黄益平：如何进一步推动人民币的国际化？

“我们过去一直做人民币国际化，更多强调的是政策意图，强调支付的功能，下一步我们要把更多的关注点放在市场的需求，放在储值的功能。”12月17日，北京大学国家发展研究院副院长黄益平在由《财经》杂志、财经网、《财经》智库、财通汇联合主办的“《财经》年会2023：预测与战略”上表示。

他提到今年国际货币体系发生的两件事情：一是美联储加息幅度在过去历史上前所未有，二俄乌冲突爆发以后，美国领着一些盟国对俄罗斯实施的经济制裁，其中一条就是冻结了俄罗斯央行的外汇储备。

黄益平认为，中国需要进一步推动人民币的国际化。一方面可以缓解货币错配的问题，另一方面，必须有其他的货币将来才真的有可能分散我们的风险。

谈到人民币要成为一个国际化的货币所需的条件，他提到三点：第一，要有一个比较强大的经济，但开放度要非常高；第二，得有一个非常活跃的，开放的、有流动性的、有很多丰富金融产品的市场；第三，得具有一个相当完备的法律、金融等制度体系。

北京大学国家发展研究院副院长黄益平

以下为发言实录：

黄益平：非常荣幸再次参加《财经》年会。我选择一个相对比较窄的角度，就是看2020年国际货币体系当中发生了一些什么样的事情，这些事情对中国有什么样的含义？

今年国际货币体系的事情，我就说两件：第一，美联储加息。美联储从年初开始加息，到上周初，基本上今年结束，一共加了425个基点的利率，现在最高已经到了4.5%，这样的变化在过去历史上前所未有。但我们也都知道发生了什么事情，今年年初美国的通胀压力非常高，到现在为止，这个问题也没有解决，似乎我们明年可能还会看到美联储继续加息。

美联储加息为什么事关我们的国际货币体系？最重要的一个原因，美元是国际货币，美联储是全世界最重要的央行。我们一般都知道，美国货币政策的调整对于其他很多国家都会有溢出效应。

美联储开始货币政策宽松的时候，我们看到全世界的流动性都会变得宽松，对很多国家，包括新兴市场国家都可能会得到一定的经济增长的支持。因为美国的宽松意味着大量的流动性流入这些新兴市场国家，对这些国家来说，流动性变得充裕、市场利率下降、货币升值、资产价格上升，有可能对经济增长产生一种正面的助力。所以在美国宽松的时候，我们也能跟着享受一点对经济增长的支持。

但问题是，当美联储开始收紧的时候，我刚才说的这些变化都会发生逆转。也就是说资本会外流，货币会贬值，国内的市场利率会上升，资产价格会下降，甚至严重的，在一些国家会引发金融危机，这就是我们今天的这样一个国际货币体系造成了很多国家不得不被动接受美联储货币政策调整的结果。

今年的情形非常特殊，因为今年美国的通胀压力特别大，同时，它的货币政策调整的力度也非常大。上一轮美联储收紧货币政策的时候，已经经历过非常大的冲击，就是在2014年年底美联储两次开始退出量化宽松，从2015年年底开始加息。

如果大家还记得，在2015年、2016年有相当一批新兴市场国家发生了金融危机，首当其冲的是南非、土耳其、俄罗斯。所以今年年初的时候，我一直预期，美联储如果大幅度加息，对于我们很多新兴市场国家来说，可能是一个重大的风险。

现在回过头来看，我们受到了不少冲击，其中有一条就是新兴市场很多国家的货币都大幅度贬值，这跟美联储加息肯定是有关系的。但我们这一轮似乎看到这些新兴市场国家金融危机的风险没有原来预期的那么严重，相反，在这一轮调整过程中，我们看到更多的是一些发达国家发生了金融风险。比如英国养老金的问题，瑞信银行的问题，包括日本债券市场流动性的问题，我们听到的更多风险在发达国家，我不是特别清楚，为什么这一轮冲击对于新兴市场国家没有那么大？

其中一个猜测，可能是因为这一轮宽松和上一轮不太一样，上一轮美联储大幅度宽松的时候，大部分新兴市场国家经济基本面不错，所以大量流动性流向了新兴市场国家。在这次新冠期间，很多新兴市场国家的状况并没有那么好，所以会不会因为在美联储宽松的时候，这些新兴市场国家所得到的流动性货币升值没有像过去那么大，反过来调整的时候冲击可能也不是很明显，当然这不是我想讨论的最重要的点。

我想讨论的点是，当我们被动的接受美联储调整政策的溢出效应时，我们要想到的是，这是以美元为主的副产品，我们得接受这个结果，唯一能降低冲击后果的手段就是把我们的经济基本面搞的稳健一点，比如我们的经济项目、财政赤字、经济增长、通胀、货币不要被明显高估等等，做好了，可以降低对于外部冲击的后果。

但事实上我们不能改变的一点是，以美元为主的国际货币体系造成的对很多新兴市场国家来说，只要你金融体系开放，都有一个货币错配的问题，货币错配的一个简单的说法，就是你的负债都是美元，你的资产都是国内的货币，这时候只要汇率一出现波动，你的货币一出现贬值，有很多债权人就开始担心他们的资本，可能引发资本外流，甚至资本外逃，这是我想说的美联储加息引发的一个思考，实际跟国际货币体系是相关的。

第二，俄乌冲突爆发以后，美国领着一些盟国对俄罗斯实施的经济制裁，最重要的一条是金融制裁，金融制裁其中一条就是冻结了俄罗斯央行的外汇储备。冻结俄罗斯央行的外汇储备就是冻结了俄罗斯央行持有的美元、欧元、日元、英镑等主要国际货币，这在很大程度上是一个根本性的转变，美元是国际货币，相当于说美元是经济全球化的一种公共品，虽然是一个国家的主权货币，但它作为一个世界货币，是每一个国家都可以用的，这是我们过去50年全球化的一个基本的金融基础设施。

中国在1978年改革开放，经济体制、政治体系和很多西方国家不太一样，但没有妨碍我们参与国际劳动分工，没有妨碍我们在国际上开展一些金融交易，没有妨碍我们使用美元，主要的考虑是你的风险和投资回报。但从2022年2月底开始，这个场景就可能发生变化了，这个点是IMF首席经济学家说，从此以后，很多外国投资者再要持有美元得考虑风险议价已经上升了。

我们过去不担心使用美元资产，我们将来在持有美元的时候就要考虑，会不会在某一天你的国家和美国之间卷入新的地缘政治风险。当然有人说，除了美元以外，我可以持有其他货币，但当今世界的国际货币，除了美元就是欧元、英镑、日元，他们在这次制裁俄罗斯是一致行动的。

换句话说，我们除了美元和这些国际货币以外，你没有别的选择，要从事国际交易，要做投资，现在说我们不持有美元了，但不持有美元了持有什么，很多人建议说可以持有黄金，持有石油，持有比特币，但我觉得它们都不是国际货币的替代品，这一点我们要高度重视。

我希望这是一个偶发事件，将来不会这样，但这件事情发生了以后，对各国银行，对各国的投资机构来说，这个风险都需要高度关注。这是今年发生的两件国际货币体系当中的事情。

最后，我想总结一下，对中国来说意味着什么？我觉得含义是非常清楚的，就是我们真的需要进一步推动人民币的国际化。

我们有货币错配的问题，每个国家都有，如果我们能把人民币变成一个国际货币，一方面可以缓解货币错配的问题，美国是从来不发生货币危机的，它有各种金融危机，不发生货币危机，原因在于它没有货币错配的问题。如果我们将来可以用人民币做国际金融交易，我的负债、我的资产都是人民币，就不存在货币错配的问题。

这是一个大的方向。从另外一方面来说，如果将来人民币可以作为一种主要的国际货币，包括中国在内很多国家，也可以持有更多的人民币，起码多元化资产组合，而不仅仅是美元。光持有美元，即便多样化到了其他国际货币，没有用，他们都是一致行动的，必须有其他的货币将来才真的有可能分散我们的风险。所以，人民币要国际化，这个方向是很清楚的，怎么做？有很多讲究。

比如，我们过去一直做人民币国际化，更多强调的是政策意图，强调支付的功能，下一步我们要把更多的关注点放在市场的需求，放在储值的功能。即便我们要开放，仍然需要考虑国际化和维持稳定的关系，过去几十年，全球的金融体系在开放的经历当中，很多国家条件不具备开放了，最后酿成了金融危机，这一点我们要高度警惕。

开放还是要稳健，稳健的意思：第一，讲究持续；第二，要有充分的条件；第三，即便做成了，还有一些预防性的措施。比如宏观审慎措施。

最后，人民币国际化的过程当中，还是应该保持一种全方位开放的人民币国际化。人民币国际化应该是全世界全方位的人民币国际化，尽可能不要把它做成一小撮国家才使用的货币。如果这样做，将来有人建议人民币和美元将来可以搞成一个平行系统，我个人认为，这是一个最糟糕的结果。谢谢大家！

主持人：谢谢黄益平教授的精彩演讲，对于美元为主导的国际货币体系带来的错配，包括对中国带来的货币的风险做了非常深刻的阐述。

我也特别赞同您说的人民币国际化，但也有人提出来，中国现在作为世界第二大经济体，还没有足够的能力支撑一个国际化的人民币。另外，并不必然第二大经济体人民币就必须成为第二大世界货币，因为英镑和日元很小，仍然是非常重要的国家。

人民币国际化的关键条件究竟是什么？还有人说，港币是人民币国际化的分身，并不必然把人民币作为一个强推的国际化货币，您怎么看？

黄益平：分两点，人民币国际化需要什么样的条件？你转述的条件我非常赞同，不能说你的经济规模大了，你的货币就一定成为国际货币。

我们看一下美元成长的历史，上世纪初，美国的经济规模已经超过了后面三位，大概是英国、德国和法国加在一起的规模。但是美元在当时并没有成为主要的国际货币，它成为主要的国际货币是在1913年美联储成立，1929年大萧条之后，开始对外的经济金融扩张，我们现在离那个地方还比较早。

具体到底是什么条件呢？可能很多，我刚好和樊纲教授做过一个研究，人民币要成为一个国际化的货币需要什么条件？我们做这个研究主要想说明光有规模是不行的，大概是三类：

第一，要有一个比较强大的经济，但开放度要非常高。简单说，就是你的经济很活跃，开放度很高，非居民使用你货币的机会很多，他也愿意使用。如果你是一个封闭的经济，很小的经济，不成长的经济，没有人没有任何兴趣使用你的货币。

第二，得有一个非常活跃的，开放的、有流动性的、有很多丰富金融产品的市场。让人持有，支付完了没什么用，得有完整的投资功能，包括随便进出，更重要的有相当丰富的不同的产品，因为要有投资组合，我们离那儿还比较远。

第三，得具有一个相当完备的法律、金融等制度体系。简单说，持有了人民币资产以后晚上是睡得着觉，不会第二天被谁没收了，这当然是一个比较长远的问题。我确实赞同推动人民币国际化，但它一定是个渐进的过程，不可能说今天一推明天就成了。但这并不改变我们现在客观的国际货币体系的形势，就是要做这件事情，要有战略考虑。

另外，我并不认为港币是一个国际货币，它的国际货币还是美元，如果它不跟美元挂钩，可能就没有那么高的国际化程度，如果它完全变成一个浮动汇率，是不是还是今天这样的国际货币？我不是很清楚，不是百分之百的保证。

你这个问题让我想到我经常说的一个观点，我刚说人民币国际化第二点还没有实现，同时第三点，大家都有足够的信心，对你的规则、制度、规章，做投资，持有资产。香港已经在国际上有信誉的国际金融中心，我的看法是国内的金融市场可以慢慢开放，我的基本建议是把香港看作是中国最大的国际金融中心，同时把香港打造成全世界最大的人民币资产中心，开始可以把它做成一个离岸市场，让非居民持有人民币是人民币国际化必不可少的一步，但我们现在国内完全放开做。

我们为什么不能把香港做成一个人民币资产的中心？让所有国内的机构、个人、国际上的机构、个人到香港做投资、交易，我们现在已经有很多资产在香港投资，利用这样一个功能，作为一个投资人、机构可以持有大量的人民币资产，而且在香港市场投资不用担心原来不理解的那些事情，这是给我们一个天载难逢的机会，就看我们用不用了。