PPI结束41个月下行，A股能否期待“盈利牛”？

今年3月，PPI结束此前连续41个月负增长周期，释放积极信号。

从PPI数据表现看，2026年3月，中国PPI同比上涨0.5%，环比上涨1.0%，这是自2022年10月以来首次实现同比正增长，结束了长达41个月的连续负增长周期。环比数据已连续6个月保持正增长，且1.0%的环比涨幅创下48个月以来新高。

企业盈利情况方面，国家统计局数据显示，从工业企业利润来看，2026年1—2月规模以上工业企业利润总额累计同比增长15.2%，这表明企业盈利已在PPI转正前就已开始改善。

2024年同期数据显示，当时工业企业利润累计同比增长4.3%，当月同比仍为-3.5%，当前盈利修复力度明显强于两年前。

数据来源：Wind

国家统计局副局长毛盛勇4月16日在国新办新闻发布会上称，PPI改善有三方面原因，分别来自国内市场供求关系进一步改善、市场竞争秩序持续逐步优化以及国际因素的影响也有所显现，但前两个方面的影响更具主导作用。

他认为，这种积极变化有利于畅通经济循环，进一步改善企业效益，夯实经济回升向好的微观基础。

这些改善是否意味着PPI即将进入新一轮的上行周期？对于A股而言，企业盈利改善是否表明目前可以期待从“估值牛”走向“盈利牛”的验证？

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这次PPI回正，有何不同

2001年以来，中国PPI同比已历经4轮完整的由负转正、趋势性上行周期。不同周期下的驱动逻辑与PPI上行节奏和持续时间分化显著。

但均由需求端驱动：2009年源于需求强刺激，2016年—2017年源于供给侧结构性改革叠加“棚改”，2020年则是因为疫情后全球宽松加之中国出口强劲。

从上行节奏看，除2009年PPI上行较快、持续时间较短，其余几个上行周期均呈现出上行节奏平缓、持续时间较长的特征。

但本轮转正驱动因素则有明显不同，在很大程度上受到成本冲击。3月有色金属、石油等大宗商品价格上涨成为推动PPI同比增速由负转正的重要影响因素。

4月16日，长江证券(000783)首席经济学家伍戈表示：“从价格角度而言，我们可以看到PPI上涨幅度和上涨的斜率显著高于CPI，也就是上游涨价明显强于下游的涨价。一方面我们是受成本的冲击，另一方面也折射出了上游的涨价在向下游传导过程中遇到了一些阻碍，生产很强，国际上有成本的冲击，我们的需求相对比较稳不是特别强。”

来看具体数据，有色金属矿采选业价格同比上涨36.4%，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨22.4%，涨幅比上月分别扩大6.2个和0.3个百分点；石油和天然气开采业价格由上月下降12.9%转为上涨5.2%。受国际原油价格上涨影响，3月份汽油价格也由降转涨，增速为同比上涨3.8%，影响CPI同比上涨约0.11个百分点。

伍戈认为，上述涨价过程会对很多行业产生非常不对称的影响。“对于中上游某些原油或者大宗相关的品类，在这一次涨价中是获益的，但对于一些中下游特别是受到需求端影响的，同时又受到上游成本压力的行业而言，则是面临挑战的。过去几年中央反复提出促进价格的温和回升，同时我们也要清醒地看到，价格回升哪些是由成本冲击引致的。”

另一方面，国内“反内卷”政策持续发力，针对多晶硅、煤炭、钢铁等权重行业的产能治理和环保管控，在一定程度上改善了行业供给格局。

不过从工业企业产能周期和产能利用率数据来看，需求端回暖迹象尚属早期，这些都使本轮PPI转正对企业盈利的传导机制与历史经验存在显著差异。

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A股能否期待“盈利牛”？

PPI回正与A股如何联动？企业盈利改善是否意味着可以期待从“估值牛”向“盈利牛”的切换？

一位大类资产配置研究人士认为，通过数据库来追踪盈利预期的变化，看到的结果是，过去这一两个季度A股上市公司的盈利增速在小幅改善，但是幅度不大。

“还是观察到了一些积极的变化。大家期待A股能否完成从估值牛向盈利牛的切换。所以尤其最近这一段时间，因为受外部冲击的影响，我们看到股市整体有些颠簸，估值下杀得比较多，导致整个指数回调。但盈利贡献已在改善，但是否是从估值向盈利的切换，我觉得现在还在早期阶段，在验证期。毕竟盈利修复的斜率还是比较缓的，每个月改善的幅度很小。”该位人士表示。

信达证券复盘了三轮PPI转正周期后，消费、成长、周期、金融、稳定（价值）五大风格的绝对收益与相对大盘（上证）超额收益的风格发现，价值、周期风格是PPI上行周期中确定性较高的受益方向。

金融板块往往跑输大盘，价值与成长板块呈现显著的周期分化。参照历史经验，PPI转正后未来2个季度，价值、周期风格有望占优，而成长风格或需等待PPI上行斜率放缓、流动性宽松之后。

地缘冲击下A股价值风格占优。

“A股结构上，价值抗跌，成长和周期深度回调，行业层面仅少数防御、能源类板块收涨。第一，3月仅银行、公用事业、煤炭三个板块上涨，显示高股息与能源避险成为核心主线。第二，成长和周期风格深度回调，市场交易围绕地缘冲突，资金涌入防御资产。当前地缘风险仍有不确定性，当前A股风格有望延续，价值板块或仍具备相对收益。地缘风险缓解后，周期板块或有补涨行情。”

但也需要看到，企业盈利改善呈现结构性分化，上游率先受益，PPI转正并不意味着所有行业同步迎来盈利拐点。

当前企业盈利改善主要集中在上游采矿业和中游原材料行业。铜、铝等基本有色金属头部企业利润率已回升至5%以上，而黑色系品种如螺纹钢、热卷等钢材品种仍处于盈亏平衡线附近，吨钢亏损虽有所收窄但整体盈利依然承压。

因此在接下来的时间里，需重点关注成本上涨而价格向终端传导不畅对下游行业利润的侵蚀。

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