与此前两年几乎单边上涨不同，2008年市场外围环境的复杂性决定了股价走势的复杂性

　　■　大成基金研究部/文

　　尽管近期市场出现了15%左右的调整，但宏观经济与资金的基本面趋势依然符合“牛市格局没有改变”的判断。由于2008年将面临各种事件的冲击，股价走势存在较大变数，因此未来一年将是“博弈之年”，更多的机会来自于对市场前瞻性的判断中。 看好股市长期走势

　　截至目前，国际经济与中国经济形势依然在有利于股市走好，尽管市场近两年累计涨幅较大，但是我们找不到中国证券市场发生颠覆性改变的理由，推动股市上涨的动力依然存在。

　　首先，美国经济放缓有利于新兴市场国家的资金流入。一方面，美国经济走势的不确定性加快了资金流出美国的速度；另一方面，为了缓解经济危机采取的降息制度也降低了美元的吸引力。预计2008年美元还有贬值空间，高增长的新兴国家市场将成为全球资金的“避风港”，未来依然会处于外汇净流入的状态。

　　其次，中国企业盈利能力依然强劲，目前整体市场的较高估值有支撑力。从截至目前的财务报表来看，2007年上市公司的利润增长应该在50%左右，扣除投资收益后的利润增长为40%（如表）。展望2008年，由于中国经济依然强劲，中国受美国负面影响较大的外向型行业在证券市场中占比较小，再考虑到所得税并轨等因素，上市公司自身的盈利增长有望超过30%，如此强劲的利润增长速度下，目前整体市场的较高估值并不意味着市场整体被高估，即使不考虑估值提升，企业盈利的增长依然能支持市场的进一步上涨。

　　再次，国内的流动性依然充裕。相对于国际资本的流入，我们更看好中国居民投资意识的觉醒。今年以来，储蓄分流的迹象明显，居民的理财意识正在增强。虽然无法对羊群效应的拐点做出预测，但是只要经济基本面和资本市场没有出现拐点，储蓄资金推高股市的动力依然存在。

　　2008是博弈之年

　　1.企业博弈：“宏观调控”PK“盈利增长”

　　年底的中央经济工作会议提出“从紧”的货币政策，这是十年来首次使用如此严厉的措辞，从政府近期的操作来看，的确已经采用了一些比较严厉的紧缩政策。如果类比2004年宏观调控，这一次出台的政策严厉程度毫不逊色，周期性行业受到较大的压力。

　　但是另一方面，2008年来自于企业与地方政府层面的投资冲动非常大。首先，2008年又到了地方政府换届之年，从历史情况来看，政府换届后投资增速明显加快，地方投资冲动较大；其次，2007年周期性行业的盈利情况远远高于服务性行业，企业在高利润的动力下蕴涵着更大的投资冲动。

　　因此，在经济基本面上，信贷与资金紧缩对行业的影响有较大的不确定性，周期性行业面临新一轮的洗牌。

　　2.资金博弈：“持续加息”PK“股市分流”

　　牛市泡沫最大的资金来源是国内储蓄而非贸易顺差，2006年证券市场上涨以来，居民储蓄被证券市场分流迹象明显。然而这一趋势在2008年面临较大的不确定性：一方面央行持续加息提高了资金成本；另一方面证券市场的波动会减少股票市场的吸引力，资金将在风险与收益中重新进行选择。但总体而言，我们认为实际负利率的现象短期内无法改变，同时在经历了两年的洗礼后，居民储蓄对市场波动的承受能力明显提高，2008年发生大规模储蓄回流的可能性不大。