一纸对赌协议引发的北摩高科收购迷局：标的估值曾高达56亿元

一场原本各取所需的交易，三年后却成为双方矛盾爆发的导火索。交易双方围绕一份对赌协议各执一词，针锋相对。被收购方要求收购方履行承诺，兑现至少1.2亿元的奖金；后者却坚称对赌协议不存在。

这场收购发生在2020年。当年9月，北摩高科作价3.76亿元受让阎月亮所持北京京瀚禹电子工程技术有限公司 （下称京瀚禹）51%股权，成为控股股东。该次交易按京瀚禹全部股东权益价值73725.50万元定价。

北摩高科、京瀚禹的主营业务并不相同。北摩高科2003年注册成立，2020年4月上市，主要产品包括飞机刹车控制系统及机轮、刹车盘（副）、起落架和检测试验等。京瀚禹的业务包括为客户提供元器件的筛选、破坏性物理分析（DPA）等可靠性检测试验以及测试程序开发等服务。

在这笔收购之前，两家上市公司也曾有意收购京瀚禹。成立于2008年的京瀚禹已初具规模，2019年实现营收1.92亿元，净利润为7441.59万元。收购时，北摩高科对外声称，两家公司虽然业务不同，但都为航空装备提供产品服务。京瀚禹是北摩高科的供应商，两者具有协同效应。

2020年9月，京瀚禹纳入北摩高科合并报表范围。2020年9月至12月，京瀚禹实现营收分别1.31亿元。北摩高科收入规模大增，2020年实现销售收入6.87亿元，同比大涨65.95%。2021年底，京瀚禹以56亿元估值获得机构投资。北摩高科还有意分拆京瀚禹，推动它独立上市。双方一度合作无间，但蜜月期却未能一直延续。

2023年10月，北摩高科总经理张天闯和副董事长王飞等人，闯入京瀚禹办公区，拿走公章及营业执照。双方爆发肢体冲突，京瀚禹玻璃大门被撞碎，张禹被数人按倒在地，被打至轻微伤。张天闯、王飞分别是北摩高科董事长、实际控制人王淑敏的女婿、女儿。张禹是京瀚禹创始人阎月亮之子，原在京瀚禹担任总经理助理。

张禹还向时代周报记者披露，北摩高科收购京瀚禹时，王淑敏曾与阎月亮等人签订《业绩承诺及补偿协议》。京瀚禹超额完成业绩对赌，按协议约定，阎月亮带领的经营团队理应获得至少1.2亿元的奖金。

2023年8月，以阎月亮为代表的京瀚禹经营团队向王淑敏讨要奖金，但王淑敏反悔，并要求变更奖励项目，由现金改为股票，京瀚禹管理团队拒绝。张禹将讨要奖金视作双方矛盾爆发的主要原因。

12月16日下午，王淑敏在接受时代周报记者采访时一再否认存在对赌协议，“没有和京瀚禹签订任何业绩承诺及补偿协议”。在她看来，纠纷起因是双方对京瀚禹剩余股权的收购价格存在分歧。

双方屡屡对外发声，指责对方存在过失，并开始诉诸法律。阎月亮一方已就王淑敏撕毁协议约定、违反京瀚禹章程召开董事会变更法人向法院提起诉讼。北摩高科也已就所称的阎月亮涉嫌职务侵占行为向公安机关报案。

双方矛盾公开化

10月9日，双方矛盾彻底公开化。

张禹向时代周报记者回忆，当天，张天闯带人强闯京瀚禹办公楼，砸碎三层办公区大门，双方发生肢体冲突。张禹随即报警。在张禹接受询问时，张天闯借故离开，与他人找到钥匙，打开保险柜，抢走公章和证件。张禹闻声前去阻拦，却遭致对方殴打。

王淑敏、张禹都向时代周报记者提供了双方肢体冲突、拉扯推搡的视频。张禹向时代周报记者提供的司法鉴定结果显示，他的右侧眶内壁骨折，构成轻微伤。

工商资料显示，在冲突发生的第二天即10月10日，京瀚禹法定代表人由阎月亮变更为刘斌。同时辞退了阎月亮一方的人员。北摩高科否认发生抢公章事件，只称收购已满三年，按程序对京瀚禹董事会进行正常换届。

“我们原本就打算发行股份（募资）收购阎月亮手里的京瀚禹股权。”王淑敏向时代周报记者解释说，“但到了要签协议的时候，阎月亮要价8个多亿，比原来多了2亿元。我们没同意。”她还透露，后来，阎月亮同意以6亿多元的价格转让股权，但双方又对8000万元保证金如何支付产生分歧。

北摩高科称，京瀚禹在审计过程中发现阎月亮存在涉嫌职务侵占、侵害京瀚禹利益的行为。

“关于阎月亮涉嫌职务侵占的相关证据，我们已提交给公安机关。”王淑敏表示，因京瀚禹未来计划申请IPO，阎月亮的行为严重损害了京瀚禹公司和其他股东的利益，不再有担任公司高管的资格，因此其他股东提出要罢免阎月亮职务。

“所谓职务侵占，是王淑敏的打击报复。”张禹告诉时代周报记者，双方分歧与一份未曾公开披露的对赌协议有关。张禹介绍，在阎月亮等管理层带领下，京瀚禹2020年至2022年的净利润总额高达5.53亿元，这就已远超对赌协议设定的目标3.76亿元（2020年至2023年合计净利润）。按对赌协议约定，京瀚禹管理层将得到40%超额业绩奖金。

2023年8月，京瀚禹管理层与王淑敏沟通兑现业绩奖金一事，遭到王淑敏拒绝。当月中旬，京瀚禹管理团队10人联合签名致函北摩高科，要求上市公司及王淑敏尊重合同，信守承诺，兑现奖励，否则，保留向证监会、深交所投诉以及寻求新闻媒体监督的权利。

张禹向记者出示了高管联名信。他坚持认为，正是这次讨要业绩奖金不成，让双方关系急转直下，也为抢公章闹剧埋下伏笔。

真假对赌协议

张禹向记者提供了上述对赌协议的扫描件，该协议签署日期为2020年8月30日，签订双方为甲方王淑敏、乙方阎月亮、雷万钧（京瀚禹原副总经理）。在协议的最后一页上，有王淑敏、阎月亮、雷万钧等三人的签名。

张禹多次向时代周报记者确认，对赌协议上的签名为王淑敏亲笔签署，“这可以去做笔迹鉴定。”他还提供了王淑敏与阎月亮讨论对赌业绩完成指标的微信聊天记录。

据张禹向时代周报记者提供的对赌协议，2020年-2023年，乙方承诺京瀚禹每年扣除非经常性损益后的税后净利润分别为7500万元、8600万元、1亿元和1.15亿元，合计3.76亿元。

协议约定，若业绩承诺期结束后，京瀚禹在业绩承诺期内累计实现扣非净利润数高于承诺累计净利润数的，乙方有权提请北摩高科召开标的公司股东会，将超额业绩的40%以奖金的形式分三年奖励给标的公司管理团队。

时代周报记者查询公告时发现，在公告股权转让协议时，北摩高科并未披露这一对赌协议。原本旨在约束京瀚禹管理层的业绩承诺，京瀚禹最终提前超额完成。张禹测算，2020年至2023年6月，京瀚禹累计实现税后净利润约6.13亿元。基于对2023年全年业绩的预测，预计京瀚禹共将完成业绩承诺的192%。按对赌协议预定，管理团队应至少获得1.2亿元的业绩奖金。

“我们希望北摩高科信守承诺，按照对赌协议约定，给付京瀚禹管理层应得的业绩奖金。”张禹说。

12月10日，北摩高科公开宣称，王淑敏未与阎月亮、雷万钧签署任何《业绩承诺及补偿协议》。北摩高科在收购京瀚禹控股权的过程中曾就业绩对赌事项与阎月亮进行过沟通，但因京瀚禹在被北摩高科收购之前曾经分别在2018年和2019年两次出售控股权“未遂”，特别是在北摩高科收购京瀚禹之前，康达新材(002669)曾希望收购京瀚禹并与其签订了业绩对赌协议，后因京瀚禹未完成业绩对赌导致交易失败。考虑到上述事宜，北摩高科未与京瀚禹签订任何业绩承诺及补偿协议。

王淑敏指责协议漏洞百出，“协议没有盖公章，单独三页纸，也没有骑缝签字或骑缝章；二是对赌协议的内容与股权转让协议的内容相悖；三是签字字体不一样。”她解释称，根据双方签订的股权转让协议，约定阎月亮对应收帐款回款速度进行承诺，但对赌协议里反而是王淑敏对京瀚禹的应收帐款回收进行承诺，如果没回收完，还要给阎月亮、雷万钧补偿，“我不会签这样明显不合理的条款”。

王淑敏还称，因计划京瀚禹分拆上市，所以没签对赌协议。

京瀚禹上市前景几何？

北摩高科、京瀚禹，两家公司的总部都位于北京昌平区，相隔约1公里。

在被北摩高科收购前，阎月亮和张禹分别持股京瀚禹95%、5%。两人曾对外寻求出售京瀚禹股权。2018年11月，苏州固锝(002079)（002079.SZ）计划全资收购京瀚禹，但因收购条件未能达成一致，未能成行；2019年12月，康达新材（002669.SZ）又看上京瀚禹，计划逐步取得京瀚禹100%股权。不过，京瀚禹2019年业绩对赌失败，交易也最终作罢。

2020年9月，北摩高科控股京瀚禹，持股51%。阎月亮、张禹持股比例分别为44%、5%。

股权过户后，王淑敏女婿张天闯成为京瀚禹董事长，阎月亮继续担任京瀚禹的法定代表人和总经理。京瀚禹的经营业绩也相当靓丽——2021年、2022年、2023年上半年分别实现营收5.56亿元、4.44亿元、1.95亿元；净利润分别为2.61亿元、1.57亿元、6397万元。同期，京瀚禹为北摩高科贡献的并表利润合计约2.45亿元。

收购完成初期，双方分工明确，合作顺畅。张禹向时代周报记者坦诚，“双方是有过一段蜜月期。”这几年的合作过程，我觉得挺愉快的。”王淑敏也向时代周报记者表示，“刚开始京瀚禹账上没钱，房子都质押着，周转不过来，也从上市公司借了不少钱。”

王淑敏称，2021年，北摩高科协助京瀚禹引入战投。当年12月，苏州汉虎创业投资合伙企业（有限合伙）和汉虎叁号分别以3亿元和2.6亿元向京瀚禹以现金方式增资，合计增资5.60亿元。王淑敏和张禹均向时代周报记者确认，2021年，投资机构对京瀚禹给出的整体估值达56亿元。目前，苏州汉虎创业投资合伙企业（有限合伙）和汉虎叁号分别持有京瀚禹5.36%、4.64%股权，是第三和第四大股东。

王淑敏直言，汉虎系资本也是北摩高科的投资人，“作为北摩高科的股东，他们这些年挣了不少钱。”京瀚禹引入汉虎系资本后不久，北摩高科就公告，拟启动分拆京瀚禹上市的前期筹备工作。

王淑敏还称，京瀚禹获得汉虎系资本5.60亿元战投，才得以投资建设南京实验室，“北摩高科这几年给了京瀚禹很大的支持。”张禹对此却并不认同，北摩高科对京瀚禹支持并不多，“只是对京瀚禹回收应收帐款会有一些帮助，因为有了上市公司的背书。”

他还披露，这几年，北摩高科为京瀚禹对接的资源，所贡献的业绩只有1600多万元。而京瀚禹取得2021年的靓丽业绩，主要是因为当时赶上元器件国产化的风口，各类订单大幅增长，京瀚禹得以快速增长。

时至今日，京瀚禹上市一事再无下文。“我始终认为上市不是京瀚禹的主要目标。京瀚禹所在行业竞争激烈，一年保持个把亿的利润就挺好。”王淑敏说，京瀚禹仍是行业龙头，尽管风波频出，但对京瀚禹的未来发展依然充满信心。

在今年4月召开的业绩说明会上，北摩高科直言：“京瀚禹本身的规模优势、资质优势和技术优势是其他竞争对手无法比拟的”。按北摩高科为京瀚禹设计的规划：第一，深耕元器件可靠性检测业务；第二，拓展环境与电磁兼容试验业务；第三，2023年计划逐步释放南京实验室产能，同时公司已经规划西安、南京分中心的今年主要任务指标。未来公司的战略规划是全方位、一体化的产业链条服务，为市场提供一站式、全方位专业半导体可靠性解决方案。

张禹则希望，上市公司停止欺骗，履行之前的承诺，“至于公司的未来发展，都可以协议解决。”