10月LPR按兵不动 逆周期加码下仍有下调可能

全国银行业同业拆借中心10月21日的数据显示，1年期LPR品种为4.2%，与上次持平；5年期以上品种为4.85%，同样持平于上次。

这低于市场预期，债市走弱。Wind数据显示，当日国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.29%，盘中最大跌幅0.39%，银行间现券主要利率债收益率上行3bp左右。

21世纪经济报道记者采访了解到，9月MLF利率、市场利率、银行资金成本并未明显下降，所以LPR保持不变。分析认为，LPR未变显示央行货币政策保持定力，并未明显放松。

“10月LPR保持不变，表明了货币政策保持克制，央行认为目前经济状况不需要过度刺激。”德国商业银行驻新加坡高级经济学家周浩表示。

10月21日，《人民日报》发表《当前货币政策取向怎么看？》一文指出，与过去相比，如今在使用货币政策工具时确实有不同，逆周期调节的“味道”更浓。市场分析人士认为，鉴于宏观经济下行压力加大，年内LPR利率仍有可能下调。

LPR为何保持不变？

今年8月，央行推进贷款利率市场化改革。改革后LPR参考MLF，贷款利率则锚定LPR。

本月是央行在LPR改革后第三次公布LPR报价。总体看，三个月来LPR下调幅度呈逐渐收窄态势——8月20日一年期LPR下调10bp、5年期以上LPR下调5bp；而9月20日一年期LPR下调5bp、5年以上LPR维持不变；10月21日，两者利率均未变动。

报价机制改革后，LPR按公开市场操作利率（主要指MLF）加点的方式形成。在实践中，LPR利率不止和MLF相关，还和银行资金成本、市场利率等密切相关。

MLF利率方面，10月16日在没有MLF到期的情况下央行年内首次新作2000亿MLF：期限1年，中标利率3.3%，价格与上月持平——这是本次LPR未调整的重要因素。

在市场人士看来，此次新作MLF颇具风向标意义。光大证券(601788,股吧)首席银行业分析师王一峰表示，此次新增MLF操作，可以使得未来MLF到期期限分布更加均匀，央行可以根据实际情况，每月安排MLF操作，为引导LPR下行创造先行条件。未来MLF可以实现按月的常态化操作。

市场利率方面，10月DR007在2.6%左右，和9月相当；10年期国债收益率在3.12%左右，相比9月还有所上升。市场利率稳中有升，意味着银行拆借成本并未下降。

中信证券首席固收分析师明明分析称，（本次LPR未调整）一是前两次LPR报价已经下降了，并且有一定的下降幅度，体现了利率市场化的政策效果。二是目前银行的负债端压力还是比较大，在负债端成本刚性约束下，资产端下行的空间也受到了约束。

此前9月LPR第二次报价时，虽然MLF利率并未调整，但一年期LPR仍下降了5bp。这主要因为9月16日全面下调银行存款准备金率0.5个百分点，商业银行资金成本下降。但10月没有全面降准的操作，银行综合资金成本并未明显改善，导致难以通过压缩银行点差进一步调降LPR。

中国民生银行(600016,股吧)首席研究员温彬表示，9月社融和M2均高于市场预期，这显示银行负债端获得一定程度改善。但银行负债成本的有限改善与经济下行情况下银行风险成本上升形成对冲、相互抵消。

“在优质资产愈发稀缺背景下，银行不得不进行客户下沉，通过挖掘更低信用等级的中小客户实现更高收益。在综合考虑风险防控的内在需求下，银行风险偏好保持稳定，LPR报价中的银行点差部分也保持稳定。”温彬表示。

货币政策风向

在此之前，市场机构预计本次LPR可能会小幅下调。

10月21日第三次LPR报价出炉后，债市走弱，显示LPR报价未如预期下调。华东地区某城商行债市交易员表示，这可能反映出央行在利率调整上还是相对谨慎：一来防止房地产泡沫和通胀风险，二来打击资金在资本市场空转。

“第三次LPR报价没有继续下行反映了近期货币政策的定力。降准后流动性投放规模很小，而近期政策层面的发言也逐步冷淡了市场的降息预期。”明明表示。

“LPR不再下调，显示政策立场趋于中立。货币政策开始更多受到近期CPI上升较快的制约。”中金公司宏观分析师易峘称。

国家统计局最新公布的数据显示，三季度经济增速回落至6.0%，而9月CPI突破3%。从宏观经济运行来看，当前货币政策面临“两难”：一方面CPI上行要求货币政策收紧，另一方面经济增速情况要求货币政策放松。

具体看，本轮CPI上涨主要由猪价推动（结构性通胀），因此对货币政策制约有限。分析认为，四季度仍需加大逆周期调节力度，货币政策会往偏松方向调节，降息仍有可能。在LPR改革后，“降息”分为两个维度：一个是央行政策利率（如MLF、逆回购），另一个是LPR报价。

“MLF利率本身取决于央行通过招标方式投放流动性形成的市场化招标结果，受到流动性的影响，是影响LPR报价的一个因素。”央行货币政策司司长孙国峰10月15日在发布会上表示，“就LPR利率本身来讲，更多的是通过市场利率去体现，当前市场利率水平比去年已经有很大幅度的下降。现在更重要的是通过改革的办法完善利率的传导机制，疏通货币政策的传导渠道，促进贷款实际利率下行。”

这意味着未来央行引导LPR报价下行，将更多采取控制银行负债成本、提升风险偏好水平的方式来达成，从而达到疏通“MLF-LPR-贷款实际利率”的目标。

明明表示，后续政策可能还是采用定向降准等方式降低商业银行自身的资金成本和风险溢价，进而降低企业实际融资成本。在资金成本和风险溢价压降的过程中，年内LPR仍然有小幅下行的空间。

温彬称，在多重因素影响下，央行会加大逆周期调节力度，银行负债端有望获得改善。在“量”增“价”调的预期下，未来长端利率有望下行，同时政策利率也有调降的空间和必要，预计下阶段LPR有望稳中有降。