当金融开放遇到“双循环” 外资行的中国战略悄然生变

　　作者： 周艾琳

　　“西方豪门之中国小本经营”——这是早年各界对外资行在华展业的形容。在存款规模有限的背景下，外资行难在中国本土扩大规模，因而早年服务跨境客户成了自然的选择。

　　距离上一轮开放过去了十多年，新一轮金融开放近两年明显提速，且实质远大于形式——更多外资银行、资管巨头、券商以控股形式进入中国，外资从“小众”形成了自己的“生态圈”；国际投资者涌入具备相对价值优势的中国股债市场，外资行的服务对象扩容，衍生品等金融交易能力逐步得以施展；在净值化转型、利率改革加速的背景下，中国早年畸高的无风险利率终于逐步正常化，于是外资行在中国加大吸储、扩大资产负债变得可能。

　　值得一提的是，在金融开放不停步的同时，面对外部环境的变化，政府推出了“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”的战略发展方向，即以国内市场为主体吸引跨国企业在华投资，促进产业链持续升级。未来，外资行的中国战略也在逐步发生变化。

　　“早年外资行由于境内吸储的限制，无法大幅做大资产负债表，因此表外的全球业务（如跨境贷款）则成了核心。下一阶段，随着中国无风险利率正常化，外资行也要走出舒适圈，法巴会逐步加大吸储、扩大资产负债表，并开始做债券承销等资本市场业务，同时为境外配置中国股债等资产的机构提供服务。”法国巴黎银行（下称“法巴”）中国区CEO兼行长赖长庚表示，“同时，为了助力中国的’双循环’，法巴会持续为中国企业的跨境业务提供全面支持。”

　　从聚焦跨境业务到加码本土

　　十多年一轮回。从2007年中国银行(601988,股吧)业对外开放，明确鼓励外资银行进入中国设立法人银行，到2018年银行业取消外资持股比例限制，再到2020年中国金融扩大开放加速，外资行将迎来在华发展的全新黄金期。

　　由于早前外资行的中国本土业务存在一定限制，加之两次全球金融危机，都在一定程度上影响了外资行的发展。数据显示，2007年至今，外资银行总资产占银行业金融机构总资产的比重逐年下滑。从最初的2.38%下滑至2017年末的1.32%。同时，早前刚兑的理财产品、结构化存款推高了无风险利率，于是结果就是，除了少数国际在华企业客户存款基础较好的外资行，多数外资行在华吸收存款的成本很难与资产端的收益匹配，这自然也导致了外资行吸储少、难扩表。

　　“如果资产负债表不放大的话，就很难成为‘核心银行’（core bank），也就无法扩大整体业务。因此外资行以前做得比较多的就是表外的全球业务，”赖长庚表示，“未来我们必须达做大规模，踏出舒适圈。如今利率改革加速、利率水平正常化对外资而言也是一个契机。”

　　事实上，早前外资行难吸储并非因为其资质不好，主要是因为在基数原本就不高的背景下，很难再承受太多的边际融资成本（marginal funding cost），否则就没有净息差（NIM）可言，因此无法像中资行那样高息揽储。“但如今，结构性存款逐步缩量、理财产品净值化加速，这使得存款利率得以和Shibor等市场利率趋近和联动，因此会有更多中国客户愿意存款到外资行，而这也给了外资行更多展业空间。” 他称。

　　吸储是展业的基石，与此同时，法巴也旨在强化资本市场业务等，加大与中国客户的业务联动。例如，在去年9月，法巴首批获批可开展非金融企业债务融资工具A类主承销业务。同年12月9日，第一单就已实质性落地，法巴和中信银行(601998,股吧)成为环球租赁超短融债券的联席主承销商。下一步，随着法巴境内信用团队的扩容，预计将有更多相关业务将陆续落地。当信用债承销业务逐步扩容后，外资行也将更有动力向国际客户推介中国境内的信用债产品。

　　此外，“贷款发起然后证券化(OTD，Originate to Distribute)”的模式也会强化，外资行可通过将贷款出售给其他投资机构，而非由自己持有到期，以此来提升资金效率。同时，随着净值化趋势提速，法巴也更有动力为境内投资者提供连接到海外的产品。

　　不得不提的是，互联互通业务的重要性与日俱增。事实上，在国际投资者涌入中国股债市场的背后，对外资行意味着的是做市、外汇对冲、托管等的业务机遇。2020年前7个月，就有高达4740亿元人民币的资金流入中国债市，同比增60%，7月的单月流入量高达创纪录的1650亿元。机构预计，2020年全年资金流入量将达8000亿至1万亿元，2021年将进一步增至1万亿到1.2万亿元。

　　深度参与人民币国际化

　　一直以来，外资行也是人民币国际化的积极参与者。中国自 2005 年便开始推动人民币国际化，这一趋势在2008年金融危机的“去美元化”浪潮下升温，但当时人民币自身的国际使用度和中国金融市场竞争力仍有待强化。

　　进入 2020 年之后，不断加剧的地缘政治冲突以及世界多极化趋势更加突出了人民币国际化对于保障资本流、减少融资风险的重要性。当前中国涉外交易中，以人民币结算的比例已经超过了2015年的峰值。同时，人民币在国际外汇储备中的占比也超过了 2%，为2015年的2倍。

　　赖长庚认为，疫情之后超低利率环境下的多极化世界中，中美将在科技、安全、金融市场等领域展开竞争，而其余各国将在夹缝中求平衡，这将带动全球对于相对高收益人民币资产的需求。同时，他建议，“正如美元一样，应该推动人民币成为融资货币，且为了防范万一的风险，应做大货币互换市场，推动交叉货币互换（CCS，cross-currency swap）业务。例如，若企业在海外需要用欧元，则直接用人民币互换成欧元即可，无需经过美元，外资行则可在其中扮演中介作用。”

　　事实上，CCS被广泛用于债券投资。早年，人民币计价的点心债在离岸市场活跃，在2012年CCS利率攀升时，外国发行当时一度热衷于发行点心债,并将融得的人民币转换成需要使用的外币。同时，人民币债券的国际投资者当前很多也通过货币互换的方式，例如进行人民币欧元互换，欧洲投资者这样做的收益主要来自人民币债的收益和互换后的货币存款利息两部分，再扣除CCS利率。投资者欧元进、欧元出，完全没有汇率风险。

　　未来，若要扩大境内市场CCS的规模，赖长庚认为引入中央清算的基础设施非常重要，上海清算所可扮演关键作用。“双边的CCS高度占用风险加权资产（RWA），而中央结算能舒缓银行于双边非中央结算交易中信用额度及合约剩余期的限制，降低资本要求经合资格的中央对手方进行结算以节省RWA，这样CCS业务才能大规模上量。”数据显示，结算所为CCS的本金及利息进行多边净额结算，降低银行之间于双边交易时的系统性风险，并能减少40%至80%的资金和流动性要求，RWA也可从20%–120%降至2%–4%。

　　上海打造国际金融中心应聚焦“引进来”

　　不可否认，相较于当年，上海目前打造国际金融中心的条件已更加成熟。

　　2015年“8·11”汇改时，中国还未能解决产能过剩、杠杆率快速上升等结构性问题，资本曾在一段时间内大规模流出。然而，2016年后决策层提出了更清晰的三支柱框架（防风险控杠杆攻坚战，资本市场改革开放，金融基础设施建设），这为人民币国际化继续扬帆进取、中国进一步金融开放奠定了基础。当前，不仅国际投资者加速涌入中国股债市场，众多国际资管巨头和国际全能型银行更是亲身进驻上海，并积极申请公募基金牌照、控股境内证券公司等。

　　截至2020年第一季度末，外国投资者持有的中国在岸资产总额达到6.4万亿元（合9000亿美元），其中包括1.9万亿元股票、2.3万亿元债券，上海无疑已经成为中国境内的资管中心。

　　但赖长庚认为，上海的定位与新加坡、香港、伦敦老牌等国际金融中心并不一样，也不应该画上等号。“中国拥有自己的‘福地’，即巨大的国内市场，因此更应该成为继续吸引国际投资者、做大境内市场的中心，目前众多外资机构进入上海，更多的也是希望服务中国境内客户，而非走出去；相比之下，新加坡、中国香港自身并无庞大的市场，因此更多是一个‘开放市场’，从事更多的是国际业务。”

　　在他看来，上海的定位实则更宜对标纽约、东京等国际金融中心，“它们都拥有庞大的本地市场，同时也吸引了众多国际投资者参与，国际投资者流入的资金远超流出做跨境业务的资金，上海亦然。”

　　因此，相比起思考如何成为第二个香港或新加坡，上海的主线在于深耕本地市场、更好地吸引国际投资者。赖长庚认为，当前最需要做的则是完善金融基础设施和法治，让外资更便利地在境内投资、募资，这才是关键。