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更喜央行秀真爱 市场雪后尽开颜

2016-01-22 07:54:34 文涛宏观债券研究  
  近几个交易日市场资金都出现了异常的紧张,周一有机构在4:15收盘之时头寸仍然未平,央行急撒550亿SLO助力,周二央行通过MLF、逆回购投放5650亿资金,但周三资金面仍然紧张,隔夜利率飙升到5%,据报道有机构在下午4点多才平掉头寸。

  为什么资金这么紧张?资金紧张最为普遍的理由有这么几点:贬值带来的外汇占款大幅减少,财政存款的上缴、信贷投放带来的缴准基数提升、境外银行境内存款补缴存准、春节取现需求。按照近几年的情况来看,财政存款的上缴基本在4000亿左右,2015年1月上缴了6527亿;1月的信贷投放量基本在1万亿以上,2015年为1.47万亿;春节取现需求均在一万亿以上;预计2016年1月的外汇占款情况和12月相差不大,也在-7000亿附近,理由在于,人民币的快速贬值是从12月的下旬开始,尽管在1月上旬我们也看到了人民币的速贬,且贬值的担忧情绪是在快速扩大,但从1月起,境内外资金的流动就开始受到越来越严格的管制,居民的购汇难度也在加大。所以,整体来看,保守估计季节性带来的资金冲击在1.5-2万亿,长期的资金冲击在1万亿以上。

  央行流动性投放不足,与市场提前沟通不畅?对比2015年,节前4周央行通过逆回购的净投放量分别是500亿、550亿、900亿、2050亿,1月的MLF余额增加500亿,并且年前降准0.5个百分点。而今年的放松力度并不比2015年小。截至到周二,央行开展SLO 550亿,中期借贷便利共4100亿元,其中3个月期MLF3280亿,利率2.75%,1年期820亿,利率3.25%;7天逆回购800亿,利率2.25%,28天逆回购750亿,利率2.6%,并明确表示了对短期的资金需求央行将通过逆回购满足,中期的流动性需求会通过MLF、SLF、PSL等安排6000亿以上的资金。

  可以说,央行是提前向市场释放出了稳定资金面的预期,那为何周三资金面还会如此紧张?资金面紧张的主要原因,我们认为不是季节性的冲击,也不是外汇占款的减少,因为这些因素并不是突发因素,都是在市场预期之中。最重要的原因是,外汇占款连续两个月净减少,并且12月的减少幅度达到了7000亿,但是央行却迟迟没有降准,近期官媒对供给侧改革的评论也是提出市场要降低对货币政策放松空间的预期,导致市场对货币政策放松的预期较为紊乱,同时央行这周SLO的投放和决定采用结构性工具投放中期流动性的举动都表明了,至少在短期内总量的货币政策放松概率在降低,而结构性工具和降准毕竟存在差异,一是受众有限,二是期限存在不确定性。这些都导致了市场心理预期的波动,放大了常规因素对资金面的冲击力度。资金面这几日的紧张其实也反映了平稳资金面表象下的脆弱性。

  对于后市,今日央行4000亿的逆回购投放、3525亿MLF投放及分支机构对地方金融机构开展SLF的公告已经充分表明了央行的态度,如果说周二央行的商业银行座谈会还让市场有所担忧,今日央行的大手笔应该足以让市场安心。资金面将回归常态。

  并且,今日6个月期的MLF利率为3.0%,而在1月15日开展的6个月期MLF利率仍然是3.25%。央行在2015年三季度货币政策执行报告中明确提出“取消对利率浮动的行政限制后,中央银行的利率调控和传导将更加重要,会更加倚重市场化的货币政策工具和传导机制”。本次MLF利率的下调反映了央行希望引导中期资金利率降低的意愿,此前市场对央行仅仅想稳定资金利率,引导下行意愿不强的担忧就此消散。对长久期债券收益率下行构成重要利好。

  此外,我们再次强调货币政策的总量宽松仍然在路上,货币政策只会迟到不会缺席。结构性工具在今年的使用肯定是频繁的,原因是当前中国经济面临周期性下行和结构性调整叠加时期,并且以结构性调整为主,所以央行的主观意愿不愿意过多投放流动性,并且会加大对于创新型工具如MLF、PSL的应用。但是于资金的外流趋势和地方债发行的配合需求,总量的降准措施仍然非常有必要,我们继续维持年内4次降准的判断。何时会有国内宽松的动作呢?我们认为,首先要“攘外”——本币贬值,释放贬值压力,等待市场接受新的均衡汇率或达到央行心理预期,则会“安内”——双降。我们相信时间不会超过2个月。

(责任编辑:李治华 HN026)
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