MLF连续三个月“按兵不动”，“降息”窗口仍未关闭

　　随着银行负债成本下行，预计将带动LPR下行。

　　6月15日，央行开展了每月一度的MLF（中期借贷便利）操作，规模为2000亿元，与本月到期量相同；操作利率为2.85%，与上月持平。至此，MLF操作已连续三个月保持等量平价续做，货币政策持续处于观察期。

　　接受第一财经记者采访的业内人士认为，这主要是缘于当前市场流动性仍处于略高于合理充裕的水平，无需MLF加量补水；同时，在美联储较快收紧货币政策背景下，保持操作利率稳定也有助于兼顾内外平衡。

　　随着MLF未变，业内对本月LPR（贷款市场报价利率）调整的预期降温，但这并不意味着短期降息窗口关闭。多数观点认为，未来LPR仍会进一步下调，尤其是5年期LPR下调空间较大。

　　MLF等量平价续做

　　继今年3月增量平价续做之后，MLF在4月、5月和6月均保持等量平价续做。

　　光大银行(601818)宏观分析师周茂华对记者称，这主要是由于两方面因素，一方面，国内经济仍处于关键复苏阶段，稳健货币政策保持偏松格局；另一方面，近期公布金融数据显示，货币供应总量合理适度，信贷结构有所改善，央行短期操作需要进一步数据指引；同时，在目前复杂环境下，国内需要对输入通胀及发达经济体政策外溢保持必要警惕。

　　具体从操作规模上看，此次MLF操作规模为2000亿元，正好对冲到期规模。“本月MLF没有加量续作，主要源于当前市场流动性仍处于略高于合理充裕的水平，无需MLF加量补水。”东方金诚首席宏观分析师王青称。

　　这在资金上市场有着直观体现，近日资金面整体依然宽松，利率波动有限。步入6月以来，银行间7天期质押式回购加权平均利率在1.4~1.7%之间波动，隔夜回购加权利率则在1.55%以下震荡。Shibor（上海银行(601229)间同业拆放利率）方面，近期短端品种多数上行，隔夜Shibor在1.4%上下波动，1个月Shibor在1.9%左右。

　　与此同时，1年期商业银行（AAA级）同业存单收益率也表现稳定，且明显低于相应政策利率水平，再结合上述市场基准利率，表明当前市场流动性持续处于略高于合理充裕的状态，无需MLF加量补水。

　　不过，短期流动性仍面临多重因素影响，包括专项债发行、缴税、银行季末考核等。对此，王青表示，若接下来伴随专项债持续大规模发行，以及信贷投放加速，或是因税期及银行季末考核等因素，市场资金面出现阶段性吃紧，届时央行将动用逆回购等短期政策工具向市场补充流动性，从而继续保持资金面处于略高于合理充裕的水平。

　　“短期内市场利率因MLF等量续作而大幅走高的风险不大。背后是当前处于经济修复初期，客观上需要将市场利率控制在较低水平，短期内无需过度担忧宽货币与宽信用之间的‘跷跷板效应’。”王青称。

　　另从操作利率上看，MLF操作利率已连续5个月保持不变，这一背景是，当前各类稳增长措施已进入落实阶段，货币政策总体上仍处于观察期。同时，在美国高通胀压力下，美联储正在加快收紧货币政策，受此影响，近期美债收益率冲高，中美利差倒挂幅度扩大，美元升值给人民币带来一定贬值压力。基于该情况，有分析称，我国货币政策在“以我为主”的基调下，现阶段也会更加关注内外平衡，尽量避免两国货币政策在政策利率调整上“直接相撞”。

　　还有分析称，MLF利率未变，也反映了近期货币政策利率传导机制的调整，即与宽信用的关联性暂时弱化。中银证券固定收益分析师肖成哲称，央行在4月指导建立存款利率市场化调整机制，意味着长端国债收益率（债市基准利率）与信贷增长之间的关联可能暂时被弱化，利率的传导机制将转变为“存款利率→ LPR和国债收益率”。

　　“在新的利率传导机制下，银行压降信贷利率可能不依赖于央行下调政策利率，从而弱化中、美国债利率倒挂背景下的内外部政策冲突。”肖成哲认为。

　　LPR仍有调降空间

　　在本月MLF操作未开展前，业内对LPR报价予以诸多期待，有分析称，本月LPR报价或继续下调。而随着此次MLF操作利率未变，这一预期有所降温。周茂华对记者称，考虑到MLF利率保持不变及部分银行面临的经营压力，本月LPR报价利率有望保持稳定。

　　王青也表示，本月LPR报价将保持不动。这是考虑到，一来，作为LPR定价基础的MLF利率未变；二来，5月5年期LPR报价下调15个基点，幅度较大，政策面将观察这一定向降息措施对楼市的刺激效应；同时，这也会在一定程度上消化近期引导银行负债端成本下降带来的影响。

　　而且从宏观环境来看，“本月经济面临的挑战很多，但环比改善尚可；美国加息可能导致各个期限的利率中美都逐渐倒挂，跨境资本流出存在压力，在一定程度会对国内货币政策存在掣肘，因而国内超预期宽松的逻辑偏弱。”一位金融业资深从业者对记者称。

　　但这并不意味着，未来降息窗口完全关闭。中信证券(600030)首席经济家明明对记者表示，后续LPR仍有下降空间，目前监管部门继续引导压降银行负债端成本，为降低实际贷款利率释放更多空间。

　　日前公布的5月信贷数据虽有回暖，但信贷结构仍需改善，实体经济融资需求需继续提高。为保证信贷和社融合理增长，政府或企业需要进一步加杠杆。其中，企业融资进一步增长，则需要通过融资成本的下降来激发和培育信贷需求。

　　近期央行提出建立存款利率市场化调整机制，合理调整存款利率水平。这一机制的建立，有利于央行适度引导存款利率，维护存款市场良性竞争秩序，避免高息揽储。可以预计的是，未来银行负债成本的下行将进一步带动LPR下行，进而支持实体经济融资成本的降低。“我们认为下半年LPR仍会进一步下调，尤其是5年以上LPR下调空间较大。”明明称。

　　王青认为，当前经济下行压力的主要来源是地产下滑，考虑到未来一段时间的楼市运行态势，三季度宏观经济可能仍将面临一定下行压力。下一步政策面将着力围绕促进房地产良性循环推出组合拳。其中，三季度房贷利率还有下行空间，这是扭转楼市预期的关键所在。

　　“着眼于推动房贷利率下行，接下来除继续引导5年期LPR报价下调外，也不排除三季度下调MLF利率的可能。不过，在兼顾内外平衡考虑下，未来MLF利率下调空间将较有为限。”王青称。