重组方案被否后火速调整 华凯创意高溢价收购易佰网络，值吗？丨问询风云

　　证监会此前否决华凯创意(300592,股吧)发行股份购买资产的原因，即是标的资产盈利能力存在重大不确定性。作为身处跨境电商行业的易佰网络，在疫情于全球范围内发展仍未终结情况下，持续盈利能力如何仍值得细细考量

　　《投资时报》研究员 余飞

　　上市公司收购资产的执念能有多强烈？从湖南华凯文化创意股份有限公司（下称华凯创意，股票代码300592.SZ）身上就可见一斑。

　　前次收购方案被证监会否决仅两个月，华凯创意又披露了新的发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案。

　　《投资时报》研究员注意到，调整后预案的交易标的同样是易佰网络。该预案显示，华凯创意拟以发行股份及支付现金相结合的方式，购买南平芒励多、罗晔等持有的易佰网络90%股权，对应评估值为15.13亿元。

　　预案披露后不久，深交所的重组问询函也随即赶到。其中，交易标的定价、盈利能力、业绩承诺等成为问询函关注的重点。

　　《投资时报》研究员注意到，证监会在两个月前否决华凯创意发行股份购买资产的原因，是标的资产盈利能力存在重大不确定性。作为身处跨境电商行业的易佰网络，在全球“新冠”疫情影响下，其持续盈利能力问题仍将是关键。

　　执意推进跨界收购

　　2017年初登陆深交所创业板的华凯创意，上市时间并不长。该公司主营业务是为各类空间环境提供从艺术设计、专业实施到运营管理、维护升级的全流程、跨专业的整体服务。

　　2019年6月，华凯创意开始筹划收购事宜，拟通过发行股份及支付现金的方式购买深圳市易佰网络科技有限公司90%股权并募集配套资金。

　　10月，华凯创意公布收购草案，拟以发行股份、可转换公司债券及支付现金相结合的方式，购买南平芒励多、罗晔、南靖超然等机构和个人合计持有的易佰网络90%股权。

　　草案显示，经交易各方友好协商，本次交易标的资产交易价格为15.12亿元。发行股份购买资产的发行价格为9.80元/股，交易购买资产所发行的股份数量为1.25亿股。

　　然而，这次收购却遭证监会并购重组委否决。1月16日晚间，证监会网站公布，并购重组审核委员会2020年第3次会议召开，对于华凯创意的收购案的审核意见为：标的资产的持续盈利能力存在重大不确定性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的相关规定。

　　重组被否的华凯创意并没有就此作罢。3月19日，该公司审议通过了《关于调整公司重大资产重组方案的议案》，对重大资产重组相关事项进行了调整。

　　根据调整后的重组方案所示，华凯创意不再采用发行可转换公司债券的方式，而是通过发行股份及支付现金相结合的方式向交易对方支付标的资产的交易作价，同时通过发行股份向几名特定对象非公开发行股份募集配套资金。

　　同时，募集资金用途在支付本次交易的现金对价和相关费用基础上，增加补充上市公司和标的公司流动资金、偿还债务内容；此外，募集配套资金发行股份数量上限由本次发行前上市公司总股本的20%调整为30%。

　　易佰网络股权结构图

　　资料来源：华凯创意购买资产并募集配套资金暨关联交易预案

　　高溢价下盈利能力存疑

　　之所以多次欲收购易佰网络，华凯创意表示是希望通过并购形式切入跨境出口电商行业。

　　华凯创意称，跨境出口电商行业近年来展现出快速发展的良好态势，但基于产品开发、市场营销、商品备货等业务环节需要，易佰网络对流动资金的需求量也与日俱增。作为一家轻资产的民营企业，易佰网络的融资渠道有限，极大地制约了未来的发展速度。华凯创意具有较强的融资能力，可通过股权、债权等融资方式获得成本较低的资金。

　　但是，易佰网络是否具备稳定盈利能力，始终是华凯创意推进收购当中所面临的最大障碍。

　　易佰网络是一家以汽摩配件、家居园艺以及3C用品等为主营产品的跨境出口零售电商企业，通过亚马逊、eBay等平台进行销售。预案显示，易佰网络来源于亚马逊、ebay、速卖通、Wish、Lazada 等五个主要第三方电商平台的合计收入约占主营业务收入的90%。

　　在华凯创意被证监会否决的收购案中，易佰网络分别在2017年至2019年4月实现营业收入9.16亿元、18.13亿元、10.22亿元，分别实现净利润3686.23万元、9018.42万元、-705.79万元，相应经营活动产生的现金流量净额分别为-3715万元、-1.2亿元、-310万元。

　　根据调整后预案显示，易佰网络2018年、2019年扣非后归母净利润分别为0.9亿元、1.75亿元。对此，深交所要求补充披露标的公司区域收入变化情况、销售产品结构变化情况等，并结合贸易政策变化背景，说明2019年易佰网络净利润较上年同期增长94.51%的原因及合理性。

　　易佰网络近两年合并利润表主要数据（万元）

　　注：1、2019年度，易佰网络非经常性损益净额（未扣除所得税影响）为-10,538.28万元，主要因实施员工股权激励确认股份支付费用10791.30万元。2、易佰网络2019年度相关财务数据未经审计。

　　数据来源：华凯创意购买资产并募集配套资金暨关联交易预案

　　此外，此次易佰网络的估值未变，溢价仍然不低。中联评估出具的报告显示，易佰网络的净资产账面值为3.08亿元，评估值为1.68亿元，增值率高达446%。

　　对于高溢价，交易对方也做出相应的业绩承诺。预案显示，南平芒励多、罗晔、南靖超然、易晟辉煌承诺，标的公司2019年至2022年度实现的合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于1.41亿元、1.7亿元、2.04亿元、2.51亿元。

　　对于上述业绩承诺，深交所在问询函中也要求该公司补充说明，是否充分评估了“新冠”疫情对易佰网络未来盈利能力的影响。

　　高溢价的背后，值得警惕的还有华凯创意实控人及其配偶对交易标的突击入股。

　　资料显示，自2011年成立以来，易佰网络已经进行过三轮融资，前两轮都是以“可转债”方式进行。2018年7月易佰网络的B轮融资，债权人之一正是华凯创意实际控制人周新华和其配偶罗晔。当时，周新华及罗晔向易佰网络两大股东胡范金、庄俊超，分别提供借款3600万元、2400万元用于易佰网络生产经营。

　　从目前新冠疫情在全球范围内的情况来看，跨境电商受影响难以避免。在“高溢价+业绩对赌”的模式下，华凯创意再次收购易佰网络是否能够如愿以偿，仍未可知。

本文首发于微信公众号：投资时报。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。