财信研究评9月外贸数据：内外需回暖提振进出口增速

内外需回暖提振进出口增速

2020年9月外贸数据的点评

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文?伍超明宏观团队

伍超明（财信研究院副院长）?陈然

投资要点?

>>?低基数是出口、进口增速提高的原因之一，跨境资金流动平稳。9月出口、进口增速分别提高0.4、15.3个百分点至9.9%、13.2%，进口增速由负转正。去年同期出口、进口基数较低，是今年9月出口、进口增速提高的原因之一。2020年以来对香港出口与进口增速差持续为正，汇率预期趋稳，资本跨境流动平稳。

>> 出口增速的提高，主要源于对东盟、美国出口保持高增长以及对新兴经济体出口的大幅修复；防疫物资、“宅经济”商品继续支撑出口；民营企业在国内刺激利好政策影响下出口比重继续提高。四季度我国出口有望受益于全球经济继续复苏和国内生产端率先恢复，继续维持较高增长，但主要贸易伙伴面临第二波疫情冲击，出口需求增添不确定性，预计增速可能放缓。

>> 内需回暖促9月份进口增速企稳回升。9月份33种主要进口商品的进口数量增速全面提高，反映国内进口需求回暖，同期制造业采购经理人指数（PMI）中的进口指数自2018年7月以来首次重返扩张区间，录得50.4%，也提供了印证。其中钢材、原油等重要工业品的进口数量连续数月高增长，体现了国内工业需求旺盛。大豆、粮食等农产品(000061,股吧)9月份增速较高，或与加速履行中美第一阶段贸易协定有关。

>> 海外经济稳步复苏，对我国外贸形成支撑。随着二季度以来主要经济体重启社会和经济，全球经济稳步复苏，9月份摩根大通全球综合PMI、全球制造业PMI指数分别为52.1%、52.3%，位于扩张区间。景气指标显示，当前欧美经济体的实际经济情况好于预期，投资者对未来6个月内欧元区、美国和日本经济趋于好转的乐观预期者多于悲观预期者，但第二波疫情对外需的影响仍具有较大不确定性。综合看，全球经济整体有望延续复苏态势，对出口形成一定支撑。

>> 贸易结构继续趋于优化。一是加工贸易在进出口中的比重趋于下降，而反映我国对外贸易自主发展能力的一般贸易比重提高，1-9月份达到60.2%，呈整体上升态势；二是出口产品结构优化，高新技术产品和机电产品在出口中的比重较高，1-9月份两者比重分别为29.6%和58.7%，位于2015年以来的高点。

正文

事件：据海关统计，9月当月全国进出口总额4425.2亿美元，同比增长11.4%。其中，出口2397.6亿美元，同比增长9.9%；进口2027.6亿美元，同比增长13.2%；贸易差额为370.0亿美元，环比减少37.2%（见图1）。

一、低基数效用是出口和进口增速提高的原因之一，跨境资金流动平稳

从进出口增速看，9月出口增速继续提升，进口增速由负转正，贸易顺差收窄。具体看，9月出口2397.6亿美元，同比增长9.9%，增速较8月提高0.4个百分点；进口2027.6亿美元，同比增长13.2%，增速较8月提高15.3个百分点；贸易差额370.0亿美元，较8月减少219.3亿美元，同比减少20.8亿美元。?

为了分析9月进出口增速变动的原因，我们尝试剔除基数效应和香港贸易因素的影响。

从基数效应的影响看，2019年9月出口、进口同比增速分别为-3.2%和-8.2%，分别较2019年8月份降低2.2和2.7个百分点，表明去年9月出口、进口基数较低。2020年9月出口、进口增速分别较2020年8月提高0.4、15.3个百分点（见图1），表明低基数效用是今年9月出口、进口增速上升的原因之一。

剔除香港进出口贸易数据后，9月出口、进口同比增速分别为11.2%和13.2%，较未剔除前的出口、进口同比增速分别提高1.3和保持不变（见图2）。出口增速提高较多，表明香港贸易拖累了9月出口增速。

后金融危机时代以来的实践经验表明，当人民币汇率贬值预期较强时，境内资产存在通过虚假贸易将人民币转移到香港的可能，导致从香港的进口增速会大幅高于出口增速，对香港贸易出口与进口增速差落入负区间；反之，当人民币汇率升值预期较强时，对香港贸易出口增速会高于进口增速较多，对香港贸易出口与进口增速差会在正区间上波动（见图3）。2018年5月至2019年9月份，受中美贸易摩擦升级影响，人民币贬值预期有所增强。在此期间，对香港贸易出口与进口增速差逐渐由正转负后，持续在负区间波动，表明中美贸易摩擦使人民币贬值预期有所增强，存在境内人民币通过虚假贸易等渠道外流的可能。但2019年10月份以来，随着中美贸易谈判取得进展，人民币贬值预期明显减弱，9月份对香港地区的出口增速高于进口增速，资本跨境流动趋于稳定。

综上分析，基数效应和香港贸易都不是本月进口和出口增速变动的原因；2020年以来对香港出口与进口增速差持续为正，反映了人民币跨境资金流动基本稳定。

二、内需回暖促进口增速企稳回升

为了分析9月进口增速回升，是否是国内需求增加所致，我们对33种重点进口商品进行分析，选出其中进口金额增速较高的商品，判断它们进口金额提高是基于数量的增加还是源于价格的上涨。如果是前者，那么说明国内需求增加，反之则相反。

在33种重点进口商品中，9月钢材、铜矿砂及其精矿、粮食、汽车和汽车底盘、集成电路、食用植物油、农产品、大豆、铁矿砂及其精矿、初级形状的塑料、鲜干水果及坚果、纸浆的进口金额，分别同比增加62.7%、47.1%、35.2%、33.2%、28.2%、27.0%、23.2%、17.6%、17.1%、15.8%、15.1%、14.5%（见图4）。

从进口数量上看，9月钢材、铜矿砂及其精矿、粮食、汽车和汽车底盘、集成电路、食用植物油、农产品、大豆、铁矿砂及其精矿、初级形状的塑料、鲜干水果及坚果、纸浆的进口数量，分别同比变动159.9%、35.3%、46.8%、29.9%、-44.0%、9.6%、32.5%、19.4%、9.2%、26.7%、3.9%、31.3%（见图5）。进口金额增速提高的12种商品中，有11种商品进口数量同比增加，说明数量因素是进口金额回升的原因之一。

从进口价格上看，9月钢材、铜矿砂及其精矿、粮食、汽车和汽车底盘、集成电路、食用植物油、农产品、大豆、铁矿砂及其精矿、初级形状的塑料、鲜干水果及坚果、纸浆的进口价格，分别同比变动-37.4%、8.7%、-8.0%、2.5%、128.9%、15.8%、-7.0%、-1.5%、7.3%、-8.7%、10.8%、-12.8%（见图6）。12种商品中有6种商品进口价格同比上升，相比进口数量的全面增加，进口价格涨跌互现，说明价格因素不是进口金额回升的主要原因。

综上，9月进口金额增速的大幅回升，是进口商品数量增加引起的。进口数量的增加，反映了国内进口需求回暖。9月制造业采购经理人指数（PMI）中的进口指数录得50.4%（见图7），较上月提高1.4个百分点，自2018年7月以来首次重返扩张区间，也侧面印证国内进口需求企稳。

三、出口增速的提高，主要源于对东盟、美国出口保持高增长以及对新兴经济体出口的大幅修复

分国家看，9月份对我国主要贸易伙伴东盟、欧盟、美国、日本的出口增速分别为14.4%、-7.8%、20.5%、-2.7%，分别较8月变动了1.5、-1.3、0.5和-1.9个百分点（见图8和9）。除此之外，对金砖国家的出口增速为7.0%，较8月提高8.2个百分点，其中对巴西、俄罗斯、南非和印度的出口增速，分别为16.0%、6.6%、4.1%和4.0%，分别较8月变动了18.8、-10.9、11.8和15.0个百分点。由此可见，9月出口增速的提高主要来自对我国对东盟、美国等主要贸易伙伴出口持续高增长以及对金砖国家等新兴经济体出口的大幅修复。

分产品看，防疫物资对出口的托底作用仍在，9月份医疗仪器及器械、纺织纱线、医药材及药品的出口金额同比增加30.9%、34.7%、96.0%，拉动出口增速提高3.5个百分点；自动数据处理设备及其零部件（主要为笔记本电脑、平板电脑等“宅经济”商品）9月出口同比增长28.3%，拉动出口增速提高2.0个百分点。分企业性质看，民营企业发挥了重要作用，1-9月出口增长10.0%，占出口的比重较上月提高0.3个百分点至55.2%。

综上，9月我国出口在多因素作用下继续回升，展望四季度，预计我国出口增长大概率延续增长势头，但增速可能有所放缓。一是全球经济有望继续复苏，我国出口将受益于外需的回暖；二是我国疫情防控成果显著，生产端恢复较快，将继续有效弥补全球因疫情冲击造成的供给缺口，尤其是在防疫物资和“宅经济”商品上，我国依然是全球供货主力；三是海外疫情第二波来袭，我国主要贸易伙伴欧元区和美国都处于新一轮疫情冲击中，三季度对美出口的大幅回升是出口企稳提高的重要原因之一，疫情再次来袭会冲击我国的出口需求。

四、海外经济继续复苏，对我国外贸形成支撑

9月份摩根大通全球综合PMI、全球制造业PMI指数录得52.1%、52.3%（见图11），分别较上月变动-0.3、0.5个百分点。从主要发达经济体美国和欧元区的经济增长情况看，9月份美国和欧元区制造业PMI指数分别为55.4%和53.7%（见图12），分别较上月变动-0.6和2.0个百分点。全球和主要经济体制造业PMI均位于扩张区间，表明全球经济整体稳步复苏。

从反映现实经济增长与预期差距的指标看，当前主要发达经济体经济增长好于预期。如9月份欧洲的经济意外指数（当其为正数的情况下，表示实际经济情况好于人们的普遍预期，反之则相反）录得47.8%，较上月降低84.8个百分点；美国录得172.9，较上月降低37.9个百分点（见图13）。投资者对未来6个月预期继续维持乐观，如欧洲经济研究中心（ZEW）9月经济景气指数（正数表示对未来6个月经济环境的乐观预期者多于悲观预期者，反之则相反）显示，欧元区、美国和日本分别录得73.9%、70.1%和68.6%，分别较上月提高9.9、16.4和9.6个百分点（见图14），表明投资者对未来疫情防控持乐观态度，对欧元区、美国和日本经济在未来6个月里趋于好转的乐观预期者多于悲观预期者。

综合上述指标，9月份全球经济稳步复苏，且当前实际经济情况好于人们预期，投资者对全球经济增长的预期保持乐观。展望未来数月，在美国、欧盟等“老疫情中心”二次爆发和新兴经济体“新疫情中心”疫情持续蔓延的背景下，预计疫情对外需的影响仍具有较大不确定性。但全球经济整体复苏趋势不变，对未来数月我国出口形成一定的支撑。

五、贸易结构继续趋于优化

一是一般贸易比重呈整体提高态势。1-9月份，一般贸易进出口金额同比减少0.5%，但较进出口金额同比增速高1.3个百分点。同时一般贸易在进出口金额中的比重为60.2%，较1-8月降低0.1个百分点，较去年同期提高0.8个百分点，呈整体提升态势（见图15）。一般贸易产业链更长、附加值更高、更能反映企业自主发展能力，其比重的高位企稳，表明我国贸易结构在不断优化。

二是高新技术和机电产品出口比重处于高位。1-9月份，高新技术产品和机电产品在出口中的比重分别为29.6%和58.7%，分别较1-8月保持不变和提高0.2个百分点，位于2015年以来的高点（见图16），说明我国出口产品结构也在不断优化中。

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