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白酒进入分化性复苏

2015-10-19 15:56:21 证券市场周刊 

  本刊特约作者 董宝珍/文

  主要白酒上市公司2015年半年报显示,营业收入同比增长2.03%,净利润则同比下降4.31%,虽仍是负增长,但幅度大幅缩小。

  为了剔除预收款的影响,以现金流的变化为切入点,将销售商品收到现金,与应收票据的增加额和应收账款的增加额相加,计算每一家白酒上市公司的真实销售数。据此统计,2015年主要白酒上市公司的销售商品收到的现金整体增加了15%,应收票据额整体增加了2.15%,真实销售增加了10%。说明主要白酒上市公司收入层面结束了持续两年的整体性衰退。

  再比较2012年到2015年前半年主要白酒上市公司主营收入增长率、毛利率、净利率、净利润增长率变化趋势,可以看到,这四大指标2012年开始衰退,到2014年见底,2015年同步回升。这也证明了白酒行业已经进入复苏。

  但复苏之中,容易被遗漏的最重要的信息是,2015年半年报反映白酒的主趋势是分化,在分化中复苏,在复苏中持续分化。

  经营稳定性出现分化

  在这一轮调整过程中企业核心挑战来自于两点。第一,整体白酒产业的价格体系腰斩式下跌,每一家企业都受到了价格体系崩溃的强烈打击;第二,长期发展积累起来的渠道库存需要集中清理。在共同的挑战面前,主要白酒上市公司的经营出现了严重的分化,表1是主要白酒上市公司2015前半年收入、利润,与2012年前半年的比较。

  可以看到,茅台(600519,股吧)实现了收入和利润的增长,洋河维持了稳定,其他企业出现了大幅衰退(伊力特(600197,股吧)的增长是因为在过去两年剥离了一个亏损的煤矿,并不是酿酒产业增长),一半以上的企业衰退50%以上。

  一个企业的经营能力,主要是看在动荡的环境中,保持收入增长,保持利润率稳定的能力,所谓的强势企业总是能在严峻的产业波动过程中,维持收入和利润率增长或者稳定。

  川酒整体衰退

  统计数据显示,四川白酒陷入了严重的衰退,无论是五粮液(000858,股吧)、老窖这些一线龙头,还是水井坊、舍得等二线酒。同时,以洋河为代表的江淮名酒相对地位得到提升。另一个强势崛起的是茅台,茅台市场份额扩大、利润提升、收入增长。而这种分化还在日益强化。

  泸州老窖(000568,股吧)是一个很好的样本,产品线覆盖高、中、低三个档次,其高档酒类毛利率达84.19%,营收同比增长11.95%;中档酒类毛利率为73.42%,营收同比增长27.11%;但低档酒类毛利率为28.64%,营收同比下降10.02%。这清楚地反映高端、中端已经开始复苏,而低端还在衰退,这种分化体现出白酒高中低端的波动周期不一致,高端最早受到调整的冲击,也是最早脱离危机,而中低端目前还在比较激烈的竞争中衰退。

  分化式复苏

  为什么白酒行业会在2015年前半年出现了复苏?

  表2是自2012年到2015年中国白酒收入和利润数据,可以看出,在白酒大调整过程中,终端消费需求在销售量和销售收入两个指标都是增长的。终端需求没有发生衰退,而是持续增长,这是白酒走向复苏的根本原因。

  由国家统计局提供的乳制品、啤酒、白酒过去4年销量增长数据显示,从2011年到2014年,乳制品需求复合增长率为3.6%,而啤酒同期复合增长率只有0.75%,处于行业大调整中的白酒,在其产业发展的最低潮期,销量复合增长率为5.56%,大幅超过啤酒和乳制品。这一组数据再次表明白酒的终端消费量,始终处于持续的增长之中,正是这种增长推动了白酒产业的复苏。

  两年前产业界和投资界的共识是,白酒产能过剩需求不足,白酒产业面临着价格与销量同步下跌的双重打击,只有经过长时间的波动和调整之后,行业最终才有望重新步入正常的轨道。今天的数据证明,白酒的调整只是价格危机,消费量不存在问题。从产业经济学的一般规律看,需求从根本上决定了产业命运,一个产业只要需求量始终在增长,就不会形成长期的业绩衰退。

  那么,为什么全国销售数据增长,而主要上市公司的收入和利润衰退?

  答案在于,全国白酒销售收入数据记录的是零售终端向消费者的出货量,而上市公司财务报表提供的数据是企业向渠道的出货量。终端消费者增加的消费量,在过去两年主要用于消化长期累积形成的渠道库存。不断增长的终端消费量先要消化渠道库存,然后才能推动厂家出货的增长。与此同时,渠道因为受到价格暴跌的压力,大幅压低了从厂家的进货,使得厂家的销售收入大幅下跌。目前渠道库存已经大体消化完成,渠道从厂家的进货开始恢复正常,于是白酒上市公司的经营数据恢复。

  白酒需求持续增长的事实表明,白酒消费是建立在中国社会最基础、最恒久的生活习惯、交往习惯和饮食习惯之上,不可能轻意的改变。

  过去3年白酒产业历经了一个泡沫破裂的过程,我把白酒泡沫分为两部分:外部泡沫和内部泡沫。所谓外部泡沫是指渠道库存、整体价格虚高两个问题。外部泡沫最严重的是茅台,茅台渠道库存高、价格炒作的成份多,于是在调整的早期茅台的价格跌得最惨,渠道受到的冲击最强烈。但是当价格腰斩,渠道库存全面清空之后,茅台的外部泡沫随之消失。从整个行业看,渠道库存和价格虚高这两个外部泡沫已经解决。当下主要是内部泡沫,所谓内部泡沫是指在产品结构、在销售体系上所存在的结构和模式问题。内部泡沫最严重的,是以五粮液和泸州老窖为首的四川白酒,这些企业的产品庞大而复杂,同质化产品多,个性化产品少,渠道也非常复杂。

  于是,有的公司既有外部泡沫又有内部泡沫,因此无法在解决内部泡沫前复苏,有的公司只有外部泡沫,当外部问题解决后,马上复苏,这就是分化的根本原因。

  另外,白酒内部的产品结构是分层次的,白酒产能过剩是指那些非名优、同质化、无个性、缺乏性价比商品的过剩。新增需求以及原有需求快速的向高性价比、有口味优势的名优酒聚拢。这种供不应求和持续过剩的同时存在,导致白酒产业在复苏过程中大幅分化,这种分化随着消费个性化的兴起,会越来越严重的持续下去。

  分化是产业健康发展的内在需要

  从更深层的本质上看问题,分化是产业发展的必然。迄今为止,没有一个行业像白酒产业这样,上万家企业长期自由竞争,且长期普遍繁荣,这种状态是与产业经济学所揭示的产业发展规律完全相背离的,因此,白酒内在的需要强弱分化,消除过多的经营者,提升产业集中度。

  未来,分化将会持续加剧,已经陷入停滞和衰退的企业可能将会持续停滞和衰退,而进入复苏和成长的公司将会以越来越快的速度成长。将来中国的白酒地域格局是以贵州和江淮的崛起,同时四川相对地位的下降,酱香酒会成为发展最快的酒水。

  高端酒、中端酒、低端酒的成长速度从高到低依次降低,高端增长速度最快,中端次之,低端最低。假如行业需求增长率仍旧维持5.6%,中端酒的收入增长速度可能是行业增长速度的2倍,而高端增长速度是行业速度的3倍。在这个判断下,茅台将会以更快的速度实现复苏,真正的困难、压力在低端。

(责任编辑:李治华 HN026)
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