美国为何要冒金融危机的风险而加息缩表？

原标题：美国为何要冒金融危机的风险而加息缩表？

【任君评说】

从美国经济史看，尼克松、里根等美国几任总统都是将通货膨胀作为头号问题来对待，与现在美国政府面临的情况差不多。尼克松，特别是里根时期采取加息等收紧货币政策的手段对付通货膨胀，最终取得较好的效果，而且在战胜通胀之后，实现了经济繁荣。

任寿根

美国自疫情暴发以来，推行宽松甚至可以说是极度宽松的货币政策，将基准利率水平置于很低的位置，基本上保持在近零水平，且美联储在2020年开始购买国债和住房抵押贷款支持证券也将长期利率水平拉低，所以总体上看，美国的利率水平是很低的。2022年3月16日，美联储联邦公开市场委员会（FOMC）如市场预期将联邦基准利率从0%~0.25%区间上调25个基点至0.25%~0.50%区间，为该行2018年12月以来首次加息。这次加息以及加息的力度未超出市场预期，这也是美联储所希望的。

在这次加息之前，美联储经常吹风，明确表示要加息，无非是希望市场提前消化加息利空。即便进行了首次加息，美国的基准利率水平依然是很低的。但事与愿违的是，这次市场消化利空过于激烈，以科技股为代表的美股出现暴跌，虽然美股的大盘未出现类似于2020年上半年那样的崩盘式暴跌，但不少个股出现断崖式下跌，可称这种现象为结构型崩盘。

据媒体报道，2022年3月上旬，除澳洲标普200指数外，美国、印度、巴西、英国、欧洲、中国等国家（地区）14只重要指数全部下跌，其中俄罗斯RTS指数跌幅接近35%，恒生指数、纳斯达克指数、德国DAX指数跌幅均超过5%。有媒体指出，据不完全统计，美股、英国股市、港股、A股四大重要全球股市资产蒸发超过30万亿人民币，其中美股流失额近20万亿人民币，不少公司股票的股价与近年高点相比跌去50%至90%。这种暴跌与爆发金融危机时的情况不相上下，其中固然有其他原因，但加息的敲打无疑是主要因素。这种情况在之前美国历次加息时还是比较少见的，加息靴子还未落地，股市就开始暴跌。以往美国加息，美股以及其他国家股市暴跌都是在美国连续加息2到3年之后才会出现这种情况。所以这次暴跌有点反常。

造成这次暴跌的原因至少有三个：一是美联储2021年11月宣布新一轮缩减购债计划，并在2021年12月的货币政策会议宣布资产购买规模逐月减少300亿美元，向市场传递货币政策收紧的信号，决定股市涨跌的因素有经济运行状况、货币供给量和产业政策等，缩表意味着收缩流动性，市场对此做出巨大反应；二是经过较长时期的震荡式上涨，股市泡沫累积到了一定的高度；三是市场上流通的货币量巨大，本身就是引发泡沫经济暴涨暴跌的源头；等等。

但即便美股出现暴跌，美联储依然在2022年3月16日宣布加息。

从美国股市走势的历史经验看，美联储开始加息一定时间内以及加息前夕，股市会波动，但股市依然会保持上涨甚至是大涨趋势。

那么，美国此轮进入加息周期之后，究竟共有多少次加息？利率会升到多少？此轮美联储加息大概率的路线图为，自2022年3月至2023年年底连续十次加息，2022年7次、2023年3次，到2023年底，基准利率可能会高于3%，而且，美联储最快将在2022年5月会议开始“缩表”。当然，最终美国加息以及缩表的力度和持续时间取决于货币政策控制通胀的效果。

问题又来了，美国通胀什么时候会得到解决呢？关键看泡沫经济什么时候破裂。通常的观点认为，此次通胀是供应链环节出了问题、需求端复苏以及大宗商品价格暴涨三个方面造成的。此轮通胀确实为三个方面共同作用的结果，但历史上哪一次通胀不是这三个方面共同作用的结果呢？问题是这三个方面中的哪一个为主导原因呢？此轮通胀大宗商品价格暴涨推高生产成本应是主因。

美国此轮连续性加息大幅推高利率之后，最终导致出现历史上最大金融危机的概率非常高，而不仅仅是产生滞胀或经济衰退。

从历史经验看，美国历次加息最终都导致金融危机的出现。历次加息的共同特征是，加息之前或加息开始头一年或头2年美国股市保持上涨态势，甚至创出高点，当加息2至3年之后，当利率达到一定水平后，美国开始爆发金融危机或出现股市暴跌。美国此轮加息之前，以科技股为代表的股票出现暴跌，是不常见的。由于美国以楼市、股市为代表的泡沫经济的泡沫累积到一定的程度，到2023年年底本轮加息大概为10次之后，泡沫经济破裂是大概率事件。所以，包括美国在内的世界各国真正需要应对的危险局面是在2024年之后。

从理论上看，泡沫经济与实体经济发生分离，两者的周期性变动不在同一阶段上。目前泡沫经济处于高涨阶段后期，而实体经济处于复苏阶段。与实体经济相比，泡沫经济对货币政策敏感度更高。所以此轮美国收缩货币政策，对泡沫经济的影响更大，将导致美国泡沫经济逐步走向衰退和萧条阶段。

除加息之外，缩表也是一个重大利空。美联储为了应对股市狂泻的窘境，从2020年3月开始实施QE资产购买，资产负债表缩表杀伤力不亚于加息甚至超过加息，加息提高资金成本，缩表减少货币供给量。美国目前资产负债表的规模近9万亿美元，占名义GDP的比重为38%，与此前一轮缩表结束时的2019年9月末的资产负债规模相比大了很多，那时的资产负债表规模为近4万亿美元，占名义GDP的比重为18%。有观点认为，美联储或灵活运用逆回购、SRF等工具进行一定程度的对冲。采取对冲性做法的实际影响力微弱。

美联储这次是祭出“双杀武器”，即加息的同时减少货币供给量，其杀伤力不会小，结果难料。那么，为什么美国还要坚持这么做呢？

第一，美国出现近40年来的高通货膨胀率，同时出现低失业率。目前，通货膨胀已成为美国经济的主要问题。正如20世纪70年代初的美国一样，当时美国经济的主要问题也是通货膨胀，一直延续到80年代初，当时那次通货膨胀很“固执”、很“顽强”，那时的美国人也体会到生活成本很高。目前在美国生活的人，特别是在美国大城市生活的人，也同样明显感受到美国的物价很高，比如房租，这个直接影响美国居民生活成本。有的在美国留学的学生，面临双重压力，一方面，美国的生活成本越来越高，另一方面，其本国货币对美元存在贬值趋势，这主要是美国收缩货币政策造成的。美国2022年1月CPI同比增长7.5%，2月同比增长7.9%，创近40年来新高。诺贝尔经济学奖得主萨缪尔森曾经指出，通货膨胀对经济造成的危害很大，特别是对实体经济的伤害大。高通货膨胀率是任何国家任何时期都无法忍受的。这就是美国痛下决心推出“双锏”杀器的核心原因。同时，美国认为当前就业市场中劳动力需求非常强劲，工资增速创多年来最快，失业率低，美国的失业率已经由2020年4月疫情暴发初期的14.7%降至2022年2月的3.8%，压制通货膨胀之后，失业率即使上升，也不会太高，应该能在接受范围之内。而且，从历史经验看，工资水平上升往往是加剧通货膨胀的重要原因。

第二，现有的经济理论支持加息。主流经济理论依然强调通货膨胀是一种货币现象，是由于过多的货币追逐过少的商品造成的，也就是主流经济理论没有突破货币主义的通货膨胀观，没有突破传统的思维。

第三，从美国经济史看，尼克松、里根等美国几任总统都是将通货膨胀作为头号问题来对待，与现在美国政府面临的情况差不多。尼克松，特别是里根时期采取加息等收紧货币政策的手段对付通货膨胀，最终取得较好的效果，而且在战胜通胀之后，实现了经济繁荣。

第四，美国政界以及经济学界可能没有意识到连续性加息导致金融危机发生的概率高的后果。财联社2022年3月5日发布的消息，美国现任财政部长、前美联储主席耶伦表示，相信美联储可以压低美国通胀，同时避免经济衰退，美联储有望帮助美国通胀实现软着陆。

第五，美国出于维护美元霸权的需要。美元依然是当今世界上最重要的货币，充当世界货币的职能，几乎等同于黄金。美元、石油是美国经济体系的“生命”。为了保住美元的国际地位，美国会不惜一切经济代价。美国可以利用美元的优势征收铸币税。全世界商品和劳务贸易结算主要是用美元，美国可以据此掌握诸多重要的经济信息。此外，黄金与美元均为国际储备资产，如果黄金价格涨速过快，各国会储备更多的黄金、减少美元储备，这会对美元的地位构成威胁，而在国际市场上，黄金以美元标价，加息可以提高美元对黄金的比价。

第六，大宗商品价格上涨是导致这次通胀的核心原因，而导致大宗商品价格大涨的主因为美元泛滥，一方面推高了以美元计价的大宗商品价格，另一方面热钱最终会涌入大宗商品交易市场，进一步推升大宗商品价格，所以美国只能通过加息以及缩表措施，希望达到给大宗商品投资降温、降价的目的。

（作者系经济学教授、西方经济学博士生导师）