疫情带来并购窗口期？ 企业估值下滑，但买方出手谨慎

　　疫情蔓延之下，全球风险资产价格剧烈波动，一二级市场经受着恐慌情绪和疫情实质冲击的双重影响。风暴来临时，中小企业和部分行业企业估值腰斩、现金流告急。

　　危机中也有机遇浮现。PE/VC敏锐地捕捉着市场震荡时的机会，具备一定抗周期性的并购市场悄然变化：市场疲软，企业面临缺钱困境，出售意愿增加；另一方面，资产性价比增加，买方对估值的期待值下降，投资者觉得超值。

　　记者从一级市场投资机构和会计审计机构处了解到，疫情带来的并购机会被高度关注，但企业基本面受冲击之时，部分标的资产价格下降，买方出手依旧谨慎，而基于产业链整合的并购被认为是当下可选路径。

　　在危机中“活下来”

　　“受疫情全球蔓延影响，全球航空业及相关的旅游业，受供应链中断影响大的制造业，以及受消费者减少出行影响的线下零售、餐饮、娱乐行业的估值将首先受到影响。”安永华北地区交易咨询主管合伙人朱亚明对记者表示。

　　供需两侧受到冲击，现金流情况堪忧或资产结构不健康的企业面临极大的经营风险。

　　小村资本董事长冯华伟告诉记者，大部分中小企业面临的情况是，要么自己先想办法“活下来”，要么在此次危机中被淘汰。

　　并购重组或许提供了一条生存路径。并购市场存在一定抗周期性，这体现在市场疲软、企业面临缺钱困境时，对估值的期待值会下降，投资者觉得超值，即市场表现不及预期时，并购活动依然存在。

　　冯华伟认为，从产业逻辑来讲，发生在产业上下游的并购较为可取。对于这类型企业，被并购整合进客户的供应链体系是一个不错的选择。比如，5G行业产业链上游做细分市场的企业。

　　从实际操作层面，他提到，对于基金投资而言，无论是相对宽松的流动性预期，还是A股再融资、并购重组、减持新规等政策，都更加有助于交易的设计和实施。

　　与此同时，伴随疫情在全球蔓延，跨境并购迎来机遇。部分机构已提前布局。

　　光大控股(00165.HK)相关人士对记者表示，从2019年开始，光大控股已提前布局加大募资力度，为2020年跨境并购战略实施储备了较为充裕的资金。

　　“受全球资产价格下跌和金融市场波动的影响，由于估值承压、债务融资不畅、直接融资渠道收窄等原因，部分优质并购标的整体估值下行，为公司开展并购交易提供了契机。”光大控股人士称。

　　买方出手谨慎

　　记者据公告不完全统计，3月至今，红宇新材(300345,股吧)(300345.SZ)、建投能源(000600,股吧)(000600.SZ)等公司宣布终止重大资产重组、发行股份购买资产暨关联交易事项，终止原因中均提到了疫情对重组事项的影响。

　　“市场经济主导的买方依然会相对保守，并购更多依然是出于产业链整合和行业发展需要，总体来说，不会因为疫情带来的短期价格波动就加大出手。”冯华伟说，疫情短期影响不会改变投资机构对长期趋势的判断。

　　记者了解到，多重影响同时发挥作用，一定程度制约着买方在并购市场的动作：并购标的价值评估需重新进行；注册制实施后一二级市场估值差缩小，并购和IPO的回报趋同；跨境并购监管未放松。

　　机构已经考虑到企业价值下滑的因素。光大控股表示，受经济下行和阶段性衰退等预期影响，需要对并购标的的持续经营能力、资产管理规模和整体价值进行综合评估，一定程度上对公司关于并购标的评估、资产整合提出更高要求。

　　“过度下滑的估值未必有利于并购的达成，能挺住的卖方可能就不愿意卖了。”冯华伟认为，沿着产业链的并购会更容易实施，例如并购供应商、竞争对手的交易，因为买方和卖方相对比较熟悉。且从企业估值来看，产业并购方对估值的敏感度会低一些，因为并购价值中包含了产业协同价值。他进一步表示，对于企业而言，如果考虑并购，重点应该是关注被并购企业的整合价值提升。

　　另一重影响是由资本市场改革带来的。科创板、创业板、新三板改革并进，注册制已于3月初正式实施，一二级市场在资本市场改革的大背景下正在发生新变化。

　　“未来注册制下一二级市场估值差距会缩小，被并购和独立上市对创始人来说回报可能趋同。因此，未来并购交易会更加注重产业协同效应。”冯华伟表示。

　　此外，在于对跨境并购的监管并未放松。

　　朱亚明认为，2018、2019年海外并购交易减少，部分原因是海外市场加强投资监管，限制关键行业投资，目前来看并没有放松监管的趋势。

　　最后，从跨境并购的实操层面来看，在疫情没有解除的情况下，仍较为困难。

　　看好全年并购情况

　　从今年前两月的中企海外并购情况来看，疫情影响有所显现。

　　据Mergermarket数据，前两月宣布的中企海外并购金额为12亿美元，去年同期为65亿美元，同比下降八成。过去两年，受政治地缘因素影响，跨境并购市场量价齐跌。

　　“目前跨境投资将进一步快速回归理性，企业对已跨境投资的盈利性将有更高要求。”朱亚明认为。

　　但业内人士对2020年全年的并购活动仍表示看好。

　　朱亚明认为，困境企业的融资需求会带来一些交易，从行业来看，疫情也会催生一些新兴行业的投资和并购，包括远程办公、教育、医疗、生鲜电商等。

　　而且，中国市场的增长潜力始终是估值一个最重要的因素，部分企业业绩下滑只是由短期需求滞后造成。

　　“但是通过这次疫情的暴发，投资者会把交易标的抗市场波动能力，及对未来的业务模式影响充分考虑到交易估值及投资战略当中。”他表示。

　　伟凯律师事务所上海办公室合伙人张钊也表示，经济下行压力并不会消除战略买家迫切的需要，它们有获取技术、进入新市场等需求。