和讯SGI公司|8亿收入能否拯救不断缩水的市值？小市值成长股惠泰医疗面临哪些挑战？

　　暴涨再暴跌的过山车行情

　　医疗器械板块在2021年经历了暴涨再暴跌，进入2022年，各个头部公司股价也仍没有回暖迹象。如今回头看，去年年初抄底的一波，又回到了去年低位水平，而在近期跌幅继续下探。股民：瞎忙了一场。

　　从历史数据来看，医疗器械板块最大回撤为32.89%。趋势之下，即便是龙头公司和赛道领头羊也难逃大跌的命运。

　　去年1月在科创板上市的明星公司惠泰医疗，年涨幅曾一度高达300%，彼时营业收入不足5亿元就撑起了近240亿的市值。可说是机构投资者的一场狂欢。

　　然而，二级市场最不缺就是“小甜甜”变成“牛夫人”的故事上演。自去年公司股价冲高至最高价为468.77元/股，总市值高达314亿元；之后公司股价持续走低，短短七八个月时间股价跌去60%。2022年初至今，公司股价跌约20%。

　　其中，不管是此前因为集采预期不明、成长性不足等因素的影响下，机构投资者很快游走腾挪；还是近期复杂的市场环境，多因素扰动下股市震荡。对于行业公司而言，专注主业，是穿越周期最明智的选择。

　　2021年业绩公告披露，惠泰医疗随着经营规模不断扩大，实现了营收和净利双升。具体情况为：2021年实现营收8.29亿元，同比增长72.85%。归母净利润2.08亿元，同比增长87.70%；归母扣非净利润1.68亿元，同比增长71.45%；毛利率69.51%，高于行业毛利率中位数62.80%。

　　下面来看看这家SGI指数排名第52位的公司到底如何。

　　1、高毛利：电生理、血管介入产品双主导

　　公开资料显示，惠泰医疗是国内电生理和血管介入通路耗材领域的领先企业。作为国内第一家获得电生理电极导管、可控射频消融电极导管、漂浮临时起搏电极导管市场准入并进入临床应用的企业，填补了电生理领域国产品牌的空白。

　　截至2021年报告期末，公司实控人成正辉及共同实际控制人成灵合计持有上市公司股份占比为32.53%。成正辉与成灵为父子关系，为一致行动人。　　

　　业绩层面，较于2020年，惠泰医疗主营业务不变，公司2021年仍然以血管介入产品(包括冠脉通路类、外周介入类)和电生理产品主导，且销售收入有很大幅度的提升，其中冠脉通路产品增速最快。2021年公司冠脉通路类产品销售收入占比提升至46.08%，不过毛利率却下滑了2.3个百分点，其他产品的毛利率保持相对。

　　公司电生理及冠脉介入医疗器械产品等属于三类医疗器械，高毛利是该行业的显著特征（如图1）。其中，公司电生理产品毛利率最高，近5年毛利率始终维持在70%以上。

　　背后是国产替代的加速，以及中国人口老龄化趋势愈发明显的客观事实。

　　2015年-2020年中国电生理手术量期间复合年增长率达12.5%，弗若斯特沙利文预计电生理手术量将以23.3%的复合年增长率增加到2024年的48.9万例。另外，从2015-2020年中国65岁以上人口的复合年增长率为5.8%，随着平均寿命的延长，对医疗器械的需求上升。

　　显而易见，惠泰医疗目前已形成了以冠脉通路类和电生理医疗器械为主导，外周血管和神经介入医疗器械为发展方向的业务布局。

　　惠泰医疗在2021年年报中表示，业绩爆发主要是因为各产品线产能释放，其中冠脉通路类较上年同期增长96.77%；电生理产品同比增长46.38%；外周介入类同比增长80.95%。OEM同比增长49.9%。各产品线表现出较好的盈利能力。

　　但同时，引起注意的是，惠泰医疗称，报告期内公司利用暂时闲置募集资金进行现金管理的理财收益也为公司增厚了利润。

　　2、实际利润有多少？市占率仍较低

　　截至2021年末，惠泰医疗合并资产负债表中的交易性金融资产高达9.14亿元，且全部为银行理财产品，占总资产比例为45.40%。

　　巨额交易性金融资产是公司在2021年1月在科创板上市之后才产生的，2021年以前为0。公司首次募集资金净额为11.51亿元，扣除了发行费用后，用于项目的投资资金总计为8.40亿元。也就是说，剩余的募资资金3.11亿元将转为闲置资金。

　　这么说，这高达9个亿的交易性金融资产大部分自然来自于公司自有资金。不过，据2021年年报，公司货币资金3.10亿元；其他流动资产及其他非流动性金融资产也才310.49万元。所以，还有近3个亿的资金是来自哪里？

　　没错，存货也是一种重要的资产。2021年末，惠泰医疗存货额为2.63亿元，这一值在2020年是1.45亿元，21年存货同比上升了80%。

　　另外，报告期内，公司公允价值变动收益为 2171.51万元，交易性金融资产在持有期间的投资收益为942.17万元，分别占比净利润的11%、4.52%。所以，其实惠泰医疗2021年实际净利润增长是接近60%。

　　其实，公允价值变动对公司未来业绩增长不太好判断，若行业维持高增长，公司增长没问题，关键是看增速高低了。

　　渠道方面，在国内市场，公司2021年电生理产品新增医院植入近300家，覆盖医院超过800家；血管介入类产品的入院渗透率及覆盖率也进一步提升，新增代理商超过250家，其中冠脉产品线近60家，外周产品线超过190家。入院数量较年同期提升54%，整体覆盖医院超过2000余家。

　　国际市场， 整体同比增长率约为34%，略低于预期。其中电生理同比增长约 77%，血管介入类产品 同比增长约 29%，国际 OEM 类业务增长约35%。公司各类产品目前已覆盖销售的国家和市场超过 90个， 长期稳定合作经销商数量超过70多个。

　　从业绩表现来看，公司渠道优势凸显，不过惠泰医疗以经销为主，后期随着经销商数量的增加，管理的难度也会上升，与经销商利益绑定的风险也随之增加。

　　介入治疗从一开始作为内科药物治疗和外科手术治疗的有效补充，到目前在国内心脑血管疾病和癌症等病症临床治疗中已经成为较为广泛的治疗手段。

　　目前，在国内电生理医疗器械市场中，惠泰医疗可说是国产第一厂商，不过放在整体市场比较之下，2020年公司市场份额约为3.1%，较之2019年略有下降，不过仍在全市场排名第四；而前三则分别由强生、雅培、美敦力等国外巨头占据，合计占中国心脏电生理医疗器械市场份额约87%，其中，强生多年位居第一，是因为其掌握了三维电生理设备先进技术。

　　惠泰医疗目前仍以二维产品为主，不过公司目前已介入三维技术，于2021年初取得三维心脏电生理标测系统及相关消融导管的产品注册证，当前是处于推广阶段。

　　3、集采挑战，以量换价

　　当前，公司球囊导管、导引导管、导引导丝等通路类产品陆续纳入带量采购目录，截至2021年末已经参与17个集采项目，以冠脉介入、外周介入类手术耗材为主。

　　2021年，公司在江西九省联盟集采中标的导引导管、导引导丝的意向采购量分别约5万根、约4万根，目前还未开始交付，其中集采供货的导丝包括头端0.3克。

　　另外，公司自主研发的锚定球囊扩张导管产品被列入高值医用耗材集中带量采购目录，出厂价格将下滑30%-40%。以及可调弯输送鞘，导引鞘等产品，目前也已覆盖全国各省级医用耗材集中采购平台，包括13个省级挂网，6个省级平台在申报审核中。

　　由于血管介入类耗材，耗材产品较易同质化，竞争更充分，相同企业的相同产品平均降价在90%以上，对公司未来业绩是一个很大的挑战。

　　不过，血管介入及植入市场在国内高值医疗耗材类器械（不含设备、IVD及低值医用耗材）属于第一大领域，技术发展较为成熟的冠脉支架产品基本完成了进口替代，其他血管通路类产品尚存在较大的进口替代空间。

　　弗若斯特沙利文研究报告显示，2019年我国血管介入器械市场规模达107.4 亿元，其预计到2024 年，中国血管介入器械（不含支架）市场规模将达到190 亿，预计2019-2024年 CAGR为12.1%。行业增长空间客观。

　　4、创新能力有待提升

　　公司近三年研发投入分别为 7,042.27 万元、7,189.94 万元及 13,487.68 万元，占营业收入比重达 17.43%、15.00 %及16.28%，研发费用支出不低。　　

　　不过，与同行上市公司对比之下，惠泰医疗专利申请数量屈指可数，经查询，目前已经公开的以“深圳惠泰医疗器械股份有限公司”作为申请人的发明和实用新型专利申请总共不足10件。

　　自2019年以来申报的10项专利中，有效授权的基本上是实用型专利，5项发明专利目前均处于实质审查阶段。

　　天眼查显示，2021年公司只取得一项实用型专利“空间弯螺旋多环肺静脉消融导管”的有效授权，关于“空间弯螺旋多环肺静脉消融导管”的发明专利还在实质审查阶段。

　　而心脉医疗(688016)2021年就有5项实用型专利获得有效授权，4项发明专利获得有效授权。

　　在激烈的行业竞争环境里，惠泰医疗还需要更多的努力。据悉，微创医疗分拆子公司微创电生理目前正寻求科创板上市，估值48亿元。

　　3月23日收盘，惠泰医疗收盘价报225元/股，TTM为72倍，市值150亿元。