经济的“三驾马车”——投资、消费和净出口全部表现黯淡。我们知道,宏观经济政策从实施到发挥实际的效果往往需要很长一段时间,如果政策缺乏前瞻性就会导致在经济最需要“滋润”的时候没有得到“雨露”。

  虽然政策组合被定位为“积极的财政政策和稳健的货币政策”,但“宏观调控的思路还是以货币政策为主,但货币政策的作用并不大。”北京联办旗星风险管理顾问有限公司首席经济学家任若恩向本刊记者表示,“银行的经营是顺周期的,在经济下滑时期会偏谨慎,这导致货币政策的效果大打折扣。所以,稳增长还是应以财政政策为主。”

  财政政策确实不够“积极”,赤字规模并没有扩张,土地出让收入的大幅减少反而使一些地方政府增加了行政性收费或提前收缴2013年的税收,这对经济反而会产生紧缩作用。

  稳增长的政策着力点仍然是投资,而且主要是与政府项目有关的投资,民间投资增长速度反而下降到了2005年有统计以来的最低点。尽管这是既定体制环境和经济结构下的无奈选择,但在事实上会继续强化现有的不合理的经济结构。

  在本轮经济下行中,央行并没有大幅下调存款准备金率,而更多采用逆回购的方式来确保流动性,这无疑错过了让存款准备金率正常化的一次好时机。目前,中国大型金融机构的法定存款准备金率依然高达20%,很难说这是合理的。过去存款准备金率被不断上调,很大程度上是用来对冲外汇储备增加所被动释放的流动性。但这种情况最近一年多发生了很大的变化,外汇储备几乎停止了增长,所以也就不需要这么高的存款准备金率。

  用逆回购来平滑流动性毕竟只有短期的效果,不像存款准备金率那样能够长期的释放流动性。公开市场上的短期循环操作使得银行的现金流面临很大不确定性,银行资产配置行为也因此而受到了影响,更趋短期化。

  存款准备金率过高还会扭曲银行的行为,这也是导致近期“影子银行”大规模增长的一个原因。瑞银证券首席中国经济学家汪涛指出,银行更愿意将存款转移到表外业务中,扭曲了银行体系的行为。即便按照最小口径计算,“影子银行”膨胀速度也很惊人。截至2012年9月,企业债券融资在过去12个月里增长了47%,委托贷款增长24%、未贴现商业票据增长了20%。

  融资行为严重“脱媒”,贷款通过各种形式包装、销售或转移,又会反过来削弱货币信贷规模控制等数量型货币工具的效力。M1、M2与经济实际状况的稳定关系被打破,原有信贷调控的意义显著下降。

  汇率政策从总体上采用原有思路,即在经济下行时期维持人民币中间价稳定,但是,不同于以往的是,人民币实际有效汇率自2012年初以来一直处于历史高位,时间之长前所未有,中国出口竞争力明显下降。虽然降低出口依赖是长期政策导向之一,但并不意味着在经济下行时候依然可以容忍净出口对经济的负贡献加重。

(责任编辑:王钠 HN025)
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