产品结构单一叠加毛利率逆向而行新亚强经营风险未解除

　　六甲基二硅氮烷收入占比较高，产品结构单一风险初现端倪；在可比上市公司有机硅相关产品毛利率出现不同程度下滑的情况下，新亚强毛利率逆向而行备受监管关注。尽管IPO申请已获批，但新亚强产品结构单一及畸高毛利率的风险并未解除。

　　烛影煌煌/文

　　8月7日，新亚强硅化学股份有限公司（下称“新亚强”）的IPO申请获证监会核准。尽管已获批上市，但从新亚强在招股说明书所披露的信息来看，产品结构单一、以及毛利率逆向而行，将会是市场未来对新亚强予以持续关注的重要风险点。

　　新亚强是一家专业从事有机硅精细化学品研发、生产及销售的高新技术企业，其主要产品包括以六甲基二硅氮烷为核心的有机硅功能性助剂和苯基氯硅烷两大产品类别，包含十多种有机硅产品，其中，有机硅功能性助剂广泛应用于有机硅新材料、制药、电子化学等领域，苯基氯硅烷是合成下游苯基系列应用材料的基础原料。

　　从招股说明书披露信息来看，2017年，新亚强实现主营业务收入2.58亿元，同比增长36.8%；2018年，主营业务收入达到6.42亿元，同比增长148.56%；但到了2019年，主营业务收入增长的趋势骤然转向，主营业务收入仅实现5.94亿元，同比下滑7.5%。

　　招股说明书显示，新亚强功能性助剂的主要产品为六甲基二硅氮烷和乙烯基双封头，其他功能性助剂主要为硅醚、四甲基二乙烯基二硅氮烷、七甲基二硅氮烷、三甲基碘硅烷等；苯基氯硅烷主要为苯基三氯硅烷和二苯基二氯硅烷。具体收入构成如下表所示。

　　从表中可见，2017年至2019年，六甲基二硅氮烷的销售收入分别为1.51亿元、4.51亿元和3.04亿元，2018年和2019年的同比增速分别为199.62%和-32.69%；乙烯基双封头的销售收入分别为0.52亿元、0.76亿元和1.02亿元，2018年和2019年的同比增速分别为48.15%和33.71%；其他功能性助剂的销售收入分别为0.33亿元、0.69亿元和0.88亿元，2018年和2019年的同比增速分别为112.02%和27.2%；苯基氯硅烷的销售收入分别为0.24亿元、0.46亿元和1.01亿元，2018年和2019年的同比增速分别为92.67%和119.91%。

　　显然，报告期内，在新亚强的主营业务中，只有六甲基二硅氮烷在2019年出现了销售收入的下滑，而乙烯基双封头、其他功能性助剂和苯基氯硅烷的销售收入均保持了持续高速增长。

　　从六甲基二硅氮烷的销量和平均销售单价来看，2017-2019年，六甲基二硅氮烷的销量分别为4784.89吨、4130.41吨和4153.51吨，2018年和2019年，销量变化率分别为-13.68%和0.56%；同期，六甲基二硅氮烷平均销售单价分别为3.15万元/吨、10.93万元/吨和7.31万元/吨，2018年和2019年，平均销售单价变化率分别为247.09%和-33.07%。无疑，2018年和2019年，六甲基二硅氮烷平均销售单价波动较大。

　　结合销量变化不难发现，正是由于六甲基二硅氮烷平均销售单价的大幅波动，才导致2019年其销售收入出现了32.69%的同比下滑。

　　由于报告期内，六甲基二硅氮烷在主营业务收入中的占比分别达到58.28%、70.25%和51.12%，是新亚强的核心产品。因此，2019年，尽管乙烯基双封头、其他功能性助剂和苯基氯硅烷的销售收入均保持了高速增长，也无法冲抵六甲基二硅氮烷收入下滑给主营业务收入带来的不利影响。

　　对此，新亚强在招股说明书中也坦言，报告期内，公司单一产品收入占比较高，若未来该产品市场需求发生变化，或价格出现大幅下降，公司将面临收入及利润来源依赖单一产品的风险。

　　除此之外，新亚强毛利率的逆向而行也受到了监管机构及媒体的关注。

　　招股说明书披露了新亚强与同行业上市公司的毛利率比较分析（如下表所示）。

　　据此，新亚强在招股说明书中表示，公司主营业务毛利率水平高于同行业可比上市公司有机硅相关产品的平均水平，总体变动趋势保持一致，变动幅度较小。

　　可是如果上表补充完整可比上市公司2019年的毛利率后，新亚强毛利率的总体变动趋势是否还和同行业可比上市公司保持一致呢？

　　下表显示了补充可比上市公司2019年毛利率后的比较情况。

　　由上表可知，相对于2018年，2019年，可比上市公司有机硅相关产品的毛利率都出现了不同程度的下滑，东岳硅材下滑幅度最小，为4.67个百分点，三友化工(600409,股吧)下滑幅度最大，达到21.14个百分点。但新亚强的毛利率则是逆向而行，比2018年增加了2.3个百分点。

　　新亚强主营业务毛利率的逆向变化自然引起了监管机构的关注。发审会上，新亚强被问询了三个问题，其中之一就是要求新亚强说明报告期内主要产品毛利率较高的原因和合理性，变动趋势是否与可比公司一致。

　　此外，还需要说明的一点是关于三友化工的毛利率。招股说明书显示，三友化工2017年和2018年的毛利率分别为34.57%和45.75%。不过，《天下公司》研究员在梳理三友化工相关数据时，并未在三友化工年报中找到这两个毛利率，所以采用了三友化工披露的“二甲基硅氧烷混合环体”毛利率作为替代。不过，使用替代毛利率后，对毛利率行业均值的影响并不大。而且，令人奇怪的是，2017年，使用替代毛利率后的行业均值居然和招股说明书中的行业均值一样。新亚强所提供的三友化工34.57%的毛利率又是出自何处呢？如果是真的，那么毛利率的行业均值又是如何得来的呢？答案恐怕只有新亚强知道了。

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