证券研报不妨试试知识付费机制

【锦心绣口】

为证券分析经营机构赚钱开正门，自然歪门邪道也就减少。

熊锦秋

近日，上海证监局在一天之内一连开出了5张罚单，涉及4家券商的5位分析师，而被罚的原因大多与研报的质量问题有关。笔者认为证券分析行业应坚持独立、客观立场。

在上述案例中，分析师存在的主要共性问题，包括无法保证部分信息来源真实性、分析结论的合理依据不够充分。另外，个别证券从业人员通过微信聊天方式向客户发送相关内容，该内容未形成研究报告，也未经公司审核。

根据《发布证券研究报告执业规范》《证券分析师执业行为准则》规定，证券经营机构、分析师要对引用信息和数据来源进行核实，但券商研报中一些预测内容通常来自上市公司口径，充当上市公司传声筒角色，并未予以核实。

证券分析师执业时应当遵循独立、客观等原则，证券分析师不能因上市公司不当要求而放弃自己的独立立场，对上市公司的一些预测信息也不能拿来就用，由于目前对上市公司预测信息的追责机制还不大完善、有部分上市公司的预测信息失准。分析师的价值，就在于以独立的角度和身份，以充分依据、通顺逻辑，来对上市公司的未来发展做出有价值的独到分析见解。

按规定，证券分析师应当通过公司规定的系统平台发布证券研究报告，不得通过短信、个人邮件等方式向特定客户、公司内部部门提供或泄露尚未发布的证券研究报告内容和观点；以经营机构的名义发布研究观点、提供研究服务的人员必须是公司正式员工。也就是说，并非任何人都有资格发布研报，发布研报并非可以通过任何渠道，并非可以发布尚未成文研报的内容。

有人将证券市场的分析师分成买方分析师和卖方分析师，买方分析师为本机构提供分析报告，通过证券增值获得回报；卖方分析师向包括基金等投资者免费提供分析报告，通过吸引投资者购买其承销的股票或通过其所属的公司进行证券交易来提高公司的收入。有些卖方分析师的研报，投资者也可通过一些网站免费阅读。

天下没有免费的午餐，普通投资者虽可免费查阅卖方研报，但研报良莠不齐。研报评级分为“买入、增持、中性、减持、卖出”5个等级，投资者较少见到“卖出”评级，参考作用有限，且个别研报在个股高位鼓吹各种利好，投资者头脑一热可能买入套牢。若投资者简单按研报评级操作，是对自己不负责任。

证券公司向客户提供的高质量研报，倾注了研究人员的大量心血，为收集数据资料、解剖上市公司产品有时还需额外付出成本，由此形成的研报具备知识产权，投资者付费使用证券研报合情合理。在免费机制下，有可能导致经营机构、分析师对自己的研报质量不够重视。

2018年欧洲开始实施MiFID II，禁止佣金换研究，要求基金公司以自有资金购买研究服务，不再允许交易服务和研究服务打包支付；后来对市值低于1亿欧元公司豁免，仍可将研究服务付费打包至交易佣金中。这个改革或相当于对卖方研究服务明码标价。

借鉴成熟市场经验，要推动经营机构证券研报更为独立、客观、纯净，笔者建议：

一是理顺证券研究行业利益机制。所有经营机构的证券研报不公开发布、监管部门也不准其公开发布，客户需要付费购买阅读，且保证不传播、不侵犯知识产权，否则承担民事赔偿。为证券分析经营机构赚钱开正门，自然歪门邪道也就减少；研报不准公开发布，一些别有用心的研报也就不会在市场产生副作用。

二是充分激发证券分析行业的良性市场竞争。证券监管部门在推动建立研报的知识产权保护机制之后，对经营机构证券研报的制作与发布，就不宜过多干涉，因为这主要是经营机构与客户之间的民事行为，对经营机构的约束，主要应该通过与客户之间的民事合同来规制，若涉及合同诈骗等依法依规处理。投资者从研报获益，自然经营机构的口碑也会越来越响，反之经营机构的研报也就无人问津，由此形成真正的优胜劣汰机制。

（作者系资本市场资深研究人士）