《中国金融》｜新格局下金融期货市场发展

编者按

“十四五”时期是我国全面建成小康社会、实现第一个百年奋斗目标之后，乘势而上开启全面建设社会主义现代化国家新征程、向第二个百年奋斗目标进军的第一个五年，我国将进入新发展阶段。党的十九届五中全会对“十四五”时期我国发展作出了系统谋划和战略部署，明确了“十四五”时期经济社会发展目标和2035年远景目标。为此，本刊开设“聚焦‘十四五’规划和2035远景目标”专栏，约请金融监管部门、金融机构领导和业内专家，结合金融业和金融市场发展，对党的十九届五中全会精神进行解读，总结“十三五”金融发展成就，对“十四五”和2035年金融发展进行展望。

作者｜刘玄  崔文迁「北京金融衍生品研究院」

文章｜《中国金融》2021年第2期

党的十九届五中全会提出“加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”重要战略思想，对国民经济和社会各项事业的发展起到了纲举目张的作用。面对新的形势和环境，我国金融期货市场要找准自身定位，在新发展格局思想指导下开创发展新局面。

我国金融期货市场稳步发展

金融期货市场是现代金融体系的有机组成部分，为金融市场参与者提供了高效的风险管理工具，对提高市场效率和透明度、提高金融机构服务实体经济能力起到了重要作用。随着我国直接融资比重不断提高，利率、汇率市场化改革逐步深化，金融期货市场在国民经济发展中的重要性日益凸显。

自2006年中国金融期货交易所成立以来，我国的金融期货市场建设始终以服务金融现货市场为宗旨，在加大产品供给、完善业务规则、强化监管运维等方面都取得了长足进展。

一是不断完善产品体系，持续拓展对金融市场风险的覆盖广度和深度。2010年以来，先后上市了沪深300、上证50和中证500三个股指期货品种，5年期、10年期和2年期三个国债期货品种，以及沪深300股指期权，初步建立了覆盖多领域（权益和利率）、包含多类别（期货和期权）的金融衍生产品体系。

二是以风险防范能力和市场运行效率双提升为理念，持续完善业务规则体系，积极促进市场参与者结构优化。近年来，先后实施并扩展单向大边保证金制度和国债充抵保证金，引入国债期货市场的券款对付（DVP）交割模式、期转现业务、做市商制度等，套保套利管理、市场交易指令等规则随市场发展而不断调整完善。五大国有商业银行已经试点参与国债期货，保险资金参与国债期货交易规则的制定工作也在稳步推进。

三是持续完善监管工作机制，不断提升运维技术水平，金融期货市场始终保持安全平稳运行。自律监管方面，深化跨市场监管协作和信息数据资源共享，健全“以监管会员为中心”的交易行为监管模式、以成交持仓比为核心的动态监管指标体系、以“监劝查报”一体化为目标的自律监管手段。技术运维方面，成功上线新一代交易系统和第二代监查系统，实现核心系统自主可控和功能升级换代；形成“两地三中心”基础设施布局，有效提高故障及重大灾难应对能力。

以严控风险和平稳运行为基础，我国金融期货市场服务现货市场和实体经济发展的功能日益显著。其中，股指期货促进了股票市场投资者结构优化和市场定价效率提升，助力实体企业降低融资成本、扩大融资范围；国债期货促进了债券市场的透明度、流动性提升和互联互通，提高了投资者参与国债发行招投标的积极性，提升了货币政策传导效率。

金融期货市场未来发展空间巨大

截至2019年底，我国股票总市值和流通市值分别达到59.3万亿元和48.4万亿元，同比分别增长36.3%和36.7%；债券市场托管余额达到99.1万亿元，同比增长14.7%；各类金融机构存续资管产品募集资金余额达到79.4万亿元。我国股票和债券市场规模均已位居世界第二位，债券市场托管余额已达到国内生产总值的约100%。

金融要素市场化改革方面，股票发行注册制改革取得突破性进展，形成了从科创板到创业板再到全市场的“三步走”改革布局，开启了全面深化资本市场改革的新局面；截至2020年12月初，科创板上市公司已达200家，创业板通过注册制发行上市公司已有近50家。利率市场化改革取得显著成效，通过深化LPR改革实现市场利率和基准贷款利率接轨，打破了贷款利率隐含下限，提升了利率传导效率，也促进了存款利率市场化改革。人民币汇率形成机制改革多年来坚持市场化方向，逐步形成了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，未来还要继续增强汇率弹性。

但是，相对于我国金融市场整体的快速发展，金融期货市场发展水平仍然相对滞后，不仅与成熟资本市场相比有很大差距，甚至落后于许多新兴市场国家。

一是产品体系不完备，种类不丰富。权益类衍生品方面，股指期货、股指期权产品种类很少，标的指数仅覆盖全部上市公司中的一小部分，不能充分满足多样化的风险管理需求。利率类衍生品方面，尚未上市最长期国债期货和一年期以内的短期利率衍生品，不能完整覆盖利率曲线结构。汇率类场内衍生品仍是空白。

二是对内开放滞后于各类金融机构的蓬勃发展，对外开放滞后于金融市场的整体开放程度。梳理各类代表性长期资金，商业银行和保险资金参与国债期货刚刚起步，而商业银行及其理财子公司还不能参与股指期货；社会保险基金当中，只有基本养老保险基金获得全面准入，企业年金、职业年金只能参与股指期货，全国社会保障基金尚未获准进入金融期货市场；QFII/RQFII只能参与股指期货，其他境外投资者则尚未获准进入金融期货市场。

三是相对于我国日益提升的股票市场市值、债券市场规模及资产管理规模，现有金融期货产品的成交量、持仓量所占比例，与发达资本市场相比还有较大差距，其功能作用发挥不充分。

以新发展格局思想指导我国金融期货市场发展

要立足于扩大对内开放，服务好国内大循环，在此基础上同步推进对内对外双向开放，内外联动，做大做强我国场内衍生品市场。

一方面，金融期货市场扩大对内开放应当通过产品开放、投资者开放、制度开放的相互促进，实现有效供给能力的整体提升。

一是产品开放方面，要按照“实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合”的思路，补齐金融风险管理短板，进一步丰富金融期货产品体系。配合股票发行注册制改革推进，研究推出满足科创板、创业板等科技创新特色板块风险管理需求的股指期货产品。为满足保险机构对冲超长期债券利率风险的需求，加快推动30年期国债期货上市。摸清实体经济的外汇风险管理需求，争取外汇期货早日取得零的突破。

二是投资者开放方面，允许更多类型的机构投资者更深度地参与金融期货市场。境内外市场发展经验表明，各类机构投资者特别是作为资本市场“压舱石”的长期资金进入金融期货市场，不仅能够提供流动性，更重要的是引入多元化的风险管理需求，促进市场各方力量平衡，有利于金融期货市场的功能发挥和长期稳定健康发展。为此，应当推动全国社会保障基金等重要境内长期资金入市，同时优化各类已参与机构投资者的相关制度安排，促进其风险管理需求得到充分满足。

三是制度开放方面，以深化功能发挥为导向，不断完善优化金融期货市场业务规则。业务规则的优化调整应当紧紧围绕服务市场参与者的风险管理需求，积极听取并充分吸收市场意见。例如，探索金融期货市场交易和结算逐步分离，实现交易时间延长，便利投资者更好地管理市场风险。又如，随着产品类型的丰富和客户群体的扩大，完善金融期货市场的投资者适当性制度，在保障市场平稳运行的同时，促使其更充分发挥管理风险和发现价格等功能。

另一方面，推进金融期货市场对外开放，除引入更多境外投资者外，还要构建起国际化的业务规则体系，同时密切关注全球金融衍生品监管规则变化趋势，从而更平稳地对接国际金融市场。

一是将金融期货市场准入扩展到更多境外机构投资者，不断拓宽其参与渠道。习近平主席在博鳌亚洲论坛2018年年会上明确指出“中国开放的大门不会关闭，只会越开越大”，并提出“大幅度放宽市场准入”等对外开放重大举措。金融期货市场引入更多境外投资者，将加速优化投资者结构，丰富投资风格和交易策略，促进我国资本市场基础制度建设水平提升。

二是以国际化的业务规则体系为金融期货市场高水平对外开放提供更坚实的制度保障。将境外成熟市场成功经验与我国金融期货市场实际运行情况相结合，既要对接国际市场通行惯例，为境外投资者的参与提供便利；也要保留国内期货市场经过实践检验行之有效的制度规则，确保业务规则体系对境内外投资者公平、公正，市场运行安全、高效。

三是关注境外金融监管机构和国际监管组织的衍生品监管规则调整，及时应对金融期货市场开放过程中面临的外部风险冲击。随着国际经济金融条件变化，各国各地区的金融监管侧重点会在加强监管、保障稳定和释放活力、促进发展的两极之间调整，形成所谓“钟摆效应”，而美国等重要金融市场的监管政策转向会对全球金融监管框架带来外溢效应，加大我国金融期货市场的外部不确定性，因此要求我们在完善自身规则体系的基础上对可能的外部冲击做好准备。

金融期货市场实现对内对外双向开放目标需要行政监管部门、交易所、中介机构、各类投资者等市场有关各方的共同努力。随着服务境内外投资者风险管理需求的供给能力不断提升，金融期货市场将在构建新发展格局和全面推进社会主义现代化国家建设进程中发挥更加重大的作用。■

（责任编辑  刘宏振）

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