财信研究评11月外贸数据：外需继续修复，出口量增质提-新闻频道-和讯网

外需继续修复，出口量增质提

2020年11月外贸数据的点评

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文?财信研究院?宏观团队

陈然

投资要点?

>>?基数效用是出口、进口增速变动的原因之一，跨境资金流动平稳。11月出口、进口增速分别提高9.7、降低0.2个百分点至21.1%、4.5%。去年同期出口基数相对较低、进口基数较高，是今年11月出口、进口增速变动的原因之一。2020年以来对香港出口与进口增速之差持续为正，反映汇率预期趋稳，资本跨境流动平稳。

>> 出口增速的提高，源于对主要贸易伙伴出口的全面提升，其中对美进出口增速持续处于高位；机电产品接力防疫物资，成为拉动出口增长主力；民营企业在国内刺激利好政策影响下出口比重继续提高。未来我国出口有望继续受益于全球经济复苏和国内生产端率先恢复以弥补海外供给端缺口的机会，维持较高增长，但主要贸易伙伴受疫情二次爆发冲击，在疫苗普及前出口需求仍有不确定性，预计增速可能放缓。

>> 进口数量增速下降尤其是汽车、农产品(000061,股吧)进口数量增速的大幅减少，拖累进口增幅放缓。11月份进口数量增速降低较多的商品主要是汽车和农产品，钢材、原油等主要工业原材料进口增速均较上个月有所提高，表明国内工业生产需求仍保持较高水平。

>> 海外经济继续复苏，对我国外贸支撑增强。11月份摩根大通全球综合PMI、全球制造业PMI指数分别为53.1%、53.7%，位于扩张区间。景气指标显示，当前欧美经济体的实际经济情况好于预期，投资者对未来6个月内欧元区、美国和日本经济趋于好转的乐观预期者多于悲观预期者。展望未来数月，在疫苗取得突破性进展的背景下，外需修复料将加速，对我国外贸支撑力度增强。但短期内，疫情对全球经济的冲击尚未消除，在2021年上半年主要经济体基本完成疫苗接种之前，出口增速或出现反复。

>> 贸易结构继续趋于优化。一是加工贸易在进出口中的比重趋于下降，而反映我国对外贸易自主发展能力的一般贸易比重提高，1-11月份达到59.8%，呈整体上升态势；二是出口产品结构优化，高新技术产品和机电产品在出口中的比重较高，1-11月份两者比重分别为30.0%和59.3%，位于2015年以来的高点。

正文

事件：据海关统计，11月当月全国进出口总额4607.2亿美元，同比增长13.6%。其中，出口2680.7亿美元，同比增长21.1%；进口1926.5亿美元，同比增长4.5%；贸易差额为754.3亿美元，环比增加29.1%（见图1）。

一、基数效用是出口、进口增速变动的原因之一，跨境资金流动平稳

从进出口增速看，11月出口增速大幅提升，进口增幅略有下降，贸易顺差环比扩大。具体看，11月出口2680.7亿美元，同比增长21.1%，增速较10月提高9.7个百分点；进口1926.5亿美元，同比增长4.5%，增速较10月小幅降低0.2个百分点。

为了分析11月进出口增速变动的原因，我们尝试剔除基数效应和香港贸易因素的影响。

从基数效应的影响看，2019年11月出口、进口同比增速分别为-1.3%和1.0%，分别较2019年10月份降幅扩大0.4和提高7.1个百分点，表明去年11月出口基数相对较低，进口基数较高。2020年11月出口、进口增速分别较2020年10月提高9.7、降低0.2个百分点（见图1），表明低基数效用是今年11月出口、进口增速变动的原因之一。

剔除香港进出口贸易数据后，11月出口、进口同比增速分别为22.3%和4.6%，较未剔除前的出口、进口同比增速分别提高1.2个和0.1百分点（见图2）。出口增速提高较多，表明香港贸易拖累了11月出口增速。

后金融危机时代以来的实践经验表明，当人民币汇率贬值预期较强时，境内资产存在通过虚假贸易将人民币转移到香港的可能，导致从香港的进口增速会大幅高于出口增速，对香港贸易出口与进口增速差落入负区间；反之，当人民币汇率升值预期较强时，对香港贸易出口增速会高于进口增速较多，对香港贸易出口与进口增速差会在正区间上波动（见图3）。2018年5月至2019年9月份，受中美贸易摩擦升级影响，人民币贬值预期有所增强。在此期间，对香港贸易出口与进口增速差逐渐由正转负后，持续在负区间波动，表明中美贸易摩擦使人民币贬值预期有所增强，存在境内人民币通过虚假贸易等渠道外流的可能。但2019年10月份以来，随着中美贸易谈判取得进展，人民币贬值预期明显减弱，11月份对香港地区的出口增速高于进口增速，资本跨境流动趋于稳定。

综上分析，基数效应是本月出口、进口增速变动的原因之一；2020年以来对香港出口与进口增速差持续为正，反映了人民币跨境资金流动基本稳定。

二、进口数量尤其是汽车和农产品数量减少致进口增幅放缓

为了分析11月进口增速下降，是否是国内需求减少所致，我们对33种重点进口商品进行分析，选出其中进口金额增速降幅较大的商品，判断它们进口金额增速下降是基于数量的减少还是源于价格的下跌。如果是前者，那么说明国内需求减少，反之则相反。

在33种重点进口商品中，11月汽车和汽车底盘、粮食、大豆、鲜干水果及坚果、食用植物油、农产品、煤及褐煤、铁矿砂及其精矿、集成电路、初级形状塑料的进口金额增速，分别较上月减少108.2、22.9、22.7、19.6、14.7、11.1、9.2、3.3、2.9、2.8个百分点（见图4）。

从进口数量上看，11月汽车和汽车底盘、粮食、大豆、鲜干水果及坚果、食用植物油、农产品、煤及褐煤、铁矿砂及其精矿、集成电路、初级形状塑料的进口数量增速，分别较上月变动-77.4、-27.8、-24.8、1.3、-20.9、-25.3、2.7、-6.7、0.4、-9.4个百分点（见图5）。11月进口金额增速降低的10种商品中，有7种商品进口数量增速较10月有所下降，说明数量因素是进口金额增速降低的原因之一。

从进口价格上看，11月汽车和汽车底盘、粮食、大豆、鲜干水果及坚果、食用植物油、农产品、煤及褐煤、铁矿砂及其精矿、集成电路、初级形状塑料的进口价格增速，分别较上月变动-16.2、2.6、2.4、-20.3、10.5、7.6、-21.0、4.8、-2.8、5.6个百分点（见图6）。10种商品中有4种商品进口价格增速下降，说明价格因素不是进口金额增速下降的主要原因。

综上，11月进口金额增速的降低，是进口商品数量减少引起的。但本月进口增速下降较多的商品主要为汽车和农产品，钢材、原油等主要工业原材料进口增速均较上个月有所提高，表明国内工业生产需求仍保持较高水平。11月PMI进口录得50.9，连续3个月位于扩张区间，也侧面反映内需延续修复趋势。

三、对主要贸易伙伴出口全面提升，机电产品拉动出口增速上行

分国家看，11月份对我国主要贸易伙伴东盟、欧盟、美国、日本的出口增速分别为8.6%、10.0%、46.1%、5.6%，分别较10月变动了15.7、2.7、23.6、-0.1个百分点（见图7和8）。除此之外，对金砖国家的出口增速为19.3%，较10月提高3.5个百分点，其中对巴西、俄罗斯、南非和印度的出口增速，分别为45.5%、5.1%、11.5%和19.4%，分别较10月变动了24.0、-2.7、-7.4和1.1个百分点。由此可见，11月出口增速的提高来自对主要贸易伙伴出口的全面增长。值得注意的是，近期对美出口、进口增速升至历史高位（见图9），是我国进口企稳、出口高增长的重要原因。

分产品看，机电产品接力防疫物资，成为拉动出口增长主力。11月份机电产品的出口金额同比增加25.0%，较上月提高12.1个百分点（见图10），机电产品占我国出口比重近六成，其出口增速的大幅提升，是推动本月出口增速提高的重要原因之一。分企业性质看，民营企业发挥了重要作用，1-11月出口增长12.0%，占出口的比重较上月提高0.1个百分点至55.5%。

综上，11月我国出口在多因素作用下继续回升，且出口产品结构更加平衡，预计我国出口还将继续受益于疫后外需修复和弥补海外产能缺口，大概率延续增长势头，但增速可能有所放缓。

四、全球经济继续复苏，外需对我国出口支撑加大

11月份摩根大通全球综合PMI、全球制造业PMI指数录得53.1%、53.7%（见图11），分别较上月变动-0.2、0.7个百分点。从主要发达经济体美国和欧元区的经济增长情况看，11月份美国和欧元区制造业PMI指数分别为57.5%和53.8%（见图12），分别较上月降低1.8和1.0个百分点。全球、美国、欧元区等主要经济体制造业PMI连续五个月位于扩张区间，表明全球经济整体稳步复苏。

从反映现实经济增长与预期差距的指标看，当前主要发达经济体经济增长好于预期。如11月份欧洲的经济意外指数（当其为正数的情况下，表示实际经济情况好于人们的普遍预期，反之则相反）录得123.7%，较上月提高20.5个百分点；美国录得80.0，较上月降低48.9个百分点（见图13）。投资者对未来6个月预期继续维持乐观，如欧洲经济研究中心（ZEW）11月经济景气指数（正数表示对未来6个月经济环境的乐观预期者多于悲观预期者，反之则相反）显示，欧元区、美国和日本分别录得32.8%、40.5%和37.7%，分别较上月降低19.5、12.7和9.1个百分点（见图14），表明投资者对未来疫情防控持乐观态度，对欧元区、美国和日本经济在未来6个月里趋于好转的乐观预期者多于悲观预期者。

综合上述指标，11月份全球经济稳步复苏，且当前实际经济情况好于人们预期，投资者对全球经济增长的预期保持乐观。展望未来数月，在疫苗取得突破性进展的背景下，外需修复料将加速，对我国外贸支撑力度增强。但短期内，疫情对全球经济的冲击尚未消除，预计在2021年上半年主要经济体基本完成疫苗接种之前，我国出口仍有较大不确定性。

五、贸易结构继续趋于优化

一是一般贸易比重呈整体提高态势。1-11月份，一般贸易进出口金额同比增加1.9%，较进出口金额同比增速高1.3个百分点。同时一般贸易在进出口金额中的比重为59.8%，较1-10月降低0.2个百分点，较去年同期提高0.7个百分点，呈整体提升态势（见图15）。一般贸易产业链更长、附加值更高、更能反映企业自主发展能力，其比重的高位企稳，表明我国贸易结构在不断优化。

二是高新技术和机电产品出口比重处于高位。1-11月份，高新技术产品和机电产品在出口中的比重分别为30.0%和59.3%，分别较1-10月提高0.3和0.4个百分点，位于2015年以来的高点（见图16），说明我国出口产品结构也在不断优化中。