[跟着首席看大势]邵宇：毒蝙蝠=黑天鹅+灰犀牛：新冠疫情的全面影响分析

　　邵宇 中国首席经济学家论坛理事，东方证券首席经济学家

　　大家好，我是中国首席经济学家论坛理事，东方证券首席经济学家邵宇。今天主要给大家分享三个部分的内容：第一部分新冠疫情的进展及应对，第二部分新冠疫情的经济金融影响，第三部分疫情下的资产配置。

　　一、新冠疫情进展及应对

　　根据国际医学(000516,股吧)顶级刊物《柳叶刀》（TheLancet）于1月24日在线上发表的一项研究显示，首例新型冠状病毒肺炎确诊患者于2019年12月1日发病。2020年1月20日，钟南山院士肯定疫情存在人传人现象，防护开始升级。1月22日，湖北启动二级响应。1月23日上午10点，武汉“封城”，疫情严重性开始引发全球关注。

　　截至21日，每日新增确诊病例已降至889，连续两日3位数增长。2月4日也是全国确诊病例走势的关键节点（不考虑12、13日），相对于4日的高峰（3887），20日新增确诊病例已经降至889，连续两日3位数增长。2月5日是每日新增疑似病例的高点（非湖北出现在2月3日），2月12日将湖北临床诊断病例纳入确诊病例，单日新增14109例确诊病例，至2月18日，连续下降。2月19和20日已经连续两日反弹。但主要出现在湖北，故不认为是对复工的影响。截至21日，每日新增确诊病例已降至889，连续两日3位数增长。

　　死亡病例方面的情况，累计死亡病例呈线性增长，确诊病例死亡率为3%。湖北、非湖北和全国范围内康复病例都在增加，确诊病例康复率也都在提升。截至2月20日，全国累计康复病例为18264例；康复率，湖北省为18.9%，非湖北为24.2%。

　　海外扩散主要局限在东、南亚地区，日本与韩国受影响较大。

资料来源：Qun Li等，2020

　　新冠疫情的政策对冲

　　财政政策方面：财政政策更多将是区域性、短期的政策。财政政策可参考抗击非典时的政策，目前的财政政策更多是应急的，体现在财政的迅速拨付，对受疫情影响严重地区及企业的资金支持。

　　货币政策方面：当前的货币政策也是以短期为主，2月3日金融市场开市后，　开市前两日，央行已向市场投放流动性1.7万亿元，实现流动性净投放近5500亿元，银行体系整体流动性比去年同期多超万亿元。如果疫情时间拉长，可能会降准降息。目前来看，政策面更多是短期投放，而非释放准备金等。当然，短期投放的流动性量级并不小。

　　利率政策方面：以最优惠利率支持，针对医疗及受灾企业，目前也没有大面积降息。但是预计接下来会降息，下一阶段可能会调整中期贷款利率以及LPR。全年来看，利率降低的幅度不小，可能20-30bp，分几次调整完毕。

　　地方政策方面：目前预计暂缓缴纳税费的政策可能会持续到二季度。春节黄金周的损失，并非每个行业都能迅速反弹。一季度中国经济将受到冲击，消费类首当其冲，尤其是线下人流聚集型行业。一季度会受损2-3个百分点，GDP整体会被拉至4甚至更低的位置。二季度也会有影响，大概会降低0.2-0.5个百分点，三、四季度的经济情况则会得到修复反弹。全年而言，基准是在5.7%左右，现在看来可能会在5.2~5.3%。

　　二、新冠疫情的经济金融影响

　　短期来看，对经济的影响比较大，特别是服务业。政府采取的控制方式是，在春节以及春节之后的两到三周内，降低整个经济活动的量级，从而换取对病毒传染性的全面控制。在这种控制方法下，短期经济活动量会迅速下降，从而对服务业造成比较大的冲击。

　　文化休闲及旅游业：暂停全国旅行社及在线旅游企业经营团队旅游及“机票+酒店”产品业务。同时，各地方文旅主管部门也积极部署防控工作，文艺院团也已取消或推迟演出活动，剧场暂停对外开放。至此，全国所有文旅休闲活动已完全停滞。以2019年春节期间旅游收入规模推算，2020年因疫情给旅游业带来的收入损失预计超过5000亿元。

　　影视娱乐业：每年“春节档”都是电影市场重头戏。2019年八部电影在七天假期累计收获票房58.4亿元，刷新了春节档票房纪录。2018、2019年的占比均超过9%。可见春节档重要性也在上升。由于疫情影响，今年春节档电影票房窘况或将导致全年电影票房收入“零增长”。

　　餐饮及零售业：2019年春节期间餐饮和零售企业销售额超过1万亿元。估计2020年同期受疫情影响，该部分收入或减少50%至70%，相当于损失额5000亿至7000亿元。

　　交通运输业：往年1月至2月正值春运客流高峰期，但今年受到疫情影响，“封城”城市数量持续增加，外加返乡或外出旅游人数大幅减少，给交通运输业带来显著影响。

　　制造业：每年1至2月是春节假期，是劳动密集型制造业的淡季。今年让许多工厂停工时间延长，势必也会让这个淡季持续至3月，甚至更长时间。今年春节较往年早，1月初已开始春运返乡，由此预计疫情将至少影响今年一季度该类制造业的生产进度，从而拖累全年产量和销售。

　　不仅如此，由于中国“世界工厂”的角色，若疫情持续时间较长，国内制造业陷入停滞也将产生相当规模的溢出效应，影响国际相关产业链中上游企业的采购需求和下游企业的产品供给。例如，作为制造业中心的武汉中断了液晶面板和LED面板生产，将导致国际市场上相关供应减少，推高在电脑显示屏、电视机及其他产品中使用这些面板的制造商的生产成本。

　　房地产业：受到明显打击，引发房企还债困难——因为当前不少房企都是通过预售来还债去杠杆——和房企购地断崖式下降。因此，地方政府的财政和房地产行业的金融稳定都承担明显压力。为有效预防疫情蔓延，中国房地产业协会于1月2日向全行业发出倡议，房地产开发企业暂时停止售楼处销售活动，待疫情过后再行恢复。与此同时，全国多地住房和城乡建设系统也采取了相应措施。

　　截止目前，全国大多数城市售楼处已关闭，部分城市更是直接关闭网签系统。此外，建筑工地已基本停工，土地拍卖暂缓，地产中介也悉数停业。根据中原地产研究中心统计，从2020年1月下旬开始，大部分开发商成交量相比往年春节期间暴跌95%。另据克而瑞监测，春节前后一周房地产销售数据基本接近零。随着疫情持续，预计一季度房地产开发投资、销售、开工和竣工都将受到不小影响。如果经济下行压力加大，也不排除会有放松房地产的可能，届时随着房地产现金流的改善，房地产投资活动也有望加快。

　　建筑业：短期内，建筑工程与工业生产类似，同样会受到开工延迟、员工返工困难的负面影响；此外地产销售增速骤减，短期给地产现金流带来一定压力，或对地产相关的建筑活动形成压制。待疫情解除后，基建和房地产项目加快开工会带来建筑业持续的修复。以基建项目为例，1月专项债提前下发情况良好，同时财政部又提前下达了大部分专项债额度，因此基建活动有望在二季度就迎来较为明显的反弹。

　　医疗卫生物资及制药：口罩、防护服、护目镜等医疗物资供给不足。随着疫情发展，全国各地相关工厂日以继夜生产相关物资。为解决“口罩荒”等问题，国家发改委表示已明确表示，只要符合标准，企业可以开足马力生产，不用担心疫情过后产能过剩，疫情后富余的产能将由政府收储。这一类医疗设备和物资的生产行业将因为疫情而得到蓬勃发展。随着医疗专家在新冠肺炎救治方面的探索，各类中西药物的临床试验正如火如荼展开。譬如，最近多家医疗机构就瑞德西韦组织开展临床试验，研究药物的安全性和有效性。本次疫情过后，随着民众健康意识的提升和国家医疗卫生政策的改进，制药行业将具有广阔发展空间。

　　证券保险：截至2019年，保险密度已超过3000元/人，保险深度则达到4.30%。本次疫情初期，有部分疑似或确诊病人因负担不起医疗费用而放弃治疗或耽误病情，更有确诊病人因此拒绝治疗、甚至隐瞒病情，间接导致更多人受到传染。随着疫情发展，多地政府已表示将全额承担受感染病人医疗支出，国内主要保险公司也开发相应健康险产品。我们预计，经过本次疫情，普通民众对生命健康的关注、对突发疾病保障意识的提升，将有助于拉动寿险和健康险等险种的需求，有利于保险行业发展。

　　电子商务：民众长时间居家，足不出户。这种状态已经并将继续带动网购和在线订餐等领域需求上升。国家统计局数据显示，2019年一季度网上零售额已达2.24万亿元，当年增速虽然只有不到16%，但近五年的复合增长率则高达33%，当年网上零售额占社会消费品零售总额比例也达到23%，接近四分之一。受疫情影响，额外需求将让2020年一季度网上零售额同比增速回升到30%左右，占同期社会消费品零售总额比重也将攀升至30%。

　　在线娱乐、在线教育：由疫情导致的“宅经济”，除了网购以外，也包括其他以互联网作为载体的休闲娱乐活动，例如各类视频和音频、直播、网络游戏等。另外，随着大中小学推迟开学、其他各类社会培训机构线下无法开展线下课程，职场人士因在家办公而空出通勤时间，预计各类在线教育和知识付费等领域业务收入也将因此获益。

　　远程办公相关产业：目前大部分复工企业仍以在家弹性办公为主。受本次疫情应对推动，远程办公正加速成为一种工作模式，并有可能在一些领域常态化。但许多企业远程办公并未达到非常令人满意的效果，多个工具均“掉链子”。例如，一些企业使用的远程办公工具出现消息延迟或者显示未读现象、视频会议卡顿；企业远程通讯工具也出现崩溃现象。上述现象反映出远程办公工具负荷量不足以支撑整个行业、整个社会同时在线的巨大流量。未来几周预计部分企业仍将以远

　　程办公为主。即使未来疫情过去了，企业或许也将因此重新思考资源配置，将远程办公作为一种提高韧性的方式。

　　这将利好网络电话、网络视像会议、多人协作平台、数字化业务或财务系统等远程办公工具相关产业发展。

　　复工进程决定了新冠肺炎后续对经济的影响。

　　三、疫情下的资产配置

　　未来在投资领域，集中的趋势将更加明显，无论是病毒还是金融危机都会带来供给和需求的冲击，这种冲击会使体制比较差的经济体或者中小企业受到较大的影响甚至淘汰，这就意味着核心企业、龙头企业或者有较大技术含量的企业能得到加强，企业将会向头部优势企业集中，中国在未来面临各种各样的调整压力，最核心的解决逻辑就是技术的创新。产业革命4.0的大方向是智能化、数字化和网络化。未来10年——干得好就是欧美，干的差就是拉美

　　二级市场变化于2月3日开市。股市第一周，全球避险情绪强烈，仅有黄金美元上涨，其他都在暴跌，尤其是与中国相关的股票、石油等。由于外围市场的调整预判，股市后期上涨，而且北上资金进场意愿较强，加上流动性充沛，稳定了市场情绪。行业方面分化明显，医疗健康、在线教育办公领域受到追捧。

　　风险偏好、美元、黄金与原油的走势

数据来源;WIND,东方证券

　　投资者应调整资产配置，将资产配置于公共服务更充分的城市、区域，能抗击风险的龙头企业、大型企业，以及能够为公共服务提供研发、支持的企业服务类巨头。

　　四、总结

　　第一，本次疫情对经济的影响将超过SARS。SARS对当年经济发展的影响并不大，全行业依然“高歌猛进”，然而本次新冠肺炎疫情可能导致全球化步伐的受阻。

　　第二，从金融角度，投资者应调整资产配置，将资产配置于公共服务更充分的城市、区域，能抗击风险的龙头企业、大型企业，以及能够为公共服务提供研发、支持的企业服务类巨头。

　　第三，关于债券，认为利率下行趋势难以避免。疫情会导致中小型企业会有比较明显的风险，即便有各种辅助风控措施，债券违约仍会出现各种分化，配置高等级债券或者利率债会是更好的选择。

　　第四，如果疫情在时间上折中（维持到夏季），保值资产的配置则会出现一定需求，建议至10%。关于保值类资产，黄金和美元，现在的基准情形是乐观预期，但是WHO和美国仍在发各种警示，疫情有可能维持一段较长时间。