刚刚，我问了寒武纪三个问题

寒武纪（688256.SH）是一家争议颇大的上市公司，很多人质疑其上市所为即圈钱。在我们看来，这种不信任感可能主要源自于两方面，一方面是持续亏损与所谓持续增长的研发费用，另一方面是公司业务较难为投资者所理解。2021年6月4日，我们致电寒武纪咨询了三个问题，接线员回复态度还不错，这点值得肯定。

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连续两年主要收入来自四季度

很多投资者对这家公司感到好奇，我们也试图理解寒武纪：作为上市公司原主营业务的终端智能处理器IP已经基本边缘化，而现在的支柱业务即为智能芯片及加速卡（注：一种简易的理解为，营收占比最高的智能计算集群系统由服务器构成，服务器又由云端智能芯片及加速卡组成）。

在招股说明书“第十一节、其他重要事项”中介绍重大销售合同时，寒武纪披露了珠海市横琴新区管理委员会商务局横琴先进智能计算平台（二期）采购项目采购合同的合同期限为“2019年11月26日-合同履行完毕”。（注：第二批供货硬件设备、授权软件迄今未履约，寒武纪接线员表示，尚未履约系疫情原因所致。）

而在2020年年度报告的信息披露监管问询函回复公告中，寒武纪披露了南京市科技创新投资有限责任公司的南京智能计算中心的合同金额为3亿元、收入确认金额为26,554.87万元，合同签订时间为2020年12月，实施时间为“2020年11月4日至2020年12月23日”。

显而易见，这两笔销售业务均在四季度堪堪确认收入，且对寒武纪2019年、2020年收入的贡献占比分别为46.65%、57.86%。这难免让投资者比较担忧，主要收入来自于四季度，上市公司的业务是否具有足够的稳定性？寒武纪接线员否定了业务的季节性，认为取决于客户。

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产量、销量、库存量

根据招股说明书，寒武纪2019年前五大客户分别为珠海市横琴新区管理委员会商务局（下称“横琴管委商务局”）、西安沣东仪享科技服务有限公司（下称“西安沣东”）、中科曙光(603019,股吧)（603019.SH）、华为海思、上海脑科学与类脑研究中心（下称“上海脑中心”），贡献收入分别为20,708.35万元、8,108.46万元、6,384.43万元、6,365.80万元、801.34万元。

根据2020年5月7日发布的会计师回复意见，寒武纪来自横琴管委商务局与中科曙光的业务均与横琴项目有关：在横琴先进智能计算平台（一期）项目中，公司主要职责为提供4000块思元100加速卡及主导智能计算集群技术路线的设计；在横琴智能计算平台（二期）项目中，公司主要职责为项目总集成，并提供5200块思元270加速卡及配套软件。

另据2020年5月20日发布的会计师回复意见（二），寒武纪来自西安沣东、上海脑中心采购的智能计算集群系统项目中智能芯片及加速卡型号、数量分别为1800块思元270加速卡、240块思元100加速卡及思元270加速卡。

由于收入以硬件为主（公告披露硬件和软件含税金额分别为21,840.43万元、1,560.00万元，即合计不含税金额20,708.35万元），因此我们可通过横琴项目大致推算思元100加速卡、思元270加速卡的均价分别为1.6万元、3.98万元，而西安沣东的业务暗示思元270加速卡均价4.5万元、上海脑中心的业务暗示思元100加速卡及思元270加速卡的均价为3.34万元。互相验证之下，数据比较吻合。

等到2020年年报披露数据时，寒武纪称，上市公司当年智能芯片及加速卡的生产量、销售量、库存量分别为197,803片、80,475片、120,868片，较上年分别增加1212.65%、528.61%、3581.63%。以此我们可推算出2019年的生产量、销售量、库存量分别为15,069片、12,802片、3,283片。

显然，2019年销售量12,802片是略高于前五大客户中四名芯片及加速卡客户的总销量4,000+5,200+1,800+240=11,240片的，这个数据是自洽的。然而，寒武纪2020年的收入与2019年仿佛，均为4.5亿元左右，其销售量大增五倍是何原因呢？

寒武纪接线员表示，销售量大增与边缘智能加速卡有关，但称具体各个类型各自的产销库存量为商业机密无法透露。其实我们可以估算一下，假使智能计算集群系统和云端智能芯片及加速卡合计4.12亿元的收入均为价格较低的思元100组成，且我们按照1.6万元均价计算，那么这部分对销量的贡献仅为25,744块。这可能意味着边缘端芯片的销量不低于54,731块，结合收入2082.44万元，其均价或不超过380元。另一方面，边缘端智能芯片及加速卡是寒武纪毛利率最低的产品，毛利率仅为49.01%。较低的单价和毛利率可能意味着边缘端在短期内恐怕还很难成为寒武纪的支柱产品。

3

税费返还因为啥？

寒武纪在2020年政府补助明细中披露，当期软件增值税即征即退款为3,139,952.28元（上一期该金额为0），计入当期其他收益，这与母公司现金流量表中显示的“收到的税费返还”3,139,952.28元一致，因此我们可推测软件增值税即征即退款全部与母公司有关。

但按照13%增值税税率及超过3%的软件增值税即征即退规定可知，寒武纪自主研发软件收入应不低于3140万元，这明显超过基础系统软件收入1001万元。超出部分可能与上市公司的智能计算集群系统业务中包含少部分软件收入有关。倘若上市公司日后软件增值税即征即退款占营业收入的比例持续增高，这可能意味着寒武纪将越来越依赖于软件收入。

不过，合并报表现金流量表中显示的“收到的税费返还”一项却为13,984,048.92元，较母公司多出1084万元。翻遍年报，我们并未发现这部分款项因何产生。那么问题来了，这部分税费返还与哪家子公司的什么业务有关呢？寒武纪接线员表示，这是增值税期末留抵退税，具体与哪家子公司有关为商业机密，不便透露。

不过，我们通过2020年年报检索“留抵退税”可搜到：“上海寒武纪在 2020 年享受增值税留抵退税政策。”这可能暗示这部分退税与寒武纪全资子公司上海寒武纪信息科技有限公司有关。至于增值税期末留抵退税，我们猜测这可能是子公司将现在已购买但却得在未来实际生产后抵扣的固定资产所产生的进项税提前拿到手。看来，这也算不上一个能带来收益的实实在在的优惠政策。

除上述三个问题以外，我们还要时刻关注其研发支出资本化情况。寒武纪招股书称：“报告期内，公司考虑到所研发的项目在技术上具有较强的前瞻性，存在一定的技术风险和市场风险，同时芯片产品需通过流片进行各种性能测试和方案改进、配套基础系统软件产品需不断的进行性能优化，在完成小批量生产/应用评估之前，该等产品的性能存在不确定性。

故基于谨慎性原则并规避人为因素的影响，使公司的财务状况、经营成果得到更客观、可靠、稳健的反映，公司的研发支出均采用费用化处理的会计政策，未进行研发支出资本化。在后续年度，公司对研发支出的相关处理将遵循一致性原则。”

因此，倘若上市公司在将来未遵循一致性原则，而对研发支出予以资本化，恐怕我们最好持更为慎重的态度了。仍在亏损的寒武纪该如何估值？恐怕我们还是得谈谈梦想。

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