李扬：预计2022年宏观政策会比较积极，全年增长“前低后高”

财经网讯　“影响中国实体经济的因素，特别是政策因素，还有很大空间、很大弹性、很大韧性，可以应对各种各样的形势。”11月27日，国家金融与发展实验室理事长李扬在第十九届《财经》(博客,微博)年会“《财经》年会2022：预测与战略”上表示。

他指出，我国货币政策、财政政策在2021年稍微比较克制，这对2021年国家经济走势有收缩性影响，但这也表明，我们的措施上没打到“天花板”，下没打到“地板”，仍有很大空间，这就是常说的有韧性、有弹性、有空间。

“这使得我们对面各种各样形势时，“弹药库”里的“弹药”比其它国家多很多，这是保证我国经济健康运行的体制机制条件。”李扬表示，从11月份起，各种宏观政策开始转型，我们据此预计2022年宏观经济政策会比较积极，全年的增长是“前低后高”。

对于物价变化，特别是CPI和PPI的分化，他认为2012年以前，中国的CPI和PPI是联动的，传导是顺畅的。但是2021年以后，CPI摆脱了PPI的震荡，走出独立的行情，这是因为机制发生变化。

具体来看，在CPI覆盖的8类262种消费品市场上，发生了金融科技革命、电商革命、互联网支付革命、物流革命。中国当今的消费品市场出现经济学所说的有效市场，所谓有效市场就是各种信息、消费者和供应者都可以得到，而且任何信息可以被人充分利用，变为调整自己行为的一个举动。如果能够这样及时调整的话，这个市场是有效的。PPI所覆盖的市场是无效的，有效市场和无效市场放在一起不会传导。

在谈及物价上涨、PPI上涨是不是由于货币供应过多这一原因导致，他认为，这应是供应面的问题。“我们对当前物价变动问题有两个观点，一是消费品和资本品之间的市场是分割的，是两个不同的走势；二是总体来说物价的变动不是货币因素造成的，于是有一个推论，解决这个问题靠供应侧的改革，而不是靠需求侧的政策调控。”李扬说。

以下为部分发言实录：

尊敬的主持人、各位嘉宾，女士们先生们，大家上午好！非常高兴作为老朋友参加一年一度的这个年会，今天我讲的题目是“恢复经济仍须努力”。今年我们的任务是恢复经济，显然并不特别理想，因此它会对2022年产生一定消极影响。

在此情况下，我谈三个问题：第一，回顾一下2021年就是经济恢复不甚顺利。第二，对于这样一个不甚顺利的过程，我们再换一个角度，从杠杆率的变化看有哪些三驾马车反映不到的、深层次的问题。第三，宏观政策将更加积极，也是我们对2022年的一个预测。

我们先看2021年，这个图很清楚地告诉我们，中国经济增长率在下滑。为让大家了解该趋势，我们把它往前推到2014年。为什么要推到2014年呢？大家知道2014年习近平主席在视察河南时首次提出经济新常态，他刚提出时，大家理解不深。现在随着时间的推移，大家看到这是一个高瞻远瞩的概括。也就是说从那时候开始，经济下行下行还会下行，常态了，而且是一个新的常态。老的常态是什么呢？下行再上去，年均增长9.6%，这样的情况在很长一段时间我们看不到了。

据国际货币基金组织预测，2021年中国经济增长8%，两年平均5.1%，2022年中国经济增长5.4%，依然是一个下行的趋势。仅仅看数字，大家没有感觉。国际货币基金组织在同一个报告里对美国的预测是明年5.2%，当然还是比我们低。但大家要注意，中国现在是在“站起来、富起来、强起来”的步调上，强起来一定会有一个硬的指标，就是在某一时候会赶上美国，赶上它必须增长速度显著高于它。

不仅如此，经济运行反映出两个问题，一个是宏观问题，短期来看有产出缺口，产出缺口是确认经济增长需求不足，使得部分产出不能够实现，反过来会有很多生产能力利用不足的问题。这就是在这次危机以来，其实往前追溯上个世纪末以来，全球的基本态势是通货紧缩，与此有密切关系。

第二是潜在增长率。我们现在担心潜在增长率有可能进一步下行。好像以前在这个舞台上说过潜在增长率，我们算到2050年，2050年中国潜在增长率不到4%。这当然还是很高的，但如果说我们现在的一些情况使得潜在增长率的中枢下行，我们面对的问题可能会更严重。

下面我们分项，先看看很熟悉的投资，这里我们有四个投资，固定资产投资、房地产投资、制造业投资，基建投资，无一例外都在下行。在中国无论你对投资怀有怎样不好的看法，投资都是我们增长的主要动力，投资下行对经济增长是下行的压力。

消费方面，最近这几年总听到一些人很乐观地说，中国经济已经优化，消费为主。确实，看数字消费的占比或者消费对GDP的贡献是提高，但那不是因为消费向好，而是因为投资下降。这个我们必须要看清楚。

从今年的情况看，消费复苏进展是严重受挫。从经济学的逻辑上说，消费上不去，根子的原因是收入分配有问题，是居民收入上不去。大家现在都爱谈“三次分配”，我提醒大家在上个世纪末，中共中央就有一个文件非常明确地说，要在一次分配领域大幅度提高工资比重。今天如何呢？这个比重还是没有提高，略有下降。因为大家知道一次分配是资本和劳动分配。在这个层面上劳动不占优，资本占优，而且这个资本不只是民营资本还包括其它的资本。

大家都说物价，这里我们还是要对物价稍微说几句。物价的变化，特别是CPI和PPI的变化，有一个明显的分化。2012年以前，中国的CPI和PPI是联动的，也就是我们经济学中常说的会传导，传导是顺畅的。但是很明显的，从2012年开始，这个蓝线（CPI）摆脱PPI的振震荡，走出独立的行情。刚刚于学军主席谈到，差了十几个点，它也没有传导，那是因为机制变了。

所谓的CPI是覆盖8类262种产品，都是消费品，我们看在这样一个8类262种产品的市场上，发生了什么呢？发生了革命，发生了金融科技革命、电商革命、互联网支付革命、物流革命。我们应当说在中国当今的消费品市场上，基本上出现经济学所说的有效市场，所谓有效市场就是各种信息，消费者和供应者都可以得到，而且任何的信息可以被人充分地利用，变为调整自己行为的一个举动。如果是能够这样及时调整的话，这个市场是有效的。PPI所覆盖的市场是无效的，有效市场和无效市场放在一起不会传导。而且我们得注意，这种情况只有中国有，美国还有欧洲至少是不明显的。

说到这里，大家爱说通货膨胀，我是做金融研究的，对当前物价上涨，我从来不用通货膨胀这个词。因为通货膨胀这个词已经说出“因”，就是货币供应过多造成的。刚刚于学军引入弗里德曼的话，那是指当时的情况，现在的物价上涨，PPI上涨是货币供应多了？肯定不是，是供应面的问题。所以我们对当前的物价变动问题，有两点，一是消费品和资本品之间的市场是分割的，是两个不同的走势。 二是总体来说，物价的变动不是货币因素造成的。于是有一个推论，解决这个问题靠供应侧的改革，不是靠需求侧的政策调控。

接下来我们看对外部门，对外部门延续了较强的增长态势。面对这种情况，我们一定要冷静，首先要看到它是一个短期的意外冲击造成的。例如今年的情况，全球一下子出现了能源危机，70年代开始出现能源危机，以后就没有出现过这么大规模的能源危机。这当然有天灾，更有人祸，这是一。第二，关于中国经济增长的内外动力我们还是要牢记习近平主席的指示，双循环。为什么提出双循环呢，是因为看到了这个世界已经变了，外部的因素已经不足以支撑中国经济长期持续增长，所以内循环为主，双循环发展。这是新格局。这是我们说的第一个问题。

第二个问题，我们再换一个角度看看有什么更细的情况，这个角度就是杠杆率，这是我们的一个拳头产品，每个季度公布中国的杠杆率的情况。我们先看全国的非金融部门，第一个观察，非金融部门杠杆率从2011年开始是逐步上升的，这是总趋势；第二个观察，2020年是急剧上升的，因为有疫情，这也没有问题；第三个观察，2021年前三个季度略降。如果2015年我们首提“三去一降一补”，首次谈到了“降杠杆”的问题，也就是把杠杆看作一个问题。经过一段时间之后，我们发现杠杆率作为一个技术性分析指标是中性的，过高肯定不好，过低也不行，主要是看过高过低是什么造成的，过高过低会有什么影响。这样看的话，我们对“杠杆率”才会有一个好的判断。

现在杠杆率下降，我们发现是一些我们不太喜欢的，不太希望看见的因素造成的，杠杆率分子就是债务，当分母没有什么变化，杠杆率下降就是分子债务减少，债务减少就是减债。但是债务减少意味着企业不愿意借钱，不想生产，都要关门了，投资更不用说。居民不借钱了。为什么呢？以后的收入没有前景，我的消费没有因为借钱的便利而增长。如果实体部门因为对经济前景不看好而减少债务的需求，如果也是因为不看好金融部门就减少了供应，这样的债务下降是我们不愿意看见的，现在看起来是有这样的情况。

接下来看，在实体部门里，企业的杠杆率下降极快，很陡。从2017年开始，就是陡峭地下降，2020年上来，那是因为要“抗疫”，多少钱都撒出去，通过企业的手里往外支出。但是那个稍微过了一点又下降，而且还是陡峭地下降。所以再联系其它领域获得的信息，经济下行压力增大，企业的生产和投资意愿下降，进而借款意愿下降，进而非金融企业部门杠杆率下降，这就是值得我们关注的一个问题了。

我们再看政府，政府也是一个非金融部门，政府的杠杆率也是差不多，2020年很高，2021年前三季度平稳，这个平稳本身没有特别多的信息量，我们必须结合其它的因素来分析它是什么意思。这里给了两张图，一张图就是新增国债的限额和实际新增国债余额，我们发现都少了。少是什么原因，不是因为地方政府不愿意花钱，主要是它对前景不看好，不敢。2020年地方政府纷纷借钱，2021年都不愿意借钱，这个事是一个多重因素，风险可能会下降了，但是对经济的激励作用在下降。

右边这个图反映的是中央财政，中央财政的收入，中央财政的支出。黑线代表的中央财政的收入是跳跃性地上升，红线代表的中央财政支出下降。要判断财政的松紧，一个非常简单的指标就是它支出多，支出比收入多，它就是扩张性的，如果支出比收入少，它就是紧缩性的，这个判断应当说是非常清晰的。

金融部门先看它整个部门，包含中央银行在内的金融部门的杠杆率情况。金融部门的杠杆率下降，与信贷扩张速度下降是一致的。社融、信贷、M2都下降，这表明金融部门第一风险是略降的，第二货币政策是紧的，这个图应当看得很清楚。

一般人的观察都是M2、社融等等，其实最准确的观察还应当从接受者这个角度，为什么呢？因为自从危机以来，全世界都出来所谓“货币宽，信用紧”，货币从中央银行投出去了，但是滞留在金融系统中，不放给企业，所以就是“信用”，货币政策到底起没起作用就看它到没到不发货币的企业手里，如果到了，我们可以说它是有用的，如果没有到，大量的货币滞留在房地产市场上，滞留在债券市场上，滞留在股票市场上，滞留在银行的准备金上，这是货币政策没有真正的发挥作用。

红线很清楚地勾出，对于企业来说，企业获得的信用的增长是下降了。这和前面所说的东西是一致的。这边看住户的信用、短期消费、短期经营贷款等等，最后放在一起，我们看到住户的信用，他们所获得的或者说他所使用的信用也是下降的。这两个主要部门再加上宏观调控部门，三个部门都是相对下降的。当然它这个需求就不足，所谓产出缺口是一定会存在的。

不仅如此，这个图展示出几个主要国家和地区的货币市场利率，中国没有一亿的居于最高。这就是一个问题，金融服务实体经济第一位的是要让实体经济的运营成本低。利率高，它的成本就高。利率这个问题恐怕值得好好地分析，现在大家都在说美国的债务多么严重，但是耶伦告诉你不严重。分析债务是否严重就是看它发的债务干什么了，有没有进一步的产出。第二看债务的利息支出是不是相对提高。美国的情况看它是利息支出是相对下降，中国的利息支出是相对上升的。在这些利率里，小微企业的贷款利率尤其明显，中国是最高。小微企业当然它的成本很高，它恢复乏力。

不仅是这样，深入到经济的机体里，流通成本，我们用物流成本近似的代替流通成本做分析。中国确实下降很快，2010年到2020年下降了10个点，但是依然很高。中国到2019年物流成本是14.7%，生产100元钱的GDP里有14.7元是虚耗在流通中。学过马克思主义经济学的都知道，那纯粹是流通费用，纯粹是社会财富的虚耗。把很多的资源放在流通层面，不能进入最终的消费是虚耗。同期发达国家平均成本是6.5%，比我们低很多。那就是说中国有很多的财富是耗在运送财富的过程中的，这样的话就是说，好多年前我遇到一些日本人，日本人他质疑，说你们中国不可能有那么高的增长。我说这怎么说？他说我们是经过的，有这么高的增长日子是另外一种情况，没有到那种情况，说明你们浪费了，物流就浪费很多。

再有，导致经济下行的一些因素，全要素生产率，有中国、德国、韩国、日本、英国，中国当然是在最下面。最上面的是接近1亿，最下面接近2，也就是说有的国家是我们的好几倍。这个全要素生产率水平，这个词最近这几年已经进入中央文件里，所以要提高。因为经济就是要提高生产率，最大和最小的问题。最少的投入获得最大的产出，我们显然在这方面有要进一步的提高空间。

第三个问题，宏观经济政策将更加积极，这就是我们对2022年的预判。

我们前面讲货币政策、财政政策，在2021年稍微比较克制的，比较克制这个对2021年的经济走势是有收缩性影响的。但是它同时也告诉我们，我们还有空间，我们既没用完所有的措施，并没有打到天花板上，没有打到地板上，空间还是很大，这就是我们常说的，我们有韧性，有弹性，有空间。这就使得在面对各种各样的形势时，我们的弹药库里的弹药比其它国家多很多，这是保证我国经济健康运行的体制机制条件。从11月份起，各种宏观政策开始转型，所以我们预计在2022年宏观政策会比较积极，全年的增长是“前低后高”。

这样一种总判断在不同的部门和领域都得到了体现，首先我们看央行，央行在二度季度货币政策执行报告就确认政策转向，经济恢复发展面临的一些阶段性、结构性、周期的因素，比如说疫情的扰动，比如说大宗商品的高起，比如说主要经济体的的宏观政策的转向等等。这些确实都是我们原先至少预估不充分的。

因此这都是报告里的说法，保持经济平稳运营的难度加大，同时坚持把服务实体经济放到更加突出的位置，努力完成今年经济发展主要的目标和任务，如果不努力还不一定完成。

那么从哪入手？我们看国务院最近发的文件，要从小企业入手。所有的事情，我们知道经济是企业的事情，企业不活，那么什么东西都谈不上，所以还得从企业入手。因此国务院办公厅关于进一步加大对中小企业纾困帮扶里的通知，有通知表明政府重视。小企业的重要性有几条：就业主体，大家都知道6789这个没有任何的问题了。同时我们还要看到它是创新主体，这个已经有过非常缜密的分析，创新在小企业，创新不会在大企业，因为大企业有沉默成本，他不愿意推翻自己以前积累的那些财富，然后去产生一个新东西，只有小企业愿意这样做，所以创新其实是在小企业。

第三，它还与民营企业有关，因为小企业基本上都是民营企业。

第四，我们还要看到小企业恐怕以后永远是主力，小企业恐怕永远会摆脱它作为辅助，作为附属的地位，而成为主流。为什么呢，因为经济形态变了，已经不是工业化时期了，是服务业为主的时期，是信息化为主的时期，是互联网的时期，这个时期大企业已经失去它的优势了。所以我们必须看到如果在工业化社会中，大的就是好的，在后工业化社会中，信息化社会中，小的就是好的。我再提醒一下，1999年世界银行出过一本书叫做《工作方式的变革》，讲了以后我们都打零工，打零工我们都会在平台去工作，而不像过去一样，在一个大的流水线上去工作，这个大家要注意，所以对于小企业要给予更加大的重视。

最后我们说一下，今天27号，李克强总理在上海主持召开部分地方政府主要负责人座谈会，指出了今年以来我国经济发展遇到的新挑战，交织叠加超出预期，34：50新的下行压力，我们需要坚定信心，把困难估计得充分，把办法想得更加周全有效，“六稳六保”，能源，电力，城镇化，常态化等等又重新部署了一遍，“六稳六保”那不就到2020年的时候，政策还要继续实施。

总之，我们在2020年的年末来讨论形势大概是这样几个判断，第一，2021年的恢复不如预期，也是很多特殊的不可抗力的因素，疫情没想到它会这么的不断地反复，灾害没想到今年水这么大。还有已经久违的能源危机，世界觉得整个遇到了问题，中国拉闸限电，我这个年龄我的印象中从来没有遇到过。

第二，中国的实体经济面的因素，特别是政策的因素，还有很大的空间，很大的弹性，很大的韧性可以应对各种各样的应用。

第三，2022年我们认为政策会相对宽松，相信我们会应对这样一些变化，采取积极的应疫性的政策，使得中国经济行稳至远，谢谢各位，不当之处请各位批评指正。