徐奇渊 张佳佳 | 外资机构如何看待中国金融开放——基于中美经贸摩擦背景

　　新形势下金融开放

　　更需关注外资机构的获得感

　　2018年以来，中美贸易摩擦不断加剧，经贸问题与国家安全问题交织，且不断从贸易战演化为科技战、金融战。面临复杂严峻的国际经济形势，中国坚持做好自己的事，大力推进金融业对外开放，密集出台了一系列政策措施。2020年，新冠肺炎疫情的暴发给世界带来了广泛影响，但是中国对外开放的进程没有因疫情放缓。国际社会对中国在疫情防控的紧张时刻继续扩大金融开放给予了非常积极的评价。

　　目前，绝大多数的开放措施已在法律层面和实践层面落地，2020年《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》更是实现了金融业限制条款清零。正如《中国美国商会年度白皮书：美国企业在中国2020》所述，虽然挑战重重，但在过去的一年中，中国反复以书面和口头的形式承诺对外商投资企业提供平等待遇。最值得一提的是，《外商投资法》及其《实施条例》的通过，是中国要认真尝试解决外资企业长期面临的许多挑战的体现。这些立法方面的努力得到了外国商界的认可，他们对中国的投资环境也抱有更为乐观的态度。

　　中国推动制度性改革开放以及疫情下中国经济基本面保持良好和息差优势，使得人民币资产对国际投资者的吸引力不断增大，外资持有中国金融市场产品的资产规模、占比也在明显上升。中美两国在多个领域面临脱钩挑战的背景下，在金融体系的融合程度不断加深。但是，政策的放开并不意味着业务的顺利开展，诸多无形障碍依然阻碍着外资机构的发展。这既有外资机构的自身因素，也受限于目前中国金融开放的政策努力与外资机构的获得感之间仍有一定的“温差”。那么，外资机构对中国金融开放的评价如何；外资机构是否仍然看好上海国际金融中心。为此，作者通过中国欧盟商会(European Union Chamber of Commerce in China)、美中贸易全国委员会（The US-China Business Council）以及日本贸易振兴机构（Japan External Trade Organization）三大商会，对其会员单位进行了访谈和匿名问卷调查，并根据对信息的分析、交叉验证和总结，了解在全球疫情蔓延、保护主义抬头、中美关系紧张的背景下，外资机构对中国金融开放的观察和持有的态度，为我国更好地推动金融业开放提供基于外资视角的分析。

　　外资机构对中国金融开放的评价

　　外资机构认为金融开放有改善

　　对于2019年，外资机构普遍认为中国金融开放程度有改善。根据问卷调查数据，67%的外资机构认为中国金融开放程度有提升，27%的外资机构认为中国金融开放程度没有明显改善，仅有6%的外资机构认为中国金融开放程度有所下降。参照采购经理人指数（PMI）计算方法，对上述数据进行赋值加权，可得出外资机构对中国金融开放的改善感受指数为80.5，大幅高于50的荣枯线，表明外资机构对中国金融开放的进展感受非常明显。

　　分国别来看，美国机构对中国金融开放政策的感受最显著，欧盟机构的感受次之，日本金融机构的感受最弱。问卷数据显示，89%的美国商会成员认为中国金融开放程度有明显改善，欧盟为71%，日本商会仅有29%的成员认为中国金融开放程度有明显改善。且欧盟商会和日本商会分别有7%和14%的成比例认为中国金融开放程度有所下降（见图1）。

　　数据来源：课题组调研数据。

　　图1 外资机构对中国金融开放的评估：三大商会的视角

　　外资机构认为挑战仍然较大

　　外资机构对中国业务的乐观程度为中性偏谨慎。问卷调查结果显示，仅有17%的外资机构认为机遇大于挑战，60%的外资机构认为挑战与机遇一样大，23%的外资机构甚至认为挑战大于机遇。参照PMI的测算方法，对问卷数据进行加总，可得出外资金融机构对中国业务感受到的机遇指数为47，低于50的荣枯线，表明外资机构感受更多的是挑战。

　　美国金融机构对中国业务的态度更加乐观，欧盟次之，日本最为谨慎。调研数据表明，44%的美国金融机构认为其在中国面临的机遇大于挑战，欧盟金融机构仅为7%，无一家日本金融机构对此表示认可。同时，36%的欧洲金融机构和29%的日本金融机构认为挑战大于机遇；71%的日本金融机构、57%的欧洲金融机构和56%的美国金融机构认为挑战和机遇一样大（见图2）。

　　数据来源：课题组调研数据。

　　图2 外资机构对在华开展业务的挑战、机遇感受：三大商会的视角

　　美国机构相对于欧盟、日本机构更加乐观

　　从前文对中国金融市场机遇、挑战的感受来看，美国金融机构的感受比欧盟、日本机构更加乐观。如果参照PMI的测算方法，对机遇、挑战的关系进行指数化，把认为“机遇大于挑战”的回答赋值为100，把认为“挑战和机遇一样大”赋值为50，把认为“机遇小于挑战”赋值为零。然后进行加权求和，得到机遇指标。50为荣枯分界线，即总体上认为机遇与挑战一样大。若高于50则表示总体上认为机遇更大，低于50则表示总体上认为挑战更大。结果显示，在中国金融市场感受到的机遇指数方面，只有美国机构超过了荣枯线，达到了72.2；欧盟和日本机构均为35.6，都明显低于荣枯线水平。

　　欧盟、美国、日本三大商会外资金融机构的感受不一，可能是由于三者金融市场结构差异较大，而中国过去一年来的金融开放政策以非银行领域的开放为主。在外资机构调研样本中，美国商会金融机构以非银行机构为主，占比高达89%，远远高于欧盟（36%）和日本（57%）。结果显示，银行、非银行机构的调查结果也有很大的差异。其中，银行机构、非银行机构的改善指数分别为38.5和52.9。

　　将这些数据结合起来可以看到美国、欧盟、日本三大商会问卷填写机构的结构差异，即美国机构中的非银机构占比特别高，在很大程度上解释了为什么美国的感受相对较为乐观。当然，三大商会机构占比也不能完全解释这一问题，可能还有其他一些相对次要的原因。

　　中美博弈背景下，

　　外资机构对上海国际金融中心的长期观察

　　中美关系在各种挑战中占据的位置

　　在外资机构面临的各项挑战中，中美关系位居第二。问卷数据显示，外资机构面临挑战的排序依次为国民待遇和市场准入（43%）、中美关系紧张（23%）、合规风险（17%）、中国其他金融机构的竞争压力（13%）、其他（3%）。

　　具体来看，美国、日本金融机构对地缘政治的影响感受较为直接，而欧盟机构在这方面的感受甚微。其中，日本、美国商会对中美关系带来的挑战感受更为强烈，分别有57%和33%的机构选择了中美关系是最大的挑战；而欧盟商会的机构选择中美关系的比例为零，表明欧盟机构不认为其在华业务面临中美关系带来的压力。不过，对照前文的数据来看，目前美国机构对中国市场的评估更加乐观，因此实际上美国机构并没有受到中美关系紧张带来的实质性负面影响，这也体现了中国金融开放具有普惠性（见图3）。

　　数据来源：课题组调研数据。

　　图3 外资机构在华面临的主要挑战：美日欧三大商会机构

　　外资机构对海外国际金融中心抱有长期信心

　　中国香港、新加坡、上海是东亚地区的三大国际金融中心。笔者邀请在华外资金融机构，就沪、港、新三座城市的国际金融中心实力进行排序。结果显示，外资金融机构认为，当前亚洲国际金融中心的排位是中国香港＞新加坡＞上海；展望2030年，金融中心的排位可能会变为新加坡＞上海＞中国香港。

　　具体来看，对排名结果取平均值，可得出：2020年，中国香港、新加坡、上海的排名平均值分别为1.6、1.8和2.6。在访谈中笔者了解到，外资机构的代表性观点认为，上海金融市场的很多规模性指标确实巨大，但是国际金融中心更强调国际化程度，而不仅仅是市场体量。另外，上海国际金融中心在法律体系、金融市场环境等软件方面与国际市场的对接程度还需要提升，资本金融账户的不完全自由可兑换也限制了上海金融中心目前的国际地位。上述评价中肯而富有建设性。但笔者还认为，资本金融账户的开放还需要放到更加全局性的框架中进行深入讨论。

　　预计到2030年，新加坡、上海、中国香港的排名平均值将分别为1.7、1.9和2.3。与2020年相比，上海和新加坡的排名均上升一位，中国香港的排名则相应下降。其中，上海排名的平均值上升幅度最大，从2.6上升到了1.9，表明外资金融机构对上海国际金融中心的长期地位保持比较乐观的态度。

　　同时，外资机构的预期还显示出了一定的分歧和共识。一方面，外资机构对中国香港和上海国际金融中心排名变化存在较强共识。外资金融机构认为，上海在2030年将排名第一、第二的比例分别为30%和47%，较2020年的相应比例（14%和13%）均有大幅上升，表明外资金融机构对上海的预期比较乐观。特别是上海在2030年排名第一的比例涨幅较大，说明上海国际金融中心的强势预期并不完全因为中国香港排名下降。另一方面，外资机构对新加坡的远期展望存有分化。外资机构认为新加坡在2030年将排名第一的比例为53%，较2020年上升了13个百分点。但同时，认为新加坡在2030年将排名第三的比例也达到了27%，较2020年上升了10个百分点。从数据来看，新加坡的地位似乎较为稳定（排名从1.8升至1.7），但实际上，受访外资机构对于新加坡未来十年的地位变化存在的分歧最大。从侧面显示了亚洲领先的国际金融中心之争或存不确定性。

　　外资机构对中国金融开放的展望

　　外资机构呼吁更高水平、更深层次的金融开放

　　通过对外资机构访谈可以发现，外资金融机构面临的很多挑战主要在政策落实、监管规则和配套基础设施方面，而这些问题的解决远比允许外资准入更加复杂，需要中国进行深层次的金融供给侧改革，改变传统监管模式，丰富金融市场层次。

　　市场准入方面。一是部分细分金融业务的准入仍然存在障碍。虽未明文禁止外资，但符合申请条件的机构类型中并不包含外资机构。如保险公司资本保证金存款业务、外资银行参与国债期货试点、双向账户通创新业务等。二是已开放的金融业务领域尚需加快推进速度，扩大准入范围。如银行间债券市场A类主承销资格、境外机构通过银行间债券市场直接投资渠道入市安排等。三是已开放的金融市场与业务中，有些仍缺乏具体的配套规则或可操作的路径。如证券公司客户交易结算资金存管业务、私募基金服务机构资格、银行间债券市场相关的免税细则等。

　　监管规则方面。首先，部分监管规则在制定与执行过程中，并未充分考虑外资机构的特点和实际运营情况。比如，目前很多市场准入规则对申请主体的资产或资本金规模都有硬性要求，外资银行在体量上与本土银行的差距使其无法获批开展新业务或进入某些细分市场，这在某种程度上进一步加剧了外资银行市场份额的萎缩。其次，不同的监管机构和政府部门之间的沟通协调不充分，开放口径和步调不一致。最后，金融开放政策与监管政策需要协调统一。一是衍生品人民币保值工具的“实需”监管要求缺乏灵活性。从企业和银行角度看，其一般会考虑对冲一整年所面临的汇率和利率波动风险进行报表保值；而从外汇管理的角度看，有“实需”的外汇业务才是合法合规的业务，对业务逐笔核销，妨碍了企业一揽子保值计划的实施。二是允许外资银行在华开设分行的同时，也需要监管在银行系统上配套安排。三是当前的对外开放是对外资银行在华业务的开放，而不是对外资银行本身的开放。所以，建议扩大债券跨境业务，让中国债券资产走出去，外资银行在这个过程中可发挥重要作用。

　　金融市场配套基础设施方面。主要是债券、人民币等缺乏定价机制。一是债券缺乏定价参考标准，缺乏价格发现的工具，如国债远期指数制约了海外投资。二是人民币也缺乏定价机制。中国的拆借市场存在有价无市的情况，SHIBOR与存款利率和LPR不挂钩，导致大银行和小银行都以揽存款为业务主体。

　　沪港良性互动将提升中国金融的全球竞争力

　　在访谈过程中我们了解到，外资金融机构对上海国际金融中心的乐观预期，不仅来自于其对中国经济基本面强劲、可持续增长的信心，也来自于其对中国金融市场改革和开放的较强预期和期待。例如，一些外资金融机构预期中国在未来能够继续保持在过去几年中的金融开放力度。因此，这也对中国金融体系的进一步改革和开放提出了更高要求。

　　可以预见，随着中国金融基础设施的完善以及金融开放带来的国际化程度的提高，上海将建设成为境外人民币回流的业务中心和全球人民币清算中心。上海的债券市场、股票市场、外汇市场、商品期货市场、各类衍生品等市场及其国际化程度都将获得更快速的发展。

　　不过，中国的资本金融账户开放仍然需要时间。在此背景下，中国香港建设成为全球人民币离岸中心仍然面临机遇。同时，中国内地的金融改革、金融开放，以及中国产业与金融资本的国际化程度的提高，也都将使中国香港金融中心受益，并且相应地对其提出了更高要求。

　　从长期来看，来自上海国际金融中心的竞争压力，将推动中国香港进一步提升其国际金融中心的竞争力。中国香港应当从现在的国际金融产品的分销、批发中心转变为金融产品的创新、研发中心，尤其是成为离岸人民币产品的开发和创新中心，以不断提升其在国际金融产业链中的地位，获得新的发展空间。

　　“对于世界而言香港是中国的，对于中国而言香港是世界的。”在粤港澳大湾区迈向区域一体化的过程中，中国香港国际金融中心应重新评估自身定位，更好地服务于粤港澳大湾区以及更为广阔的内地市场的实体经济。在此基础上，沪港两大国际金融中心的良性互动，将共同提升中国金融的全球竞争力。

　　（本文为中国金融四十人论坛课题《2020年外滩金融开放报告：感知政策的温度》的部分研究成果）

　　作者单位：中国社会科学院世界经济与政治研究所，中国金融四十人论坛，其中徐奇渊系中国金融四十人论坛研究部主任

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