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低通胀时代

2015-11-03 09:04:28 证券市场周刊 

  唐纳文(Paul Donovan )/文

  我们身处一个低通胀的时代,低油价效应的结束将会终结通缩风险,同时厄尔尼诺效应对食品价格影响不应被夸大。

  在过去的几个月中,金融市场陷入了通缩思维。我们在这里首先需要明确几个标准,去通胀化是指通货膨胀率下降但仍维持在零以上,而在目前的通胀水平上看起来似乎可能很快就会跌到零以下演化成通缩。所幸的是,这并不会发生。我们并不处在一个去通胀化的世界,而是一个低通胀的时代,二者有着本质的不同。

  为什么经济学家要对通缩风险感到乐观呢?这是因为目前低通胀水平主要是由2014年10月至2015年1月期间油价下跌导致的。从这以后,油价一直保持在低位,这意味着2015年9月通胀篮子中的能源价格基数依然要比上年同期低得多。

  但是从2015年10月开始,我们将要面临一个相对当期来说不那么高的能源价格历史基数。这意味着目前对CPI形成主要拖累的能源价格将不再成为一个贡献负面影响的因素。当然,我们也认为能源价格不太可能会迎来强劲的上涨,不过就衡量通胀来说,消除一个如此大的负面影响因素已经足够了。

  这对通胀意味着什么呢?首先,这不意味着通胀率将很快迎来迅猛上涨。我们依然处在一个低通胀的时代。不过,让我们能最先想到的是,广口径的通胀率和剔除食品与能源价格的核心通胀率二者之间的裂口将会收窄,而且这应当是全世界范围内都会产生的现象。

  还有两点值得进一步探讨。第一,核心通胀率也会受到能源价格的影响,但这往往会被忽略了。尽管理论上在统计的时候是排除了食物和能源的价格,但由于传导效应的存在,这两项的影响实际上是不能完全排除的。

  举例来说,核心通胀率会统计航空运输的价格,而一张机票的价格当中通常有40%是航油的成本。因此国际油价变动会很大程度上影响到机票价格,进而影响到核心通胀率。当油价上升时,结果应当是标题通胀率毫无疑问会上升,但核心通胀率也会有一定幅度的上扬。

  第二点应当强调的是,虽然一部分主要经济体的核心通胀率近期有了小幅度的上升,不过这应当不值得担忧。我们现在所处的时代并不像魏玛共和国那样面临着高通胀的困境。但由于劳动力价格的缓步上升,核心通胀率会倾向于跟随上涨。这意味着如果我们忽略低油价给通胀带来的临时性冲击,我们面临的是一个通胀稍微高出此前水平的环境。

  这对市场有什么启示呢?在经历了过去十二个月的异常低通胀之后,通胀率会在未来有所回归常态。进一步看,投资者应当在衡量通胀和通缩风险时适当改变一下看法,变得更加中性一些。当前投资者当中似乎弥漫着一种十分沉重的情绪,对任何经济数据的发布或是宏观经济政策或声明的出台都持有悲观看法。对此我怀疑是否投资者会很快演变出另一种极端情绪,即对物价的上升感到莫名的恐慌。不过从另一角度看,这样的转变会使市场在未来更加审慎中性地评估通胀与通缩风险。

  当然,这种变化也不是说立刻就会发生。我们认为通胀率上升的效应需要几个月才能释放完毕。未来市场虽然不必然得出高通胀的论调,但至少不必再持有通缩预期的经济展望。

  最后要说的是关于食物价格的影响因素。目前全世界都面临着十分严重的厄尔尼诺现象,风暴、干旱等极端天气直接或间接地影响了食物价格。但是如果以一个更广的视角看,其实全球经济时时刻刻都面临着很多重大且意想不到的外部冲击,因而变得不稳定。即便是没有诸如天气等意外因素,经济学家在预测美联储的下一步行动时也已经面临足够多的困难了。因此,在衡量通胀或是通缩风险时,我们应当更多地考虑能源价格这一具有更高确定性的因素,同时不要夸大厄尔尼诺现象的影响。

  作者为瑞银全球高级

  经济学家,魏枫凌译

(责任编辑:李治华 HN026)
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