财信研究评8月PMI数据：生产放缓但需求回暖，经济向好趋势未变

生产放缓但需求回暖，经济向好趋势未变

2020年8月PMI数据的点评

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文?伍超明宏观团队

伍超明（财信研究院副院长）?李沫

投资要点?

>> 在外需拖累减缓、国内扩内需政策显效和新旧动能转换提速等多因素作用下，8月制造业PMI较上月略降至51%，连续6个月高于临界值，制造业生产经营状况持续改善。展望年内，前期政策落地将显效加速，加上国内政策重心向需求端倾斜，制造业PMI大概率继续处于扩张区间，且四季度表现会更好些，整体处于上升周期，但全球经济修复的不确定仍较大，PMI短期波动或难以避免。

>> 扩内需政策显效叠加海外经济继续复苏，制造业需求端修复斜率快于生产，但供大于需格局未变；小型企业是制造业PMI的主要拖累项。

一、生产扩张放缓，需求回暖加快，但供大于需格局未变，出口订单减少对需求的拖累继续减缓。受南方汛期扰动和需求恢复偏慢影响，生产指数较上月回落0.5个百分点至53.5%，制造业生产扩张速度有所放缓。同时海外经济继续复苏和国内稳外贸政策显效，出口订单减少对国内需求的拖累持续减缓。加上国内系列扩需求政策的持续推进，医药、非金属制品、金属制品、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等制造业新订单指数回升较多，国内新旧动能转换提速。在国内外需求同时修复下，新订单指数较上月提高0.3个百分点至52.0%，需求端回暖加快。但海外疫情峰值未现，出口订单的恢复不宜过分高估，制造业需求端的修复仍依赖于国内扩内需政策的落地见效。8月“生产和新订单指数差”较上月收窄0.8个百分点至1.5%，表明需求修复斜率快于生产，但供给大于需求的格局未变。

二、小型企业拖累制造业PMI，不同类型企业经济复苏分化加剧。从企业类型看，8月大、中、小型企业PMI分别为52.0%、51.6%、47.7%。其中，小型企业PMI环比下降0.9个百分点，连续三个月位于荣枯线下方，是本月PMI回落的主要贡献力量，不同类型企业经济修复分化加剧。需采取更多结构性、精准性政策支持小型企业恢复，实现稳企业、保就业目标。

>> 工业企业继续去库存。8月原材料库存和产成品库存指数分别下降0.6%和0.5%。原材料和产成品库存同时下降：一是全球疫情反复下，海外经济重启进程放缓，国际大宗商品价格回升幅度有限，上游企业囤购意愿减弱；二是国内需求尤其是消费和制造业恢复偏慢，对制造业生产形成拖累，企业扩产意愿不强；三是制造业需求继续恢复，产成品库存销售加快，下游产成品库存有所减少。

>> 预计8月PPI增长-1.9%左右。受国际大宗商品有所回暖和国内需求继续释放影响，原材料和产成品购进价格指数较上月提高0.2和1.0个百分点至58.3%和53.2，预示8月工业生产者价格指数PPI上涨动能有所增强，边际通缩幅度有望继续收窄，预计8月PPI同比增长-1.9%左右，全年约增长-2.0%。

>> 服务业复苏加快，建筑业高位回落，非制造业景气度有所提高。受疫情对服务业负面冲击逐渐消退影响，8月服务业PMI指数较上月提高1.2个百分点至54.3%，服务业修复明显加快，同时服务业的市场需求继续改善，未来服务业扩张步伐有望继续加快。受高温和洪涝灾害拖累基建工程施工进度影响，建筑业指数较上月回落0.3个百分点至60.2%，但8月房地产施工加快对建筑业形成支撑，建筑业景气度仍位于60以上的高位区间。展望未来几个月，随着高温天气和南方汛期消退，基建引领经济复苏的格局有望延续，对建筑业PMI形成支撑。

正文

事件：2020年8月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为51.0%，较上月下降0.1个百分点；中国非制造业商务活动指数为55.2%，较上月提高1.0个百分点；综合PMI产出指数为54.5%，较上月提高0.4个百分点。

一、制造业PMI持续高于临界值，新旧动能转换提速

8月PMI为51.0%，较上月略降0.1个百分点，但连续六个月处于扩张区间，反映出制造业生产经营状况持续向好（见图1）。原因有三：一是海外主要经济体继续复苏，以及我国出台的系列稳外贸政策措施落地生效，制造业出口需求有所回暖，外需对制造业需求的拖累有所减弱，新出口订单指数较上月提高0.7个百分点；二是8月份南方水灾对工业生产的负面冲击有所减缓，加上灾后重建带动制造业需求回升，如高频指标显示高炉开工率高于2018和2019年同期水平，新订单不仅处于扩张区间，还较上月提高0.3个百分点；三是制造业新旧动能转换提速，如8月高技术制造业和装备制造业PMI为52.8%和52.7%，分别高于上月1.5和0.9个百分点，新动能发展加快带动整体制造业景气度回升。

对于年内PMI走势，预计继续保持在扩张区间，且四季度的表现将更好。主要原因在于年内欧美经济带疫重启，复苏仍将延续，但预计复苏力度将趋缓，影响制造业出口增长；国内政策重心将向刺激需求倾斜，前期货币财政刺激政策进入落地显效期，在资金和项目准备均已到位的情况下，基建投资将对经济起到明显的拉动作用，带动制造业、服务业等相关活动趋于好转，消费需求也将继续边际向好，都利好制造业边际向好。

二、生产扩张放缓，需求回暖加快，但供大于需格局未变，企业继续去库存，预计8月PPI约增长-1.9%

（一）从供给指标看，制造业生产扩张速度放缓

8月生产指数为53.5%，较上月和去年同期分别下降0.5和提高1.6个百分点，制造业生产继续扩张，但速度有所放缓，原因有二：一是南方汛情对工业生产的扰动仍然存在；二是国内生产端恢复持续快于需求端，需求恢复偏慢对工业生产形成拖累。具体看，一方面企业采购意愿有所回落，8月份采购量指数为51.7%，比上月下降0.7个百分点，企业采购力度放缓表明企业生产意愿有所回落；另一方面，原材料库存指数为47.3%，较上月下降0.6个百分点（见图4），生产恢复快于需求下，企业投资愿意不足，生产扩张速度放缓。

（二）从需求指标看，政策见效叠加外需恢复，制造业需求继续加快

8月新订单指数、新出口订单指数、进口指数分别为52.0%、49.1%、49.0%，分别比上月变动0.3、0.7和-0.1个百分点（见图5）。新订单指数回升的原因有三：一是受益于前期政策的落地见效，国内需求继续边际向好；二是全球经济复苏延续叠加稳外贸政策发力，出口订单减少对新订单的拖累继续减缓，是新订单环比改善的原因之一；三是新动能发展加快对制造业需求形成支撑。如8月医药、电气机械器材制造业新订单指数回升较多。但海外疫情峰值未到、保护主义上升、全球需求萎缩的大环境下，制造业出口订单改善空间有限，在政策支持下，下半年国内制造业需求将呈缓慢改善态势。

（三）从供需指标看，供需缺口收窄，但供大于需格局未变

疫后制造业供需两端均出现改善，但需求改善持续弱于供给。生产和新订单指数分别代表供给和需求，8月生产和新订单指数均继续处于扩张区间，分别较上月下降0.5和提高0.3个百分点，“生产和新订单指数差”从上月的2.3%降至1.5%，供需缺口有所收窄，但继续为正（见图6），制造业供大于需的格局未变。

（四）从周期指标看，工业企业去库存

由于产成品库存和原材料库存分别代表下游需求的紧张程度和上游投资情况，所以两者的相对走势变化反应了经济周期状态。

8月份产成品库存和原材料库存指数分别为47.1%和47.3%，分别较上月下降0.5和下降0.6个百分点，均继续处于收缩区间（见图7）。8月份原材料库存和产成品库存同时下降：一是全球疫情反复下，海外经济重启进程放缓，国际大宗商品价格回升幅度有限，上游企业原材料囤购意愿有所减弱；二是国内需求尤其是消费和制造业恢复偏慢，对制造业生产形成拖累，企业扩产意愿不强，补原材料库存动力不足；三是制造业需求继续恢复，产成品库存销售加快。因此，现在仍处于去库存阶段。预计未来政策发力方向有望向需求端倾斜，下半年国内需求侧的修复斜率将明显加快，但全球不确定、不稳定因素较多，或将延长企业去库存周期。

（五）从价格指标看，预计8月PPI约增长-1.9%

8月份PMI原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为58.3%和53.2%，分别较上月提高0.2和1.0个百分点（见图8）。受国际大宗商品持续回暖和下游基建需求释放影响，原材料购进价格和下游行业出厂价格均有所提高。出厂价格提高幅度高于原材料购进价格，有利于下游企业盈利能力的恢复。8月购进价格有所提高，预示8月工业生产者价格指数PPI上涨动能有所增强，边际通缩幅度将继续趋缓。随着前期政策逐步显效和全球需求边际修复，如果疫情不出现第二次爆发，年内PPI降幅将逐步收窄，预计8月PPI同比增长-1.9%左右。

三、小型企业是制造业PMI的主要拖累项

8月份大型、中型、小型企业PMI分别录得52.0%、51.6%、47.7%，分别较上月变动0.0、0.4、-0.9个百分点（见图9）。其中，大型企业PMI持平于上月，波动幅度相对较小，大型企业生产经营状况趋于稳定；在前期制造业帮扶政策的支持下，中型企业连续三个月提高；但小型企业PMI较上月下降0.9个百分点，连续三个月低于临界值，小型企业生产经营面临的困难较大。从分项指标看，除进口指数外，小型企业其他分项指标均有所回落。而中型企业新订单指数提高1.2个百分点，是国内需求恢复的主要贡献力量。整体看，大中型企业与小型企业间的分化有所加剧，小型企业需要更多结构性、精准性政策呵护。

四、建筑业高位回落，服务业复苏加快，非制造业景气度有所提高

8月非制造业商务活动指数为55.2%，较上月和去年同期分别提高1.0和提高1.4个百分点（见图11）。分行业看：

服务业复苏加快。8月服务业PMI指数为54.3%，较上月提高1.2个百分点（见图11）。从市场需求和预期看，8月份新订单指数提高0.5个百分点至51.5%，服务业需求恢复速度有所加快。业务预期指数为61.3%，比上月略降0.1个百分点，服务业市场预期依然较好。展望未来，随着国内政策重心转向需求端，疫情对服务业的影响将进一步消退，服务业需求扩张步伐有望加快。

建筑业景气度高位回落。8月建筑业指数为60.2%、较上月回落0.3个百分点（见图12），其中8月份前期的洪涝灾害和高温天气拖累了基建工程的施工进度，土木工程建筑业景气度回落较多，但房屋建筑业和建筑安装装饰业分别较上月提高0.3和7.8个百分点，房地产施工有所加快，对建筑业形成一定支撑。从需求和市场预期看，建筑业新订单和业务活动预期指数分别为56.4%、66.6%，分别较上月提高1.8和0.3个百分点，建筑业市场需求和预期均有所回升。随着南方汛情的消退和基建项目的陆续启动，我们预计年内建筑业PMI将继续保持较快发展。

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