熊军：养老基金收益率应不低于同期的收入增长率

　　　第三届“全球财富管理论坛”第二日，论坛围绕“后疫情时代的财富管理”这一主题展开，邀请海内外学界、业界人士，从中观、宏观的角度着眼于金融发展、金融科技创新以及消费端的迫切需求，深入观察财富管理的未来发展趋势。

　　“长期收益率战胜CPI并不意味着财富的保值增值。”天弘基金副总经理兼首席经济学家熊军9月6日在由《财经》(博客,微博)、《财经智库》、北京资产管理协会主办的“2020全球财富管理论坛”上如此表示。

　　天弘基金副总经理兼首席经济学家熊军

　　他认为，对于长达二三十年的养老基金来说，严格意义上的保值增值应该是收益率不低于同期的收入增长率。熊军给出的目标值是年化收益率为7%。

　　针对资本市场出现的乱象，熊军建议，国家层面可以组建非营利性质的财富管理机构来吸纳社会长期资金，既可以为财富的长期保值增值提供服务，同时也为实体经济筹集资金。

　　以下是发言实录：

　　我的发言题目是“促进养老基金入市，提高长期收益”。其实养老基金都入市了，无论一、二、三支柱，我这里促进指的是要尽可能的提高一些权益资产的配置比例，由此这个基金本身实现提高长期收益的目标，同时在宏观上也解决一些为实体经济服务以及降低杠杆率这样一些宏观的目标。

　　养老财富，其实在我理解，首先属于财富管理的范畴，特殊之处就是期限长，期限长以后从财富管理里面所面临的主要矛盾就是长期收益目标和短期波动之间的平衡，这一个选择题，要选择长期收益目标有时候必须承担大一些的短期波动，很多人是另外一个选择，更加注重于短期波动控制，每天都很好过，但是忽略了长期目标的实现。

　　对于养老财富管理我还想说，财富管理跟资产管理我们理解起来还是有很大区别的，我们讲财富管理的时候都是跟风险偏好挂钩的，最后我们都要实现的是绝对收益的目标，无论是短期、还是长期，讲资产管理的时候我们通常是在资产类别里面或者细分资产类别里面讨论的是这个资产的管理是否资产内的基准。

　　首先我想说的是，长期资金保值增值的衡量标准是什么？我们讲长期，多数人认为战胜CPI就可以，我这里给一组数据，这是我们现实的数据。期限长以后其实战胜CPI跟财富的保值增值就挂不上钩了，我们考虑1990年的1万元，他的收益率就是按CPI+1%，到2019年这1万元变成了5.3万元，这是战胜CPI的。同时我们看，作为一个财富来衡量，这1万元在1990年那时候的社会平均年工资2140元，这里财富值多少钱？指的是这笔财富相对那个时间点上社会平均年工资的水平是多少倍，这是代表真正的实际购买能力的，在1990年的时候这1万元是4.67倍。到了2019年，5.3万元只相当于年工资的0.59倍，大家说这笔钱保值增值以后到底财富是缩水了还是没缩水？大家可以自己看。

　　我想说的是：第一，长期收益率战胜CPI并不意味着财富的保值增值，对养老财富管理特别重要，因为养老的核心问题是期限长。第二，我提出的观点，因为长达二三十年的养老基金，所以严格意义上的保值增值应该是收益率不低于同期的收入增长率。

　　按照收入增长率来看，历史上过去十几年里，我这的这个是2004年的数据，是经济的高速增长阶段，经济高速阶段一个资产的回报率满足超过收入的增长率是很困难的，我看了一下，部分房地产是可以的，但是不一定正好买到房子，从股票作为资产类别来看，这个指数里面只有个别的比较接近，行业分类指数里面大概有一部分，目前市场上最火的赛道里边是非常好的，他的年化收益率在21%、19%，远远高于工资增长率，同时还有很多赛道我们列举在上面，行业赛道、指数他的收益率是低于工资增长率的。换句话说，过去资本市场的回报率是没有办法很好的满足养老基金财富积累的这个问题的，所以过去的很多年里，我们说搞现收现付制，包括把个人账户的资金拿来用于现收支付，其实效益来说、投资上来看是具有合理性的。

　　未来10年养老金的长期收益是多少呢？其实我的目标应该是7%，这主要是假设了一个4%的经济增长加上3%的通货膨胀，这个是合理的。如果说名义增长是7%的话，我们觉得财富不缩水的目标就应该是放7%，如果对着这7%来看，这个权益资产的配置比例大约会在40%左右。按理说长期性资金所谓长期期限长就是有很强的抗风险能力、承担风险的能力，但是事实上这类资金风险的承受度是远远低于我们说想实现财富严格意义上保值增值目标的，是因为大家的风险偏好不行，风险偏好跟我们的制度和模式都是有关系的，所以提高长期收益还有很大的空间。但是要提高它确实还需要一些改变，可能也需要一些担当。

　　各种养老基金里面，我觉得为实现长期收益目标这个角度来看配置合理的社会保障基金，这个配置是好的，他的收益是较高的，很好的体现了基金的长期性，而且长期收益率也是不错的，当然它的波动也会比一般的基金大一些。基本养老保险基金，按照全国收入保障基金的模式来运营，运营的效果、机制都是非常健康的、非常好的，但是美中不足的有一点，这类基金，因为地方政府是承担风险的主体，社会关注度非常高，这类基金在委托的时候，在制定他的风险政策的时候，大家都很注意稳定短期收益，这是当地政府所关注的问题，当过度关注稳定短期收益的话其实就会忽略长期保值增值的任务要求，因为这两个是矛盾、是取舍，很容易取舍到当前减少矛盾的这方面去，承担风险能力比较弱，委托方承担风险能力弱整个基金投资管理你的风险政策就会很严格，就会导致权益资产配置比例低。如果这个基金期限足够长，这个风险政策去实现长期保值增值其实还是有压力的。

　　要改革这个东西其实也没有什么太难的，需要中间把风险承担的主体做一个调整就可以，财政部发一个特种票据，把这个钱置换出来，比固定收益率要高，关于这个概念大家可以看看美国制度上的处理。财政部作为委托方，真正来体现基金的长期性在投资中的合理性反映出来。

　　年金是一个典型的长期性资金，这个资金我也仔细观察了，抗风险能力是有的，但是整个权益资产的配置比例都比较低，核心问题也就是，因为这个年金资金管理的时候是统一的风险政策，老职工、年轻职工都是同一个风险政策，处理的时候，这个基金管理就类似于木桶理论，受托人总在想一个问题，我这个职工里面假如有3%到5%的职工对这个收益率波动不满意，大家如果反映这个问题就会形成一个矛盾，而反映这个问题的永远都是风险偏好最低的那类人，他本身只有这个风险承担能力，所以按照同一个风险标准来做这个基金的投资管理就会带来很多的问题，解决的办法就应该是允许职工去选择风险水平，这样满足年轻人对提高长期收益率的要求，可以把风险资产、权益资产配上去来提高收益率，同时可以满足年长的职工对风险管理的要求。

　　社会上还有大量的资金，资金期限也很长，但这类资金很多没有反映出资金的长期性，问题是相当一部分风险偏好是达不到为长期保值增值需要而需要具备的风险水平，而且社会上也看得见个人投资者的风险识别能力弱，所以资本市场上也出现一些乱象。要解决这个问题应该是国家层面上组建非营利性质的长期财富管理机构，国家应该做这样一件事情。一是吸纳社会长期资金，一方面为财富的长期保值增值提供服务，同时也为实体经济筹集资金。这样一个基金应该说在权益资产，因为它的期限很长，所以权益资产的配置比例是可以提高的，提高了以后一是波动大，波动大肯定会很多人不适应，在投资上是可以把这个资金在满足长期收益目标的条件下将其中一部分投资于非上市股权，包括PE等等一些另类资产，通过这个方法既保证了权益的配置比例、满足长期收益的要求，也能从会计上减少一部分波动。这种资金因为期限比较长，可以通过允许他质押基金份额来解决流动性的问题，这样就把个人这方面的需求加以满足。同时，这个基金最大的问题为了实现它的长期性，所以它的权益资产总的配置比例是比一般个人所理解的会高一些，会有一些波动的问题，所以其实可以考虑在这类基金里面设立准备金的账户，来减少一些收益的波动，海外养老金关系这类处理上都是有一些可借鉴的案例。

　　最后一点，对于我们的很多资产管理机构来说还可以做一件事情，来发挥互联网的优势，帮助个人投资者避免投资顺周期的行为。现在个人投资者在管理自己财富的时候最得大问题就是投资顺周期，大家可以看看，一个是股票的走势，另一个是新发偏股基金的份额，每次都是如此，涨的高的时候基金就好发，市场最低的时候基金都不好发，其实最不好发的时候就是投资基金最好的时机，最好发的时候大概率不会是投资一个基金最好的时期，就是人的行为和投资的行为整个是拧着的。

　　解决这个问题，现在有了互联网，我们可以通过互联网上拿一些方案，例如对每个人来说，你在互联网上可以根据你的风险承受能力测量风险以后配置权益资产、固定收益资产，把这两个问题解决掉，然后根据每个人给你的参照组合，这个参照组合并不是去买的，而是拿主要的资产类别指数加上你的风险承受能力设立一个矛，按照这个矛来管理资产，人在管理自己财富的时候只要是有了这个矛，就能够很大程度上帮助解决投资顺周期的行为。举个例子，假如你这个矛是20%的股票、80%是债权，股票涨了1倍了，你的实际资产里就变成了40%的股票、60%的债权，就发现你现在的资产结构远远脱离了你愿意承担风险的矛，就把资产降下来，回到20%，这个过程就是你实现收益的过程。

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