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批发和零售贸易:寻找细分市场的便利功能渠道

2013-01-07 11:54:03 证券市场周刊  唐佳睿

  消费意愿较弱以及前期CPI高企,是本轮零售企业自2011年四季度以来持续估值以及收入/利润增速放缓的主要原因。零售行业基本面需要扩大内需、支持消费者积极消费的政策出台,才有可能出现较明显的反转和改善。

  我们认为,零售板块要大幅有起色的前提是:消费需求显著改善;食品饮料或医药板块资金流出明显,大消费板块轮动;行业收入增速恢复到15%-20%以上的平均数字。

  目前,中国零售板块的问题是消费需求转移和消费习惯的变化,零售企业对此转型道路需要一个培育期,我们认为电商是导致零售板块无法崛起的催化剂,而不是主要因素。细分市场便利功能是转型方向。

  百货转型路径

  近年来,在多渠道的挤压下,百货市场份额逐年下降,百货公司盈利能力亦出现瓶颈,收入、利润增速双双下滑。

  百货转型路线一:寻找细分市场,拓展市场空间——开拓高端百货或发展社区百货。

  随着中国富裕群体的快速增加,奢侈品孕育了极大的市场空间,同时由于奢侈品高度重视购物体验的特征,电子商务对这个细分市场的冲击也较小,通过引入高端奢侈品牌,百货将形成品牌差异化,从而提升盈利能力。我们认为在这个细分市场,尤其是在二三线城市,传统百货在地理位置、品牌美誉度、招商能力等方面独具优势。

  而随着城市副商圈与居住密集社区的兴起,我们认为未来社区百货具有巨大机遇。

  从国外案例来看,柯尔百货的成功最为典型。

  柯尔百货是美国著名的面向家庭的专业百货公司,从1992年到2007年,公司营业收入、净利润年复合增长率分别达到19.8%、28.0%。而从公司股价表现来看,公司自1992年上市至2002年,股价上升了30倍,是那一时期股价走势最好的零售商。

  我们认为柯尔百货的成功主要是:首先,定位明确。以低价格销售更好的商品,地理位置位于社区附近,店面只有普通百货商店的1/3大小,满足了顾客低价/便利的两大最根本需求。其次,规模优势显著。公司物业以租赁为主,通过快速的门店扩张,销售规模不断扩大,提升了对上游供应商的议价能力。

  百货转型路线二:改变盈利模式,提升经营能力。

  目前,百货行业有两大盈利模式,分别为自营(毛利率高达35%-40%)及联营(毛利率仅20%)。

  中国百货业态的主流盈利模式为“品牌联营”,联营收入的比例一般都占到百货店总销售额的80%-90%以上。而欧美百货的联营收入占比远低于中国,一般占比50%左右,甚至一些百货完全为自营模式,如玛莎百货的联营收入占比为0%。

  联营模式中,品牌商和代理商代替商场承担了商品的销售风险,百货商场经营压力减小,同时百货商场不用担心库存和现金流,新开门店不用投入采购资本。但是随着市场的变化,联营模式的劣势逐渐显现,侵蚀百货商店的盈利能力。

  我们认为,虽然联营转自营能够增强百货的盈利能力,但是却任重而道远,短期内实现可能性不大。主要基于以下几个原因:

  1.中国幅员辽阔,各地区差异较大,跨区域采购很容易失败,尤其是要了解各个区域的气候、消费特性等等,是一个很冗长的过程。

  2.品牌商的直营或地区多级分销代理制几乎垄断了一线品牌的流通渠道,普遍规模不足的百货商店难以获得自营的采购权,即使获得也因为规模不足导致议价能力太低。

  3.买手人才匮乏:买手制需要对商品的销路负责,销售不畅的商品无法退回厂商,这需要商场拥有一批眼光准,了解市场、消费者的“买手”。相比于其他管理人才,“买手”仍是零售业的稀缺工种。

  4.买手制的实施需要投资大量的资金和精力,并且承担的风险也会相应增大。百货业目前国企居多,风险意识过于保守。

  因此我们认为,虽然联营转自营能够增强百货的盈利能力,但是却任重而道远,短期内实现可能性不大。

  超市转型路径

  经济低迷、居民消费意愿减弱,导致超市公司的收入增速下滑。而低通胀水平也不利于超市公司通过提价来创造收入。

  在收入增速较低的情况下,为促进销售,超市商家往往采取打折的方式促销,使毛利率水平难以提升。而人工成本和租金费用的上涨,则使期间费用率直线上升。

  诸多不利因素叠加影响,使2012年以来超市行业的状况极为严峻。

  在这种内忧外患的情况下,超市公司的经营模式迫切需要转型。长期看,依赖后台通道费用盈利的模式将回归到通过整合供应链来扩大进销差价、靠零售的本质来盈利的模式。

  我们认为,超市的立足之本在于便利性。同样基于满足便利性需求的考虑,未来超市将向大型化(大卖场)和小型化(便利店)两个方向发展:前者用以满足消费者“一站式购齐”的愿望,后者用以实现日常零散的、以及冲动性的购物需求。

  1号店的网上超市模式(无门店租金和人工)和高鑫零售(06808.HK)的出租店中店模式(收取租金,以租养租)也许会为超市行业转型提供一些思路。

  1号店是目前上海乃至华东地区最活跃的线上超市,但与所有电商相同,1号店现在处于亏损阶段。

  线下超市其实现在面临的是进退维谷的境地。如果大力发展线上,那么很多东西都要从头来过。但如果不发展,就等于眼睁睁地看别人来抢自己的蛋糕。我们认为线上发展是一个趋势,既然分蛋糕的方式发生了变化,把蛋糕做大又不是某个企业能自己决定的,那只能考虑怎么从现有竞争者那里抢份额了。我们认为,在电商的压力下,超市行业的竞争会更激烈,整合也会更频繁。

  但现阶段传统超市大举开展电商业务并非一个好时机,等到行业回暖,整合掉一部分竞争对手后,再考虑线上线下的协同发展也许更加实际。在此之前企业可以去思考,去试验,但大张旗鼓的去做,可能得不偿失。

  高鑫零售同时经营着“欧尚”与“大润发”两个品牌的大卖场业务,其经营效率远超A股同行。在超市公司普遍为租金上涨所困扰之时,高鑫零售的租金收入完全覆盖掉了自己的租金支出,实现了“以租养租”。最根本原因,是其“提供一站式购物的便利与商品多样性来持续吸引顾客光顾”的战略思路。

  为满足一站式购物,则必须补充超市以外的经营品类,就势必引进品牌服装店、鞋店、休闲餐厅、药店、干洗店、银行等等一系列配套商铺。所以,从这个角度看,高鑫零售的战略出发点决定了它必然要走出租商业街的道路。反过来,商业街面积较大,也就成为了一个消费者休闲购物的去处,对超市的销售起到一个拉动作用。

  高鑫零售出租商业街的模式和购物中心运营者很像。所不同的是它的主力店不是百货而是超市,不是靠出租给别人而是自己运营。这种主力店是超市,辅以配套商业街的模式,比较适合竞争小(可选择的消费场所有限)、消费者消费能力低的低线城市。

  个股挖掘需寻找弹性

  我们认为,从目前零售企业的竞争恶化、电商分流、商业地产泛滥、消费者缺乏需求以及费用压力来看,零售板块估值弹性丧失是短期无法回避的问题。按此逻辑,反弹品种不妨在市场预期很低、估值相对合理且有一定弹性的品种中寻找。没有弹性的零售股除非有稳定业绩支撑,否则估值短期难以恢复,将成为2013年最大的硬伤。

  我们认为,2013年宏观经济仍然总体将不温不火,因此跨越熊牛周期的零售股短期难觅,弹性来自于:1.渠道变革而非自身业绩显著变化。当然随着零售变革的持续进行,我们认为2013年仍然是零售企业重组以及整合的大年;2.对于商业资源整合的预期,部分有整合预期的零售企业将不受目前零售整体板块低估值的影响。

  推荐个股为:天虹商场(002419,股吧)(002419.SZ)、友阿股份(002277,股吧)(002277.SZ)、步步高(002251.SZ)、老凤祥(600612,股吧)(600612.SH)、欧亚集团(600697,股吧)(600697.SH)。

(责任编辑:王钠 HN025)
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