“五星基金经理”李巍的长跑之道：重视PE、ROE及均衡配置

A股在2021年开局不久，便步入震荡格局。

1月上半月，消费、新能源、军工等高成长板块表现强势，但到了后半月，市场风格变成强势板块调整、低估值板块持稳的形势。在市场波动面前，很多投资者失去了方寸，不知如何应对。而此时，正值公募基金2020年四季报公布不久。

在震荡行情下，“过来人”的经验显得尤为珍贵，比如一些曾在多轮牛熊转换中脱颖而出的基金经理，他们的经验和感悟就值得投资者细细品味。

广发基金策略投资部总经理李巍，便是一位值得关注的基金经理。这位步入证券行业15年的老将，自2011年9月管理主动权益公募基金至今的近10年间，取得了优异的业绩。

银河证券及Wind统计显示，截至1月29日，李巍任职时长超9年的广发制造业精选A，累计回报461.90%，年化回报20.23%；他管理5年的广发新兴产业精选，累计回报207.20%，年化回报25.91%。其中，广发制造业精选A获得了海通证券(600837,股吧)三年期和五年期五星基金评级。

市场风格是多变的。李巍认为，在长期投资过程中，防守比进攻更为重要。从其最新的基金持仓来看，这位经验丰富的投资老将在震荡市中格外重视ROE、PE等财务指标，并对持仓进行均衡配置。比如，他在2020年四季度减持了前期涨幅较大的光伏公司，足见其投资决策的谨慎。

李巍是谁？

公募基金发展20余年，成就了20万亿元资产。期间，行业涌现出了2000多位风格不同的基金经理。

李巍是一位资历深厚的行业老将。2005年，他从北京大学毕业后进入广发证券(000776,股吧)自营投资部，先后从事医药行业研究员、投资经理工作；2010年7月加入广发基金，一干就是10多年。

广发制造业精选A是李巍管理时间最长的产品，也是代表作。该基金成立于2011年9月20日，一晃至今，已经运行了9.37年之久。期间，李巍累计取得了461.90%的回报，年化回报达20.23%，大幅超越基准355.49个百分点。

根据Wind的基金经理业绩评价数据，任职期限达到9年的基金经理有83位，但年化收益率率超过20%的基金经理，仅有4位。可见，李巍的任职业绩，已经跻身一线基金经理之列。

实战中领悟风控真谛

每一位绩优基金经理的能力圈，均是在长期实战中不断扩张的。李巍历经多轮牛熊考验，也曾遭遇一些挫折和失败。但他并没有气馁，而是痛定思痛，在反思中，找到了一套卓有成效的投资方法论。

2018年是他基金经理职业生涯的突破和成长之年。彼时市场大幅下跌，让他又一次深刻感知到风险控制的重要性。有过如此体验之后，他逐渐领悟到：“足球和篮球比赛中，最后赢球的队伍，通常是做好了防守，再去进攻的。同样的道理，在投资过程中，相较追求伟大的成功，避免重大失误的意义其实更为重要。”

在李巍看来，基金经理对上市公司基本面的认知不一定全面，对企业价值的评估不一定准确，因而，在投资过程中一定要为风险留出冗余。留出冗余有两个层面的含义：第一个层面是要想到可能出现的最坏情况，第二个层面是当最坏情况出现时要如何应对，如何做好风险控制。

复盘过往9年的投资经历，李巍深有感触。他称：“在2018年的反思中，我把中证800大部分公司过去多年的财报进行了比较分析，发现不同公司的商业模式和赚钱方式完全不同，体现在报表上的特征也完全不一样。自那之后，我对买一个公司长期到底看什么，如何构建组合才能使组合更均衡，净值表现更稳定，有了更深刻的认知，组合构建方式、选股方式也是在那个时间慢慢走向成熟和稳定。”

也就是从2018年三季度开始，李巍的换手率逐步下降，他倾向于对重仓股深度研究，通过长期持有来分享优秀公司的价值增长。“在做任何投资决策前，我会先把问题想得尽可能长。也许，短期问题很难想明白，但通过努力研究，想明白一些相对长期的问题，就不会犯大错误。面对股价波动时心也会定很多。”李巍说。

李巍的投资风格也随之出现变化：组合配置更均衡，持股集中度下降。比如2018年末，他管理的广发制造业精选十大重仓股持仓占基金净值的比例为53%；进入2019年，前十大重仓股占基金净值的比例降至50%以下，2020年三季度末更是一度下降至36.6%。又比如，2018年，第一大重仓股持仓占净值比超过9%，但自2019年二季度后，出现了明显的下调，通常在7%上下波动。

与此同时，他高度重视公司短期估值快速提升可能带来的风险。根据基金季报披露的信息，2020年三季度，广发制造业精选A降低了半导体的占比，减持三安光电(600703,股吧)、圣邦股份(300661,股吧)。这两家公司曾于2020年二季度出现大幅上涨，前者单季涨幅超过30%，后者的涨幅更是突破70%。急涨之后，市盈率等指标显著提升。

李巍对持有的光伏板块龙头——隆基股份(601012,股吧)的操作，也体现了他对估值提升的谨慎。2020年二季度末，隆基股份仍位列广发制造业精选的第五大重仓股，占基金净值比为4%；到了三季度末，该股票占基金净值的比例降至2.76%；而到了四季度，隆基股份已经不在前十大重仓股名单。根据Wind统计，隆基股份在2020年二季度涨幅达到了65%、三季度涨幅74.81%、四季度涨幅23.24%。由此可见，他是在上涨中“居安思危”，不断下调投资比重。

如今，李巍管理的持仓变得相对均衡，有效控制了个股绝对高估值和持仓集中的风险。虽然采用了相对分散的配置策略，但他的业绩反而得到了提升。同样以他的代表作广发制造业精选A为例，2019年实现收益68.18%，同期沪深300指数涨幅36%；在他有效的分散配置策略下，该基金2020年的业绩提升至90.95%，同期沪深300指数上涨27.21%。（数据来源：Wind）

四大维度构建选股标准

与李巍交谈过程中，我们能切身感受到，这是一位经验丰富、长期信奉价值投资理念的基金经理。在他眼中，股票是有价证券，扣除交易部分，最终价值来自于给股东提供的现金回报。从这一点出发，投资者应该想到什么样的公司可以给股东、给持有人提供足够的现金回报。

他在选股方面有四个标准。首先要有足够的盈利能力，可以用ROE、ROIC等简单的财务指标来表征。截至2021年1月29日，广发制造业精选十大重仓股（去年四季度数据）的ROE平均标准高于17.5%，足见其对重仓股的盈利能力非常注重。

其次是盈利质量，经营性现金流要跟利润匹配。他称：“很多公司有利润，或者自己能赚钱，但实际上利润并没有带来相应的现金回报，也就是说，这个生意长期不能稳定赚钱。”

第三，在业务发展或资产扩张过程中资本开支不能太大，经营性现金流减去资本开支的自由现金流，才是可以给股东分红和提供回报的部分。

第四是看企业的成长性，无论是价值股，还是成长股，企业创造的价值最终体现为能给投资者带来的回报。“成长是衡量企业价值的另外一个维度，意味着企业因为资本开支、费用投入等原因，牺牲了当期盈利能力或者盈利质量。成长是未来的事情，具有不确定性。”他称。

截至2020年四季度末，广发制造业精选A十大中重仓股的PE为58.5倍，在行业中不算高，也不是绝对的低估值策略。李巍称，贵有两种贵法，第一种是绝对估值很贵，简单看PE、PB，就是很贵。第二种是相对贵，跟历史比，觉得贵不贵，或者跟其他行业比，觉得贵不贵。

“对于绝对估值高低的判断，我有这么一个思路，我对组合的预期收益是希望未来三年或五年有不错的复合回报，构建组合需要以股票为底层资产，如果从中性偏乐观的角度去看，大部分股票满足不了收益要求，就知道市场估值处于偏高水平。”他称。

由此可见，他之所以能接受50多倍的PE，是因为重点把握了一批成长确定性比较强的品种，希望企业能够通过增长来消化估值。这类似于彼得林奇的GARP策略，在估值相对合理或者适度高估的前提下，追求尽可能高的增长。

在实战中，李巍对持仓公司的收入增速、估值增速、平均ROE/ROIC会有一定的要求。虽然看重财务指标，但是他也并不盲从指标，他觉得：“筛财务指标是把基本面有瑕疵的标的剔除掉，但靠财务指标肯定选不出未来最牛的股票。因为最牛的股票取决于基金经理对产业趋势的理解，对竞争格局的理解，对公司管理层的深刻理解。”

坚定看好A股长期投资机遇

基金经理投资理念的形成，投资框架的构建，个人能力圈的扩张，都与市场变化息息相关。回望过去三年，A股走过了2018年的熊市，经历了2019年、2020年的上涨行情之后，正进入2021年的震荡市。

站在当前时点展望未来，李巍并不悲观。他在广发制造业精选2020年四季报中明确表示：“站在目前时点，我们对A股市场未来一个季度的走势相对乐观，中期会谨慎一点，但如果时间维度拉得更长，则坚定看好。”他指出，支持A股市场走好的主要动力仍然存在，比如经济转型与制度改革持续推进、居民权益类资产配置比例偏低、政策对资本市场非常呵护等。

除此以外，李巍观察到，最近两年，国内经济在产业层面正出现两个明显的变化。

第一，能源结构的变化带来产业结构的变化，涉及的行业包括动力电池、光伏、风电等，相关行业的长期发展空间将被打开。此外，能源结构的变化带来清洁能源的接纳问题，包括储能提高、智能电网建设、电网结构调整等。落实到投资上，看好光伏、动力电池、电网改造。

第二，科技进步带来的自动化水平提升，会带动中国制造业快速升级。目前，中国的劳动力成本、环保成本、土地成本都在提升，当制造业完成自动化的升级和改造，一方面可以提高生产效率、降低成本；另一方面，技术进步，有助于提升国内企业在产业链中的地位，提供附加值更高的产品或者服务。

此外，李巍认为，军工产业处于景气度上行阶段，板块中的龙头公司盈利能力提升。例如，根据上游的元器件环节中部分公司的2020年三季报，有核心竞争力或者壁垒很高的细分领域，订单量的增长势头良好，利润明显提升。

2月1日至2月5日，拟由李巍担任基金经理的新产品——广发聚鸿六个月持有期混合基金（A类：011138，C类：011139，E类：011140）在中国银行(601988,股吧)、广发基金直销等渠道发售，股票投资占基金资产的比例为60-95%，其中投资于港股通标的股票的比例不得超过股票资产的50%，敬请关注。?

无论如何，相比过往，李巍对于管理公募基金组合已经非常娴熟，也更加自信。让我们期待他在新的一年能够做到在有效控制风险的基础上，取得越来越好的投资收益。

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