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资金成本垄断是泡沫之源

2015-06-29 11:40:55 证券市场周刊 

  本刊记者 张尚斌/文

  从1987年8月艾伦·格林斯潘开始成为美联储主席,在之后的27年里,美联储的资产负债表从2000亿美元上升到4.5万亿美元,增加了23倍。根据福布斯的统计,同一时期,巴菲特的净资产从21亿美元增加到730亿美元,增加了35倍。同期,美国非金融企业股票的市值从2.6万亿美元升至36.6万亿美元,增加了14倍。

  但当我们转向实体经济时,情况就远非资本市场那么“上进”了。同期,美国的名义GDP从5.0万亿美元上升到17.7万亿美元,仅增长3.5倍。工资和津贴从2.5万亿美元增加至7.5万亿美元,增长3倍。美国家庭的名义收入中位数从2.6万美元增至5.4万美元,增加两倍。全职工人的通胀调整后平均周薪从330美元仅增至340美元,而真正的中等家庭收入30年内几乎没有变过。

  根据甲骨文公司的财富变化统计数据,在统计期间GDP平减指数从60上升到108(以2009年为基准数100)。因此,巴菲特自1987年以来的收益为19倍。使用相同的调整,非金融类股票的市值在2014年达到了36.7万亿美元,比1987年的4.5万亿美元增加8倍。

  无论是巴菲特的19倍收益还是投资者整体的8倍收益,真正的事实是,格林斯潘及其继任者助长了投机者,并造成了有史以来最大规模的投机运动。美联储打着所谓 “凯恩斯主义商业周期管理”的名义使美国经济金融化,这种误导最明显的表现在联邦基金或货币市场利率之上,因为两者在长达78个月的时间内被固定为零。

  在过去的300个月内,美联储80%的时间都是在削减或保持货币市场利率的水平。如今距离上次加息25个基点已经过去了108个月。

  美联储已经造成价格的持续性和系统性错配,收益率曲线长期被扭曲。在资本主义世界,一个最重要的价格是货币市场利率,它代表着所有资产市场的转移成本,并因此间接影响了对债务、股权和衍生证券在全球金融体系的需求。

  不用说,当资金成本被设置为零,它就变成了投机的源泉。在上述期间,10年期美国国债收益率下跌了80%。央行进入金融市场,操纵公共债务和其他证券的批发价格,形成了实际上的货币欺诈。自2006年以来,全球央行的资产负债表总额已经由6万亿美元扩大到22万亿美元,这意味着隐形的货币欺诈规模已经非常巨大。

  全球经济的核心“利率上限”被人为压制到了不可持续的低水平。在发达经济体如美国,非生产性债务的巨大扩张为财政、家庭消费和商业金融等的扩张提供了融资,其结果是经济的金融化规模非常巨大,企业债务和股权市场的总和从12万亿美元增加到93万亿美元。换句话说,债务和股权证券的价值从GDP的2.4倍增加至5.4倍。

  正是这种巨大的金融泡沫产生了8倍和19倍的纸上财富。以美联储为首的全球央行在基础生产领域造成了大量的过度投资,尤其是在中国和新兴市场,其影响是全球经济活动和金融资产的一次性虚增。

  政策腾挪空间已无

  我们没有任何理由相信,美国或者其他国家经济的财政承受能力自20世纪80年代有所改善。所有这些不利的宏观趋势意味着美国经济在促进增长、增加收入和利润方面的能力已经显著衰弱。因此,由于其偿还债务和股权资本的能力已经减弱,投资收益率与GDP之比会下降。

  事实上,1986年美国社会证券资产与GDP之间260%的比例不应该再度上升。在这一点上,保罗·沃尔克已经完成他的历史任务,即控制恶性通胀,并促进了实际经济增长的强劲复苏。

  经济可以承载适量的金融债务,目前17.7万亿美元的美国经济可以承载约43万亿美元的股票和信贷市场的债务。

  总之,央行推动的价格扭曲和现有的数万亿美元货币化资产已经产生了50万亿美元的过度金融化,而这还仅仅是美国经济。

  凯恩斯主义经济学家主导的美联储不会公开承认对金融价格的大规模扭曲,并为50万亿美元的泡沫在美国国会承担责任。名义上,他们只是在完成一个不可能完成的任务,即引导18万亿美元规模的美国经济实现充分就业的潜力。他们通过干预,旨在平滑和优化经济周期和金融市场,而5.2%的失业率和2%的核心通胀率是经济的目标。

  上世纪30年代所出现的经济大萧条并非由于开足马力印钞,也不是胡佛政府愚昧地致力于财政清廉。正好相反,大萧条是因为国家行为过激—大量的战争债务和通货膨胀以及20年代宽松的货币信贷泡沫。

  同样,格林斯潘加入美联储后,商业周期变短,经济体本可以自我控制和自我纠正;但是因为国家行为,资本主义所固有的缺陷被放大且坠入了不可阻挡的螺旋式下降。

  具体来说,在历史上存在两个相反的经济衰退案例,即1953-1954的韩国和1969-1970的越南。韩国能够迅速复苏是受益于资本主义市场所固有的恢复力,且没有收到艾森豪威尔政府财政或货币刺激政策的要求。

  同样,越南所谓的经济衰退只不过受到了通用汽车倒闭的影响。1970年,通用汽车正处于高峰期,占领了45%的美国汽车市场。

  相比之下,格林斯潘时期的两大经济衰退,即1974-1975年以及1981-1982年的经济低迷和衰退都是明显由美联储所导致。

  至于里根早期的暴跌,沃尔克是掌舵者,两位数的通货膨胀率是央行制造的,而不是由欧佩克、银和铜的投机者或贪婪的消费者造成,但最终沃尔克成功改正了美联储的错误。

  幸运的是,在1965年约翰逊的“枪炮和黄油”的政策后,1972-1974年的尼克松政府开始了印钞狂欢,这导致70年代的滞胀灾难。因此,很多经济学家认为凯恩斯主义死亡于罗纳德·里根1981年入主白宫的那一刻。

  过去27年,在金融体系急剧膨胀的同时,美国经济增长已经从快跑变为爬行—这种情况随着时间的推移愈演愈烈。例如,自2000年第四季度,美国名义GDP只增加了70%,相比之下,金融市场规模扩大了140%。

  因此,金融资产与经济产出之比已飙升至近540%,而历史均值是200%。在沃尔克时期健全货币政策下的1986年,该数字为240%。

  为什么美联储在过去27年将其资产负债表扩大了22倍?美国经济的金融化使得泡沫部分高达50万亿美元。

  巴菲特不是“神”

  巴菲特不是天才,他没有发明什么,投资和分配资本是他唯一的工作,但他的财富增长绝非照搬老式的投资法则。

  巴菲特的大部分财富要感谢美联储在金融危机期间所谓拯救金融系统(以及他在高盛、富国银行和其他金融机构的投资)的政策。

  巴菲特的投资神话仅仅是象征性的叙述,混淆了破坏性的货币制度,也忽视了2000-2001年和2007-2008年的两次崩溃。

  很多人认为,1987年以来破坏性的金融萧条是由于太多投资者的激进,违规行为太多,以及华尔街的贪婪和腐败等。伯南克时期,中国工人的低工资都贡献给了美国较低的抵押贷款利率,促成了失控的房地产市场繁荣。

  从很多角度讲,不稳定的商业周期需要不断地管理和激励。近代以来,包括大萧条在内的每一次经济衰退都是由政府造成的,例如在通货膨胀、金融战争期间中央银行推动信贷扩张,而不是由市场资本主义的内在不稳定性造成的。

  更糟糕的是,当中央货币计划在全球范围内实施时,它已经成为本世纪导致过度投资和过度产能的最大因素,这是由于资本对于成本的压制。举一个例子,中国现在过剩的钢铁产能比美国和欧洲的总和都多。

  正如以上所述,美联储已经孕育了50万亿美元的金融泡沫,投机的寻租在金融领域已经取代企业创新,这导致了社会财富的再分配,家庭的大部分金融资产都发生了严重缩减。

  资产价格的大规模和系统性扭曲以及资金成本的低廉造成了不可避免的结果,即追求凯恩斯主义的周期管理和激励,通过央行利率促进现有的公共债务和其他证券的大规模货币化,尤其是人为地降低债券收益率。

  美联储的泡沫经济已经引导增量信贷几乎全部进入了二级市场。也就是说,它们可被用于股票回购、并购和杠杆收购,借贷导致现有股权的重新定价—没有新的厂房、设备等有形资产的需求。

  实际上,有经济学家在美国对中国发起贸易诉讼的时候曾为中国说过,世界上劳动力的成本取决于中国,但资金的成本取决于美国,如今大规模的产能过剩说明了一件事,在当前国际经济体系下,劳动力无法战胜资本。

(责任编辑:马郡 HN022)
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