IPO观察｜毛利向下，应收向上，天承科技产品难“先进”！

　　近期，从事PCB所需要的专用电子化学品的研发、生产和销售的广东天承科技股份有限公司（以下简称“天承科技”）向上交所提交了第二轮问询的回复。

　　据了解，印制电路板（PCB）产业链是由原材料供应商、印刷电路板制造商、电子设备制造商、电子设备品牌商和最终消费者等环节构成的。从原材料到最终产品的整个生产过程，需要各个环节的紧密合作，以确保高品质、高效率和低成本的生产。

　　而天承科技的电子化学品正是PCB产业链的起点，其提供水平沉铜专用化学品、电镀专用化学品、铜面处理专用化学品等产品的质量和稳定性直接影响到下游PCB企业后续环节的生产效率和成本控制。

　　根据招股说明书显示，天承科技主要收入来源于PCB所需要的专用电子化学品销售，2022年1-3月、2021年度、2020年度及2019年度合并口径营业收入分别为8,882.70万元、37,549.84万元、25,724.89万元、16,778.80万元。

　　一、具备与国际巨头竞争的水平？

　　据了解，最早的PCB技术于1925年由美国人率先研发生产。在中国，PCB的研发和生产大约始于20世纪60年代，当时主要应用于科研和军工等领域。直到20世纪80年代初，为了满足彩色电视机国产化的需求，上海无线电二十厂有限公司从日本松下引进了中国第一套单面PCB自动生产线。

　　随着80年代中期天津普林(002134)电路股份有限公司、汕头超声印制板公司等合资企业的相继成立，国外先进的普通PCB生产线也开始陆续引进，PCB开始大规模市场化批量生产。为了保证PCB的品质和交期稳定，其配套的专用电子化学品起初全部使用国外产品。

　　根据CPCA发布的市场分析，中国大陆市场中，线路图形、铜面处理、孔金属化、电镀工艺和最终表面处理等制程所使用的专用电子化学品2021年的产值分别约为14亿元、14亿元、56亿元、28亿元、28亿元。

　　在国产率方面，由于线路图形制程与铜面处理制程所使用的专用电子化学品由于技术门槛较低，其技术率先被研发攻破，目前线路图形与铜面处理制程所使用的专用电子化学品国产替代率均超过70%。

　　而孔金属化（沉铜）与电镀工艺，相较于其他PCB制程，制程的环节复杂，涉及一系列的化学品组合，其技术门槛较高，目前仍以外资安美特、陶氏杜邦、麦德美乐思等厂商的产品为主。

　　天承科技其主要生产的产品正是孔金属化与电镀工艺进程中所需要使用的电子专用化学品。其中，孔金属化中所使用的水平沉铜与垂直沉铜专用化学品是其主要营业收入，报告期内，上述两项电子专用化学品合计营业收入比例均超过70%。

　　由于孔金属化与电镀工艺进程中所需要使用的电子专用化学品技术门槛较高，相关产品质量和稳定性直接影响到下游PCB企业后续环节的生产效率和成本控制。

　　因此，天承科技其产品科技“含量”与竞争力自然成为重点关注话题。

　　在招股说明书中，天承科技用客户测试报告以及中国电子电路行业协会（CPCA）的认定为其证明产品性能具备与国际巨头竞争的水平。

　　由于，PCB专用电子化学品存在一定迭代周期，天承科技却使用不同年份的客户测试报告来证明其产品的竞争水平。同时，中国电子电路行业协会民政部颁布的社会性法人团体，其入会需缴纳一定会员费用，其评判专业性、权威性自然引起监管关注。

　　为此，在问询中上交所提出：

　　1）结合产品存在迭代周期的情况说明发行人选取引用的客户测试报告是否能够体现目前发行人产品的性能水平和技术先进性；

　　2）结合CPCA评审的具体过程、评委会成员构成等情况，说明相关评审的专业性、权威性，认定发行人核心技术为“国内领先水平”的依据是否充分；发行人引用的文章是否具有权威性与可靠性。

　　对于，上述的问题，天承科技均进行了近乎完美的解答。然而，在这些完美解答背后，却是天承科技高企的应收账款与低走的毛利率。

　　二、毛利向下，应收向上，产品先进性从何而来？

　　众所周知，一家企业若产品具有较强竞争力，其生产和销售流程更加高效，并能够更快地转换存货和收账为现金流。从财务数据上就表现为较高的毛利率与较快的应收账款、存货周转率。

　　高毛利率进一步反映了企业在市场上获得优势地位，有能力以更高的价格销售其产品或服务。而较快的周转率则能够帮助企业更快地回收资金，以应对市场变化和经营风险。

　　根据招股说明显示，2019年-2021年末以及2022年一季度末，天承科技PCB专用电子化学品的毛利率分别为43.49%、31.95%、28.21%和31.93%，毛利率波动下降。

　　而在2019-2021年末，行业内龙头企业安美特综合毛利率均超过50%，JCU株式会社综合毛利率均超过60%。

　　在应收账款上，根据招股说明书显示，2019年-2021年末以及2022年一季度末，天承科技应收账款账面价值分别为7,148.42万元、8,919.35万元、13,935.73万元和14,082.58万元，占同期流动资产的比例分别为62.33%、42.18%、50.14%和48.56%，应收账款余额占同期营业收入比例分别为46.93%、37.82%、39.96%以及170.65%。

　　高企业的应收账款令天承科技现金流承压，报告期内，公司经营活动现金流量净额分别为-136.63万元、1.05万元、-472.74万元和388.26万元，低于同期净利润。

　　分析人士表示，企业毛利率下滑、应收账款高企以及现金流不佳都是反映该企业的经营状况不佳的重要指标。如果企业的毛利率下滑、应收账款高企、现金流不佳，那么可能说明该企业的产品缺乏竞争力。企业可能需要重新评估其产品的市场竞争力，并采取措施提高销售量和收入，以改善经营状况。