财信研究评12月外贸数据：低基数、出口前置、内外需边际改善致进出口增速提高

　　低基数、出口前置、内外需边际改善致进出口增速提高

　　2019年12月外贸数据的点评

　　文 伍超明（财信研究院副院长，财富证券首席经济学家） 陈然

　　投资要点

　　>> 低基数效应是进口和出口增速回升原因之一。12月出口增速提高8.9个百分点至7.6%，进口增速提高15.5个百分点至16.3%。去年同期进口、出口基数均较低，是进出口增速回升的原因之一。

　　>> 受春节因素影响出口前置，对主要贸易伙伴出口增速的全面提高，导致12月出口增速回升，但可能不利于今年1月份出口增速的提高。12月对欧盟、东盟、美国、日本的出口增速分别较上月提高了10.4%、10.7%、8.4%和4.4%，而对金砖国家出口增速环比提高15.6%。此外，今年春节为1月底，1月份工期缩短或造成部分出口提前至12月份，预计1月份出口将有所回落。

　　>> 受国内需求边际改善影响，进口数量和价格增速均有所提高，导致12月进口增速提升。在33种重点进口商品中，有8种商品的进口数量和6种商品的进口价格增速提高，表明12月份进口数量和价格因素共同推动进口增速的上升，反映国内需求的边际改善。由于进口数量增速提高较多的主要为成品油、钢材、铜材等工业原材料，反映国内基建需求的提升。

　　>> 预计对美国贸易顺差将大概率缩小。12月我国贸易顺差467.9亿美元，环比增加24.4%。其中，对美贸易顺差占总贸易顺差的49.5%，环比下降15.9%。随着中美贸易谈判第一阶段协议的达成，11月和12月中国自美进口增速连续两个月由负转正，预计未来中国对美进口力度还将加大，中美贸易顺差将继续收窄。

　　>> 全球经济复苏动能现企稳迹象，有利于全年出口增长。12月份，摩根大通全球综合PMI指数和全球制造业PMI指数分别为51.7%和50.1%，其中制造业PMI连续两个月进入扩张区间。虽然未来仍然存在较大不确定性，可能仍有反复，但全球经济下行最快阶段正在过去。根据国际会基金组织（IMF）的预测，2020年全球经济有望从2019年的3.0%反弹提高至3.4%，有助于我国外需的稳定增长。

　　>> 贸易结构趋于优化。一是加工贸易在进出口中的比重趋于下降，而反映我国对外贸易自主发展能力的一般贸易比重趋于提高，12月份达到59.0%，呈整体上升态势；二是出口产品结构优化，高新技术产品和机电产品在出口中的比重较高，12月份两者比重分别为29.2%和58.4%，位于2014年以来的高点。

　　正文

　　事件：据海关统计，12月当月全国进出口总额4285.0亿美元，同比增长11.3%。其中，出口2376.5亿美元，同比增长7.6%；进口1908.5亿美元，同比增长16.3%；贸易差额为467.9亿美元，环比增长24.4%（见图1）。

　　一、低基数是进出口增速回升的原因之一

　　从进出口增速看，12月出口增速由负转正，进口增速大幅提高，贸易顺差有所扩大。具体看，12月出口2376.5亿美元，同比增加7.6%，增速较上月提高8.9%；进口1908.5亿美元，同比增长16.3%，增速较上月提高15.5%；本月贸易顺差467.9亿美元，环比增加91.7亿美元，同比减少100.1亿美元。

　　为了分析12月进出口增速变动的原因，我们尝试剔除基数效应和香港贸易因素的影响。

　　从基数效应的影响看，2018年12月出口、进口同比增速分别为-4.6%和-7.7%，分别较2018年11月份降低8.5和10.5个百分点，表明去年同期进出口增速均相对较低。2019年12月出口、进口增速分别较11月提高8.9和15.5个百分点（见图1），表明基数效应是进出口增速提高的原因之一。

　　剔除香港进出口贸易数据后，12月出口、进口同比增速分别为8.4%和16.7%，较未剔除前的出口、进口同比增速分别提高0.8和0.4个百分点。进口增速与出口增速较未剔除前略有提升（见图2），表明香港贸易拖累了进出口增速，不是本月进出口增速提高的原因。

　　后金融危机时代以来的实践经验表明，当人民币汇率贬值预期较强时，对香港的进口增速会大幅高于出口增速，对香港贸易出口与进口增速差落入负区间；反之，当人民币汇率升值预期较强时，对香港贸易出口增速会高于进口增速较多，对香港贸易出口与进口增速差会在正区间上波动（见图3）。2018年5月至2019年9月份，受中美贸易摩擦升级影响，人民币贬值预期有所增强。在此期间，对香港贸易出口与进口增速差逐渐由正转负后，持续在负区间波动，表明中美贸易摩擦使人民币贬值预期有所增强，存在境内人民币通过虚假贸易等渠道外流的可能。但2019年10月份以来，随着中美贸易谈判取得进展，人民币贬值预期明显减弱，资本跨境流动也趋于稳定。

　　综上分析，基数效应是进出口增速提高的原因之一，香港贸易不能解释进出口增速变动。对香港出口与进口增速差持续在负区间内波动，侧面反映出人民币存在一定外流压力，但近期趋于减弱。

　　二、受国内需求边际改善影响，进口量价增速提高，导致进口增速回升

　　为了分析12月进口增速的回升，是否是国内需求回暖所致，我们对33种重点进口商品进行分析，选出其中进口金额增速提高较多的商品，判断它们进口金额的上升是基于数量的增加还是源于价格的上涨。如果是前者，那么说明国内需求回暖，反之则相反。

　　在33种重点进口商品中，12月成品油、钢材、未锻造的铜及铜材、原油、大豆、铁矿砂及其精矿、初级形状的塑料、金属加工机床、谷物及谷物粉、农产品(000061,股吧)和纸浆的进口金额增速，分别较上月提高38.4%、30.1%、17.2%、16.4%、11.8%、9.6%、8.2%、7.8%、5.5%、4.7%和4.2%（见图4）。??

　　从进口数量增速看，12月成品油、钢材、未锻造的铜及铜材、原油、大豆、铁矿砂及其精矿、初级形状的塑料、金属加工机床、谷物及谷物粉、农产品和纸浆的进口数量增速，分别较上月变动32.6%、48.7%、18.2%、-2.8%、12.9%、11.8%、8.2%、-14.4%、-12.3%、4.5%和7.5%（见图5）。进口金额增速提高的11种商品中，有8种商品的进口数量增速较上月增加，说明数量因素是其进口金额增速上升的原因之一。

　　从进口价格增速看，12月成品油、钢材、未锻造的铜及铜材、原油、大豆、铁矿砂及其精矿、初级形状的塑料、金属加工机床、谷物及谷物粉、农产品和纸浆的进口价格增速，分别较上月变动9.0%、-8.8%、-0.2%、18.0%、-0.1%、-3.9%、1.0%、30.6%、8.8%、0.5%和-0.7%（见图6）。11种商品中有6种商品进口价格增速上升，说明价格因素也是进口金额增速上升的原因之一。

　　综上，12月进口金额增速的回升，主要源于进口商品数量增速的提高，但价格的提升也起到推升作用。其中，进口数量的增加，表明国内需求有所回暖。11月社零、工业增加值、工业企业利润等多项数据有所回升，12月份PMI进口指数录得49.9%，较上月提高0.1%，也侧面印证国内进口需求边际转好。

　　值得注意的是，本月进口数量增速提高较多的主要为成品油、钢材、铜材等工业原材料，反映了国内基建和制造业需求提升。

　　三、受春节因素出口前置和对主要贸易伙伴出口增速提高影响，出口增速回升

　　（一）受春节因素影响出口前置，对主要贸易伙伴出口增速全面提高

　　12月份，对我国主要贸易伙伴欧盟、东盟、美国、日本的出口增速分别为6.6%、27.4%、-14.6%和-3.4%，分别较上月提高了10.4%、10.7%、8.4%和4.4%（见图7和8）。除此之外，对金砖国家录得19.2%的出口增速，较上月提高15.6个百分点，其中对巴西、俄罗斯、南非和印度的出口增速，分别为71.1%、7.3%、3.9%和7.8%，分别较上个月变动58.2%、-1.3%、-0.8%和11.6%。由此可见，12月出口增速的回升，主要原因在于对主要贸易伙伴出口增速的全面提高。

　　此外，春节因素或为12月出口回升原因之一。2020年春节为1月24日，较2019年早12天，1月份工期较短或造成部分1月的出口提前至12月，预计1月份出口将有所回落。

　　（二）预计对美贸易顺差将大概率缩小

　　贸易顺差方面，12月份为467.9亿美元，环比增加24.4%。其中，对美贸易顺差12月份录得231.8亿美元，环比减少5.8%，占总贸易顺差的49.5%，环比下降15.9%。12月中美贸易谈判取得阶段性进展，中国自美进口增速明显提升，由负转正，而对美出口增速仍处于负增长（见图9）。预计随着贸易谈判深入，中国对美进口力度料将加大，中美贸易顺差继续收窄，自美进口比重将企稳提高（见图10），贸易顺差大概率收窄。

　　四、全球经济复苏动能现企稳迹象，有利于出口

　　12月份，摩根大通全球综合PMI指数和全球制造业PMI指数分别为51.7%和50.1%（见图11），分别较上月变动0.2和-0.2个百分点，其中制造业PMI在持续处于收缩区间后，连续两个月进入扩张区间。虽然未来仍然存在较大不确定性，可能仍有反复，但全球经济下行最快阶段正在过去。根据国际会基金组织（IMF）的预测，2020年全球经济有望从2019年的3.0%反弹提高至3.4%，有助于我国外需的稳定增长。但全球经济增长分化态势将加剧，即美欧日中四大系统性经济体增速下降，新兴市场和发展中经济体增速提高。

　　从主要发达经济体美国和欧元区的经济增长情况看，12月份美国和欧元区制造业PMI指数分别为47.2%和46.3%（见图12），分别较上月降低0.9和0.6个百分点，仍位于收缩区间。2018年4月份以来，美国和欧元区的制造业PMI指数曾经出现分化走势，即美国PMI在50%以上的扩张区间，欧元区在50%以下的收缩区间，但2019年三季度以来都进入收缩区间，同步性明显增强（见图12），表明经济下行压力仍将持续一段时间。

　　从反映现实经济增长与预期差距的指标看，市场对几大经济体经济增长的未来预期趋于稳定。如12月份欧洲的经济意外指数（当其为正数的情况下，表示实际经济情况好于人们的普遍预期，反之则相反）录得9.6%，较上月提高29.7个百分点；美国录得-3.0，较上月降低6.8个百分点（见图13）。表明当前欧洲经济增长好于预期，美国经济增长差于预期。但从2018年的整体表现看，市场对美欧经济的预期正逐步趋于稳定。

　　此外，欧洲经济研究中心（ZEW）12月经济景气指数（正数表示对未来经济环境的乐观预期者多于悲观预期者，反之则相反）显示，欧元区、美国和日本分别录得11.2%、-14.1%和0.0%，分别较上月上升12.2、6.0和5.7个百分点（见图14），表明对欧元区、美国和日本经济的乐观预期者有所增加。

　　综合上述指标，虽然全球经济仍然存在较大不确定性，但近期出现企稳迹象，增长动能有所提高，如意外指数趋于稳定，经济景气指数边际好转等，预示全球经济最差阶段正在过去，2020年有望反弹提高，有利于我国外需的稳定。

　　五、贸易结构继续趋于优化

　　一是一般贸易比重呈整体提高态势。1-12月份，一般贸易进出口金额累计同比增1%，较进出口金额累计同比高2.0个百分点。同时1-12月份一般贸易在进出口金额中的比重为59.0%，较上个月降低0.1个百分点，较去年同期提高1.2个百分点，呈整体提高态势（见图15）。一般贸易反映我国对外贸易自主发展能力，其比重的高位企稳，表明我们贸易结构不断优化。

　　二是高新技术和机电产品出口比重处于高位。1-12月份，高新技术产品和机电产品在出口中的比重分别为29.2%和58.4%，较上月变动-0.1和0.0个百分点，位于2014年以来的高点（见图16），说明我国出口产品结构也在不断优化中。

　　低基数效应与内需边际改善致进口增速回升——2019年11月外贸数据的点评

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　　国内外需求偏弱致进出口增速下滑——2019年9月外贸数据的点评

　　贸易摩擦影响显现，国内外需求仍弱——2019年8月外贸数据的点评

　　需求因素致进出口增速下降，但贸易结构继续优化——2019年6月外贸数据的点评

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