社科院张明：汇市股市短期拐点正在到来

“明年，短期资本会从一个比较大的流出，有可能变为比较平衡的流动，甚至有比较明显的流入。”11月22日，中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任张明在由《财经》杂志、财经网、《财经智库》联合主办的“《财经》年会2024：预测与战略”上如此表示。

中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任张明

张明表示，从整个宏观来讲，从2022年开始形成的滞胀的格局会继续延续。延续到什么时候？取决于地缘政治冲突的走向以及未来能不能找到新的方式重塑全球的增长。为何会形成滞胀的格局？张明认为有三重压力。第一，地缘政治冲突的上行；第二，美元的强周期未来如何走。第三，不确定性是新冠疫情对全球产业链的影响。

展望2024年，中国经济会怎么样？张明分析指出，从出口端来讲，高利率导致的全球经济的下行会导致全球需求的下降，同时中美贸易摩擦，美国对我们的很多进口限制也会使得我们对发达国家的出口面临挑战；从进口端来讲，随着中美双边关系的改善，大家看到我们开始从美国大量进口农产品(000061)，包括大豆，因此我们的进口除了对美进口增加之外，大宗商品价格的上升也使得对大宗商品依赖度很高的中国也会增加进口的成本。所以我们的贸易顺差进一步的下降可能是个大概率事件。

最后，张明表示，汇市和股市短期的拐点可能正在到来。为什么会有这个判断？张明指出，从宏观数据来讲，今年中国经济的底部就是7月份，8月、9月、10月连续三个月大多数数据在反弹；其次，中美关系边际正在改善，至少在短期内朝着积极的方向走。国内外机构投资者的核心诉求正在得到改善。“从过去这一周的表现来看，汇市的拐点已经得到了市场的验证，所以我们期待2024年中国的股市会有更好的表现。”张明表示。

以下为部分发言实录：

张明：尊敬的女士们先生们，上午好。

非常高兴参加《财经》年会，也很高兴看到《财经》年会重返线下，重返中国大饭店。刚才的讨论很像真正的论坛，李稻葵教授增加了一些“火药味”。（那么）我也亮出我的观点，主要讲两个问题：

第一个未来几年世界经济格局是什么，我想说（的是）“三重不确定”下的滞胀的格局，滞胀的格局会延续。

第二个问题是当前的格局在明年2024年对中国的影响是什么。我提两个判断，第一个判断是从国际角度来讲我们经常账户承压，金融账户反弹或者说改善；第二个观点是十天前写了篇文章叫中国的汇市和股市正在透过拐点，这是我今天讲的两个问题。

先讲第一个问题，怎么看待当前的世界经济格局。

无论是平庸之年还是李稻葵老师讲的板块分化，我想说从整个宏观来讲，从2022年开始形成的滞胀的格局会继续延续，滞胀就是经济低增长和高通胀的结合，比如2022年增长是3.5%，通胀可能到了7%-8%。

为什么滞胀的格局会形成呢？我个人觉得有三重压力。

第一重压力是地缘政治冲突的上行。本来以前我讲三重压力把它放到最后，但我必须把它放到第一位，因为它现在已经成了迫在眉睫的风险。俄乌冲突快两年时间了，没有结束，我们也不知道它什么时候结束；巴以冲突一旦扩大化的话，就很可能把中东的一些比较大的国家卷入进来，比如伊朗、沙特、约旦、黎巴嫩；中美尽管最近出现了一些边际的缓和，中美博弈的长期和持续性这个大方向不会变。

地缘政治冲突对世界经济有什么影响呢？通过两条渠道，第一条渠道在地缘政治冲突加剧的时候，大宗商品价格会有一个更大的波动或者上行，这会加剧全球的滞胀压力。第二条通道是地缘政治冲突会直接影响投资者情绪，冲突加剧的时候投资者会增持避险资产减持风险资产，会加剧金融市场的波动。

第二，美元的强周期未来如何走。为什么从2021年开始美国有一次突破了历史趋势的高通胀呢？我觉得是三重压力的结果，一个是新冠疫情导致的供给侧的冲击；一个是疫情之后美国实施的史无前例的急剧宽松的财政货币政策尤其是财政政策，提高了中低收入家庭的临时性的收入；第三，我们也不要忽视疫情这几年美国进行的技术变革，比如远程办公的模式开始普及。这三重压力导致的情况是2021年开始高通胀。

经过了一年半的加息缩表，通胀下到了3-4附近，核心通胀略高于名义通胀，但是核心通胀往来再往下走有点困难。为什么？因为美国的劳动力市场依然紧张，紧张的劳动力市场会使得工资和薪金面临涨价的压力，因此物价里边的服务和房租就下不来，因此我们的判断是短期内这个通胀距离美联储的目标水平还有一定差距，因此美联储可能不会再加息了，但是明年上半年降息的可能性也比较低。

因此未来半年时间全球依然会在比较高的长期的利率环境下运行，这会有两方面的含义，一个可能会有新的金融动荡，其实从美联储加息以来我们看到两波金融动荡，第一波是接近10个新兴市场的发展中国家因为资本外流陷入了外汇的危机、外债压力的加大、资产价格的下行，比如斯里兰卡、巴基斯坦、黎巴嫩、土耳其、埃及、赞比亚、阿根廷。今年二季度欧美爆发了银行业危机，原因之一也是因为美联储非常陡峭的加息。

未来的风险在哪儿呢？一个潜在风险在美国的高收益债市场，一个潜在风险在美国的房地产市场，另外一个含义就是美国经济在一个很高的利率下可能有点不堪重负，因此开始减速，美国经济减速，刚才朱民老师、李稻葵老师都是统一的观点。

第三个不确定性是新冠疫情对全球产业链的影响。尽管疫情过去了，但是新冠疫情爆发之后很多发达国家都在反思过去的供应链产业链战略，过去非常追求效率，现在改为追求韧性。因此，美国提了两个说法，把跨国公司的业务外包给离自己地理距离足够近的国家或者双边关系足够好的国家，因此全球范围的产业链供应链形成了区域化本地化和碎片化的趋势，这种产业链的格局从全球一体化的产业链变成碎片化的产业链。

一个影响（是）会降低资源的全球配置效率，推升很多商品的生产成本，因此会缓慢推升全球通胀的中枢，第二，大家知道对中国是有挑战的，过去是全球产业链连接最多的核心枢纽，现在全球的地位开始受到影响。

三重压力共同形成了滞胀的格局。

滞从何而来呢？美元强周期会导致经济下行，地缘政治下，通过一些链条会导致经济下行，胀从何而来？地缘政治冲突导致大宗商品价格的上升，还有产业链碎片化之后资源配置效率的下降，导致的生产成本的上升。

这个格局2023年肯定是滞胀的格局，2024年也是，延续到什么时候，取决于地缘政治冲突的走向以及未来能不能找到新的方式重塑全球的增长。第一个问题讲完了。

下面讲第二个问题，2024年展望中国经济会怎么样？我是主要做国际金融的，从两个角度进行分析：

从中国的国际收支的角度来讲，以贸易为代表的经常账户会继续承压，可能会面临更多的压力。压力来自哪儿？从出口端来讲，高利率导致的全球经济的下行会导致全球需求的下降，同时中美贸易摩擦，美国对我们的很多进口限制也会使得我们对发达国家的出口面临挑战。

第二个角度是进口，随着中美双边关系的改善，大家看到我们开始从美国大量进口农产品，包括大豆，因此我们的进口除了对美进口增加之外，大宗商品价格的上升也使得对大宗商品依赖度很高的中国也会增加进口的成本。所以我们的贸易顺差进一步的下降可能是个大概率事件。

但是相反，2024年我们的经常账户会有改善，经常账户可以分为两块，一块是FDI直接投资，另外一块是跨境的短期投资。

从直接投资来讲，今年我们经历了直接投资流入的大幅下降，从外管局的数据来讲，三季度我们甚至经历了FDI净流出，这是很多年来没有发生的事情，但是近期跨国公司没有很多地方可以去，他们也有各自的问题，再加上中国经济本身在反弹，同时我们的制度环境也在进一步优化，所以FDI从明年开始流入方面可能会有改善。

最后就是短期资本，我讲最后一个话题的时候再讲，明年短期资本会从一个比较大的流出，有可能变为比较平衡的流动甚至有比较明显的流入。

最后一个问题，我十天前写了一篇文章，中国的汇市和股市短期的拐点可能正在到来。

为什么讲这个判断？此前我和很多国内外的基金经理做了交流，为什么我们出台了这么多利好的政策，股市房市和其他政策，为什么始终预期没有扭转？他们回答了三个核心的关切：

第一个核心关节就是从高频数据来看，中国的宏观经济增长有没有真正触底反弹。

第二个核心关切，中国房地产市场上民营开发商的流动性困境也没有真正得到疏解。

第三个问题，中美的双边关系，究竟是改善了还是恶化了？

此前，可以说这三个问题的确有很强的不确定性，但是我想说最近这段时间，我们可以看到这三个问题都在发生边际改善。从宏观数据来讲，今年中国经济的底部就是7月份，8月、9月、10月连续三个月大多数数据在反弹，比如我们关注的消费、工业企业利润，当然我们也要看到投资和出口数据依然是不太好的，M1这个数据也是不太好的，但是大多数数据在反弹。再加上前段时间我们新发了1万亿的国债，5千亿用在今年，5千亿用在明年，把今年事实上的财政赤字占GDP的比率提高了3.8%，这就释放了下一步财政放松的信号，对于稳住大家对于短期经济增长的预期非常重要。

第二，中央金融工作会议之后，前段时间有两个很重要的会议值得我们关注，什么会议呢？有一个周的周一深圳国资委参加了万科的三季度业绩发布会，有两个表态：一个是深圳地铁董事长说我们从未考虑过减持万科的股票，深圳国资委主任说大家不知道万科早就是我们的报表企业了，言外之意就是万科可以算一个国有企业的参股企业。因此，我相信这个会之后万科的流动性困境会有根本的改观。

第二天，这周的周二，央行、证监会、住建部召开了一个会，请了很多的开发商参加。我觉得这两个会就代表着中国政府真的开始直面房地产市场上民营开发者的流动性问题，只要中国政府出手，民营开发商短期内的顾虑就会逐渐被打消。

最后一点是中美关系边际的改善，最近半年中美的高层互访越来越多，尤其是前段时间习主席访问美国，大家可以看到中美关系至少在短期内在朝积极的方向走，未来有很多的领域重新开放了大家正在讨论。

因此这三个问题得到解决之后，我当时说基于这三点，国内外机构投资者的核心诉求正在得到改善，因此我有一个大胆的判断，就是股市和汇市拐点快到来了，从过去这一周的表现来看，汇市的拐点已经得到了市场的验证，所以我们期待2024年中国的股市会有更好的表现，谢谢大家！