林晓东：指数投资可以带来长期优质的回报

　　和讯网消息 5月26日，2019清华五道口全球金融论坛在北京召开，Vanguard集团亚洲区总裁林晓东出席，并参与主题为“财富管理的机遇与挑战”的分论坛发言。

　　他表示，指数投资可以对投资者带来长期更为优质的回报；指数基金的发展跟市场的任何变化没有直接的相关性；被动投资者也可以在公司治理方面起到一个非常积极的作用。

　　以下是演讲全文：

　　林晓东：谢谢高老师的介绍，我也是清华五道口的在读校友，很高兴今天来到这里和大家分享。

　　前面嘉宾从不同的角度阐述了他们的思考，我今天讲一个老调重弹的话题，指数基金的谜团。上个礼拜发生了一件大事，美国市场上面指数基金的规模第一次超过了主动管理型基金。我今天本来想讲另一个话题，但是因为出现了这个事情，所以我讲一个老调重弹的话题。指数基金这几年特别受到投资者欢迎，认为指数基金是下凡的天使。但是竞争对手和同行眼里，指数基金是洪水猛兽，我利用大家吃饭之前的10到15分钟，给大家分析一下指数基金到底是天使还是魔鬼？为什么指数基金会对投资人带来长期的价值？变成低成本投资的谜团。我们55000亿美元的资产里面有15000亿的主动管理基金，我们并没有任何偏好，对于我们来说，我们经过40年的经营管理，意识到真正可以掌握在投资者手里的是你的投资成本，可以决定你长期的投资回报。今天我们强调了不仅仅是指数投资，而是更多强调低成本投资对长期投资回报的影响。

　　我们可以看到指数基金显而易见给大家带来了四个非常明确的优势，第一它有非常明确的可预见性，因为你最终是一个指数，这个指数过去这么多年来相对回报跟波动性你是可以看得到的，并且它的回报指数，回报减去管理费就是你的基金在相对长的周期里面取得的回报。指数基金的成本在发达市场是主动管理型基金的五分之一，指数基金也有广泛、分散、多样化的优势。假如你通过四个Vanguard集团的基金，全美国债券股票基金，加上全国际股票基金，全国际的债券基金，你就可以构建一个覆盖全世界所有股票市场跟全世界所有债券市场非常分散化的投资组合。

　　最后，指数基金的换手率比较低，对于美国投资者有非常大的税收优势。今天后面所有的数据引用的都是美国市场的数据，比较简单去讲解。我们也研究了其他的发达市场跟新兴市场，基本上做出来归因的分析跟美国市场是一致的，为了今天讲解方便，我们用美国市场的数据作为主要讲解数据。

　　我们可以看到指数基金之所以可以成功，它是基于最主要的原理，零和博弈的游戏。所有的专业投资人想取得市场回报，如果在市场均衡的情况下一定有50%的人是跑赢市场，50%是跑输市场，最后是零和游戏。我们可以看到如果把你的管理费算上以后，我们上面的这幅图，灰色是主动管理基金，蓝色是指数基金。大部分的灰色柱状图集中在左侧，也就是说是在长期来看3000个美元的公募基金里面大部分的主动管理型基金是跑不赢市场的平均水平的。我们也对美国的主动管理基金做了深度分析。过去15年，我们可以看到如果从美国股票作为例子，只有7%的美国股票基金在15年里面可以跑赢市场，只有5%的债券型基金可以跑赢美国债券市场的基准，成本在债券显得更加重要。指数基金是非常好的资产配置的工具，当你做资产配置的时候，你作出了股债支架的比例，以及随着市场变化做出了一些调整，最主要是通过下面的投资工具。我们可以看到蓝色的条状图是过去的15年排名前75分位和后25分位的指数基金的回报程度。不管是前75分位还是后25分位回报还是比较相近的。灰色的条状图是主动管理基金和排名后25的主动管理基金。在2009年的时候，排名前75分为的主动管理基金平均跑赢市场9%，后25位跑输市场9%。当你做完资产配置以后，你选择哪个基金是非常讲究的学问。

　　我们可以看到指数管理型基金不但为投资者带来了回报，还对整个行业带来革命性地便变革，左边是1993到2016美国市场基金费率的变化，指数基金的费率从1993年的0.3%一直下降到2016年的0.12%，这是美国指数基金市场的平均水平。

　　可以看到，指数基金的费率从1993年的0.3%一直下降到2016年的0.12%，这是美国指数基金市场的平均水平。 它带动的是美国主动管理型的基金平均管理费从1993年的0.83也下降到了2016年的0.65，不但指数管理型的基金自己下降了它的费用，也带来了主动管理型基金费用的下降。所以我们可以看到从1993年到2016年费率的下降为全美国的居民一共节省了1530亿美元的管理费。但这个是相当于全世界第四大经济体，还是非常可观的一个数字。

　　在这里我们并不是说指数基金就一定比主动管理型的基金好，我们觉得低成本的低管理费的基金在长期可以跑赢市场的概率更高。市场通过它自己的行为作出了选择，上面四条线是我们把美国所有的基金不管是指数基金还是主动管理型基金，我们严格按照它的费率做了一个分类。

　　在过去的从2001年到2017年年底，收费最低的25分位的基金募得了7600亿美元的净现金流入。所有客户新增的钱全去了收费最低的25分位的基金里，这里面包括了指数型基金也包括主动管理型的基金。 其它的收费相对较高的分别募得了1830亿、2340亿跟2930亿美元的净流出，所以美国投资者已经用自己的行动证明了为什么低成本的基金在长期的表现会超过高成本的基金，我们也看到市场上对指数基金有不同的批评，这里主要有六大批评：

　　第一，大家觉得随着指数基金的发展股票市场离散程度下降，也就是价值挖掘的机会下降，对主动管理基金提供了一个巨大的挑战。在这幅图（PPT）里股票离散程度从罗素3000这个指数，包括大盘股跟中盘股，从1993年到2016年平均水平维持在75%，在市场上有75%的股票每年回报要么高于基准10%或者是低于基准的10%。从1993年到2016年指数基金从市场的占有率10%涨到了46%，股票的离散程度并没有发生变化。也就是说对主动管理投资人来讲，他可以寻找的价值并没有发生显著的变化。

　　第二个，ETF为市场带来的更多的波动性。2001年开始有97个股票型的ETF，到2016年一共有1138个股票型的ETF，还有被动基金的市场占有率到了45%。灰色的这条线是美国股票市场的波动性，我们看到指数基金的规模的发展跟灰色这条线美国股票市场的波动性并没有任何的相关性。

　　第三个批评，大家觉得指数基金由于它随着指数的再平衡，它总是买入大盘股，卖出小盘股，所以导致了美国市场发生了一个机构投资者追涨杀跌的情况。我们从这幅图上可以看到指数行基金只占全市场交易额的5%，而大部分95%是由主动管理人做的交易，指数型的基金跟被动型的基金并没有对市场的结构跟价值的发掘产生任何结构性的影响，因为它的交易量特别小。

　　第四个批评, ETF的发展导致了它所代表的标的波动性加剧。蓝色的图是股票型ETF，一级市场的申购赎回占股票市场交易量的6%。下面绿色的这幅图是指数行情的ETF，一级市场的占有率占整个交易量的17%，也就是ETF大部分的较量是在二级市场，并没有影响到本身资产类别的市场波动性。

　　第五个批评，由于指数投资导致市场集中化，1979年到2016年美国上市公司的数字是在逐渐的减少，总数在减少，但是这里面唯一的变化是什么，微小型股，这些特别小规模的公司不管是主动管理型的基金还是被动管理型的基金他一般都不会投。因为这些股票的市值太小，流动性太差，交易成本太高。并且它的小盘股，微小盘股它的市场的市值的占有率一直维持在1.5%，所以并没有由于指数基金的发展而对整个市场的结构产生任何变化。

　　最后一个批评，说被动投资能不参与公司治理。但是我们可以看到这是我们坚信的四个理念，作为被动的投资者，我们会从公司的董事会、治理架构以及薪酬还有整个公司的风险管理，四个角度去看整个公司治理，我们相信的理念是被动投资、主动参与公司的治理。

　　所以这是我们前面讲的，大家市场上对指数基金的六个批评。

　　最后，很快的总结一下今天所讲的：第一，指数投资或者说低成本投资可以对投资者带来长期更为优质的回报；

　　第二，指数基金的发展跟市场的任何消极或者是结构性的变化没有直接的相关性。

　　第三，被动投资者也可以在公司治理方面起到一个非常积极的作用。

　　由于时间关系我今天就跟大家分享到这里，谢谢大家！

　　（根据嘉宾现场演讲整理，未经本人审阅）