于学军：大宗初级商品涨价引发的全球通胀短期内难以平息

　　“从去年新冠肺炎疫情暴发以来，近两年影响各国及世界经济增长的全球性问题主要是两个：一是新冠疫情对经济社会生活带来的严重冲击，二是全球大宗初级商品涨价造成的通货膨胀。”11月27日，中国银行(601988,股吧)保险监督管理委员会原副部长级干部于学军在由《财经》(博客,微博)杂志、财经网(博客,微博)和《财经智库》主办的“《财经》年会2022：预测与战略”上如是表示。

　　在他看来，由大宗初级商品价格大幅上涨而引发的全球性通胀来势汹汹，显然是由去年美欧日等发达经济体因抗击疫情而共同实行的无限量宽货币政策造成，以美国最为典型。现在预计美国财政预算仅可维持到下个月，若两党达不成大幅提高债务上限的议案，美债违约将是一个灾难性的事件。

　　明年预计中国经济增长将面临一定的下行压力。最明显的是近期报出的统计数据，中国第三季度GDP增长只有4.9%，这个增速逐季下滑，大大低于人们的预期。于学军分析，中国经济增长出现的下行压力，既与新冠疫情及防控有关，也与全球大宗初级商品价格大幅上涨相联系。具体来说，主要有以下五方面的原因：

　　第一，全球疫情不断反复，抗疫形势至今仍不明朗。中国“外防输入，内防反彈”，严防死守，虽然有效、成功，但由于境外疫情迟迟得不到控制，国内即使在某个阶段清零，也仍然无法保证不再被传染。主要因为境外输入的原因，国内零星、散发的疫情时有发生，去年北京新发地，今年南京碌口机场、内蒙额济纳旗等，情况无不如此。这显然极对中国的经济活动带来明显影响。这种控疫形势与2003年中国抗击非典疫情大为不同，形成鲜明的对比。

　　第二，中国是全球制造业大国，我们所需要的原材料，有相当一部分来自进口。全球大宗初级商品大幅涨价，自然会传导到中国的制造业中来，形成巨大的成本上升压力，现在尤其是对中下游的中小实体企业冲击更大，普遍感到生产经营十分困难。

　　第三，去年下半年以来，中国经济增长高基数的影响，明年外贸进出口也会面临相同的问题。

　　第四，大国博弈。外部环境困难加大，我们需谨防，“脱钩”风险对中国经济形成的长期损害。

　　第五，房地产市场、地方政府对土地财政的依赖等问题。总体来说债务过重，使过去长期形成的增长模式难以为继。

　　关于这轮由大宗初级商品引发的全球通胀是短期的还是会形成长期性问题，大家有不同的看法和争议。美联储认为是暂时的，但他们的论调也不断发生调整变化，6月份已不再“坚持临时性通胀”的说法，近期又有开始收紧政策的趋势。在于学军看来，这轮通货膨胀会形成较长的趋势，短期内难以平息。

　　以下为发言实录：

　　于学军：各位朋友，大家上午好！

　　一年一度的《财经》年会始终吸引着财经界人士的关注，我很高兴又有机会来参加今年论题的讨论。

　　从去年新冠肺炎疫情暴发以来，近两年影响各国及世界经济增长的全球性问题主要是两个：一是新冠疫情对经济社会生活带来的严重冲击，二是全球大宗初级商品涨价造成的通货膨胀。两个问题虽然在时间上有前有后，新冠疫情暴发在前，大宗初级商品涨价在后，但这两个问题均发生于去年，都是当前影响全球经济增长的最突出因素。

　　第一，新冠肺炎疫情虽然是个流行病、传染病的问题，但却是当前影响全球经济增长的一个关键变量。从去年到今年，有一点我们可以看得很清楚：哪个国家、地区新冠疫情控制得好，哪个国家、地区经济增长就相对较好。就一个国家和地区来看，哪个阶段新冠疫情控制得好，哪个阶段经济发展就相对较好。新冠病毒很顽固，也很狡猾，这两天在南非发现的B.1.1.529病毒比之前的德尔塔病毒传染性更强，被称为史上最凶猛的变种新冠病毒。病毒不断变异、传染，搅扰得人类社会很不安定。最近美欧等新冠疫情重灾区又发生新一轮疫情的扩散传染，这几天德国单日的传染人数超过7万人，美国则超过11万人，英国成为欧洲第一个新冠感染人数超过千万的国家。

　　正是由于新冠疫情新一轮的暴发、传播，严重影响了之前人们对全球经济增长的相对乐观情绪，各国际机构、投资银行等又开始调低上半年的预测值。全球经济增长明显反映出随着新冠疫情及其防控形势而起舞的特征。

　　第二，由大宗初级商品价格大幅上涨而引发的全球性通胀来势汹汹，显然是由去年美欧日等发达经济体因抗击疫情而共同实行的无限量宽货币政策造成。以美国最为典型，具体可以追溯到去年3月中旬，因新冠疫情在美国的突然暴发和快速蔓延，美联储将联邦储备基准利率从之前的1.5%-1.75%，一下子调低为0%-0.25%，即实行所谓的零利率政策。同时宣布实行无限量的货币政策，到去年12月时，又将其每月的购债规模增加一倍，达到1200亿美元。从此美联储的资产负债表突飞猛进，去年末已达到创记录的约7.5万亿美元（今年则会达到另9万亿美元），这为市场提供了巨额的美元流动性。2020年美国广义货币供应量M2增长25%，为二战之后的最高增速。

　　在美欧日等成熟的市场经济体制下，货币发行一定与财政赤字或赤字财政相结合，否则这些货币是投放不出去的。因此，与无限量宽货币政策相联系，去年以来美国前后两任总统均大力推行力度空前的刺激性财政政策，使美国债务总额快速突破原来限定的21.99万亿美元，今年早已超过28万亿美元。

　　现在，美国共和党和民主党围绕着上调债务限额争执不断，谁都知道美国的债务上升太快，规模过大，长此以往难以为继。预计美国财政预算仅可维持到下个月，若两党达不成大幅提高债务上限的议题，美债违约将是一个灾难性事件，美国财长耶伦认为是一场“浩劫”。2020年美国的赤字率达到15.8%，今年政府债务率高达136%以上，均创二战之后的最高水平。

　　欧英日等几乎所有发达国家均采取了与美国相同的刺激性政策，致使全球流动性大幅扩张、膨胀。二战后全球重要经济体的货币政策操作基本上均与美国美联储的政策方向保持一致，美国加息时各国跟着加息，美国减息时各国跟着减息，形成一致的周期性规律。正是由于全球央行大放水，致使全球流动性太过宽松，所以自去年下半年以来，各类大宗商品开始出现涨价趋势，今年更是大幅甚至成倍上涨，成为一个引发全球性通胀的核心问题。

　　供应链瓶颈加上通货膨胀高企，10月份美国消费者价值指数高达6.2%，创31年以来的新高。因此，美联储的政策态度开始发生明显转变，从11月开始削减其购债规模，每个月减少150亿美元。加息预期也大幅转变，由最早认为2023年末开始加息，现已提前到明年，有的甚至认为明年6月就会出现第一次加息。

　　总之，大宗初级商品大幅涨价以及由此推动形成的全球通胀预期，是明年全球经济增长中的一个突出问题，像梦魇一样挥之不去。

　　第三，明年预计中国经济增长将面临一定的下行压力，这从各个方面已有体现和感觉，也为宏观政策调控增加了新的难度。最明显的是近期报出的统计数据，第三季度中国GDP的增长只有4.9%，这个增速逐季下滑，大大低于人们的预期。中国经济增长出现的下行压力，既与新冠疫情及防控有关，也与全球大宗初级商品价格大幅上涨相联系。具体来说，我认为主要有以下五方面的原因：

　　第一，全球疫情不断反复，抗疫形势至今仍不明朗。中国“外防输入，内防反弹”，严防死守，虽然有效、成功，但由于境外疫情迟迟得不到控制，国内即使在某个阶段清零，也仍然无法保证不再被传染；主要因为是境外输入的原因，国内零星、散发的疫情时有发生，去年北京新发地，今年南京碌口机场、内蒙额济纳旗等，情况无不如此。这显然极大地影响了中国的经济活动。这种情况与2003年中国抗击非典疫疫情大为不同，形成鲜明的对比。

　　第二，中国是全球制造业大国，我们所需要的原材料，有相当一部分来自进口，全球大宗初级商品大幅涨价，自然会传导到中国的制造业，形成巨大的成本上升压力，现在尤其是对中下游的中小实体企业冲击更大，普遍感到生产经营十分困难。

　　第三，去年下半年以来中国经济增长高基数的影响，明年外贸进出口也会面临相同的问题。

　　第四，大国博弈。外部环境困难加大，我们需谨防“脱钩”风险对中国经济形成的长期损害。

　　第五，房地产市场、地方政府对土地财政的依赖等问题。总体来说债务过重，使过去长期形成的增长模式难以为继。

　　第四，对明显上升的通胀形势如何判断？最近美国、中国的统计公报中，有两个数字格外引人注目，一个是10月份中国的PPI指数涨幅上升至13.5%，创1995年以来的新高。同时，CPI也环比上升0.8个百分点，达到1.5%。两者相差12个百分点，形成巨大的剪刀差。不少分析解读认为，这意味着中小企业生产经营困难加剧。二是10月份美国消费者价格指数上升6.2%，创1990年以来的新高。

　　这两个数字，一个中国，一个美国，一个是生产资料，一个是生活消费品，看上去很遥远，好像没什么关系，但实际上是有联系的，背后都与这一轮全球大宗初级商品的大幅涨价有关。但不展开讲了。

　　现在大家普遍关心的一个问题是：这轮由大宗初级商品引发的全球性通胀是短期的，还是会形成长期性问题？看法和意见很不一样，美联储认为是暂时的，主要是由基数效应和供应链瓶颈造成，即供应端的问题，随着这些暂时性因素的化解和过去，价格指数自然会降下来。但他们的论调也不断发生调整变化，6月份已不再“坚持临时性通胀”的说法，近期又有开始收紧政策的趋势。

　　但也有不少金融机构、评论者认为，这次通胀不是暂时的，而会演化为长期性通胀。我总的倾向于后一种意见，上半年就在一些论坛等公开场合发表过看法，我认为这轮通货膨胀会形成较长的趋势，短期内难以平息。为什么呢？限于时间也不展开讲了，最后回到和引用货币主义大师弗里德曼的一句名言，他说：“通货膨胀在任何时空条件下都是一种货币现象”。过多的货币追逐有限的商品，价格自然上涨。

　　我就讲到这里，不对之处请大家批评指正。谢谢！