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宋国青:遗漏的长周期

2011-07-25 10:44:02 证券市场周刊  罗威 廖宗魁

证券市场周刊2011年第27期封面文章
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  中国资本总收入将很快超过美国

  【《证券市场周刊》记者 罗威 廖宗魁】在考察经济增长和经济波动时,除了要分析劳动、劳动有效性和产出的变化外,另外一项不可或缺的研究变量即为资本,包括资本存量变化和投资支出变化。

  正如前文所述,宋国青教授认为,中国短期经济增长可能受到就业增长率下降的冲击而减缓。那么,是否存在相反的作用力使经济减速得以缓冲?宋国青教授同时对比了中美两国的投资报酬率以及资本总收入变化,得出在未来5-6年,中国资本总收入很有可能赶上美国并在之后超过美国;中国投资报酬率目前也远远高于美国,这些都决定了在中短期内,中国无需为经济增长过分担忧。但是,多年以后,人口下降和老龄化将引起严重的问题,甚至出现长期经济负增长的局面。

  中国利润相对美国快速上升

  中国企业收入在国民收入初次分配中的比例不断增高。按资金流量表的数据制图,可以看到企业可支配收入与GNP的比例在1998年以后呈非常漂亮的45°斜率上升,2009年至今这一斜率变得更加陡峭。按规模以上工业企业利润及有关的历史数据估计,2010年中国国民收入初次分配中,企业(包括金融机构)收入占国民总收入的30.5%,企业可支配收入占国民总收入26.3%。宋国青教授在按2009年分省收入法核算时,发现上述数据或有高估。

  即便存在高估,2000年中国工业利润与美国公司利润的比例是0.065,而在2010年,这一比例上升为0.464(见图表1)。美国企业利润是国民收入核算口径的利润,已经经过了一系列调整,中国工业企业利润是按企业口径统计的,两者不可比之处甚多。但考虑到不可比因素对两者序列比例的影响可能不是很大,因此,研究这个比例的变化率是有意义的。

  考虑到1998年到2000年之间,国有企业大幅减员,企业以买断工龄等方式向离岗职工支付补偿,这可以理解为对历史欠账的补偿。同时银行也剥离了不良贷款。这期间的企业利润与其他时期不可比。2002年以来的利润可比性高,在考查图表2中的数据时需要特别注意这一点。

  为何近年中国工业企业利润增速大大超过美国企业利润增速?宋国青认为有四大主要原因:1. 真实经济增长率的差别;2. 中国利润份额的快速上升;3. 通货膨胀率差别;4. 汇率变化。通货膨胀率差别和汇率变化合起来显示的是人民币对美元真实汇率快速上升。

  企业利润对短期经济景气十分敏感。从目前通货膨胀的情况看,2011年一季度(1-2月)经济偏热,应当剔除这个因素对利润的影响。宋国青教授认为,准确的估计是困难的,但是可以将2010年四季度到目前的情况与2007年四季度到2008年上半年的情况做一个比较。从CPI看,今年一季度经济偏热的幅度明显小于2007年底2008年初,但中国企业的净资产收益率仍然显著上升了。

  宋国青估计,今年1-2月季调后,规模以上工业企业净资产收益率为24.7%(税前),估计2011年这一收益率(税前)的潜在水平为21.0%,企业所得税后约为15.0%,扣减红利税后为13.5%。潜在水平是按3.0%的通货膨胀率计算的。由此推算出,企业税后的真实净资产收益率为11.7%, 红利税后的真实投资报酬率为10.2%。而按目前银行一年期存款利率和3.0%的通货膨胀率算,扣减利息税后存款的真实报酬率接近零。

  2011年中国国民收入约为美国43.8%

  在过去10年,全球资源的相对价格上升。资源租金一般计为利润,在国民收入核算中计入资本收入。

  中国资本份额上升的速度显著高于其他许多经济。不仅资本存量的增长率高于经济增长率,而且投资报酬率也上升。在一般情况下,没有特别的其他变化,资本或劳动数量的相对变化可能导致投资报酬率和工资率的相对变化,但没有必然的理由导致劳动和资本份额的变化。

  宋国青认为,农户和小业主经济活动的份额下降是导致中国资本份额上升的一个重要原因。这不仅是由于统计中农户和小业主的资本收入与劳动收入难以区别,也是由于农户和小业主的税负低以及一般利率过低,导致其投资报酬率很低。

  理论上,资本收入包括各种实际支付的和没有实际支付的资本和资源的潜在收入或边际产品。国民收入核算力图将这些收入显示出来,但是仍然有一些部分难以统计和估计。

  宋国青估计,中国目前的资本份额可能为美国的1.5倍左右。按购买力平价方法,2011年中国国民收入估计达到美国的43.8%。据此推论,中国资本总收入将为美国的65.7%。考虑到真实经济增长率的差别和真实汇率的变化以及资本份额的变化,假定美国适当控制财政赤字,中国资本总收入可能在未来5-6年达到美国水平,此后超过美国。不过中国资本份额可能较快由上升转为下降。

  鉴于国民储蓄率目前仍无下降的倾向,所以中国经济增长速度的下降可能导致投资增长率的同比例下降。但是资本存量增长率的下降要缓慢得多,这一点对投资报酬率构成了压力,但未必导致资本份额的下降。目前资本份额可能仍有上升倾向,但上升速度将很快下降。

  宋国青认为,多年以后,人口下降和老龄化将引起严重的问题,甚至出现长期经济负增长的局面。不过,个人和家庭已经从自身角度考虑到了对这个问题的应对,目前的个人高储蓄就是应对这一问题的主要内容。社会的问题则是如何使个人和政府与国有企业的储蓄成为效率比较高的投资。

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(责任编辑:秦研科 HN026)
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