新三板酝酿提高门槛 耍手段挤创新层将遭惩治

分层的风险那是对于企业来讲的，因为对于投资者和监管部门来讲带来的是红利。两极分化是市场优胜劣汰的自然选择。只有业绩良好，真正受到市场考验的企业，才能在市场中活得下去，否则势必被市场淘汰，而且监管会不断地趋严。

证监会暗示转板制仍不成熟 或待注册制东风企稳

在证券法尚未修订完成，注册制尚未正式实施的前提下，转板通道与IPO通道同在监管层的发行节奏控制下，从新三板转板创业板，仍需要等同于创业板IPO。在注册制实施后，新三板挂牌公司在满足条件后可直接向交易所申请上市，才能实现真正意义上的转板。

新三板将严打做市套利 主办券商或戴紧箍咒

新三板将严厉打击做市商操纵价格、牟取私利，扭曲股票价格的行为，主办券商或许将被戴上“紧箍咒”，竞争机制也在加强。

Q

和讯网

各位和讯网友大家好，欢迎收看最新一期的中国分析师，这次做客我们和讯网的是民生证券新三板研究员乔誌东老师，欢迎乔老师。

A

乔誌东

各位观众好，大家好。

Q

和讯网

乔老师，我们都知道关于新三板分层这块，最近全国股转副总经理隋强表态，可能5月份要实施，又说通过技术调整达到分层这个要求手法行不通，这给市场传递了什么样的信号呢？

A

乔誌东

首先隋总这次表示和这次发言有施展前瞻性和市场的预期落地性的，因为现在新三板最大的政策红利也就是分层，所以关于分层的预期市场都形成了共识，都是在5月份。这次隋总强调5月份必须进行分层，也让大家吃了一颗定心丸，新三板今年最大的红利，分层在5月1号是必定会实施的，但是隋总又强调说通过技术调整来达到进入创新层的准入标准，这个是行不通的，他的意思是说我们现在分层有三个标准，这三个标准是根据不同的企业有不同的情况，根据他们量身定做的，有企业可能说他的创新能力比较强，所以营收增长比较快，适应第一个标准。如果企业盈利能力有一定的显露，又符合第二个标准。有的企业在市值方面有一定的优势，包括在招揽投资者还有做事方面有一定的优势，可能符合第三个标准。但是因为第三个标准这块比较容易通过外在力量进行实现，所以说隋总也强调地说通过外在力量来实现，带来突击创新层的方法不太好，因为我们分层目前是要筛选出真正的质地优良的股票池，形成一种标杆效应，形成一种学习效应，让好的企业能够都被大家所看重，让一些质量稍微差一点的企业，也能向这些好的企业学习，形成一种能上能下的机制，同时也能降低投研和监管的成本，这是咱们分层的应有之意。投机取巧也不是说咱们分层最终的目的，最终目的还是要筛选出真正优秀的企业，这是隋总强调的一点，我也是觉得对这点非常地认同。 另外一点，从实际情况来看，去年11月底发布的分层标准还是属于征求意见稿，正式的标准还没有正式地发布，但是在4月份肯定会发布的，因为5月份就要分层，4月份正式的标准肯定会发布的。我们现在新三板企业已经有6300多家，真正要达到创新层的标准，以我的估计，可能也就在300到400家左右，我们为了创造出稀缺性，势必说要在标准上进行一定的把关，监管层一直还没有把分层的标准真正地落地，出台真正的征求方案后的标准，也是从这方面的考虑，隋总说这种方案行不通，可能就是说我们之后真正的标准落地后，并不是说就像大家之前所按照的征求意见稿的样子所实施的，有可能说第三条标准，做市商之前要求是6家以上，这次突然要求是10家以上，包括你的市值，这块可能有新的要求，你这种突击的，靠外部力量而不是提高自身企业业绩的方式，这种方式可能路不太好走，隋总着重点也是在于这点，对于市场也是比较有现实意义的。

Q

和讯网

可能就是担忧很多企业不择手段。

A

乔誌东

对，搞这种突击，大家都想上创新层，这样的话能受到投资者更多的关注，也能得到一些融资方面的红利。但是监管层包括整个市场希望能够筛出真正业绩良好，我经营优秀，有市场竞争力的企业，而不是说靠投机取巧，通过外部的算法，能挤上创新层的。我觉得这点说行不通，应该是这样的道理。

Q

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乔老师，您觉得分层的时机已经成熟了吗？之前可能市场都在担心分成可能会造成两极分化，我的问题是第一你觉得分层的风险在哪里，第二是否时机已经成熟？

A

乔誌东

分层的风险那是对于企业来讲的，因为对于投资者和监管部门来讲带来的是红利，并不带来风险，因为分层之后，明显大家都知道哪些企业在创新层，哪些企业在基础层，我们自然就知道创新层是好企业，基础层可能就是稍微差一点的企业，现在大家都知道新三板最大的问题就是流动性的问题，流动性的问题就是现在供需方面有点失衡，上市的挂牌的企业太多，但是投资者的数量跟A股相比要偏少，而且成交量要偏少，能够上创新层都是稀缺资源，自然受到更多的关注。您刚刚说的两极分化，这是自然而然会形成的自然的市场优胜劣汰的现象。对于企业来说，除了说我通过自身进行不断地业绩改善，不断地提升自我持续的市场竞争力，这是他们最核心的在新三板应对分层风险的，我觉得最实质的做法。因为从长期来看，只有业绩良好，真正受到市场考验的企业，才能在市场中活得下去，新三板的企业势必会被市场所淘汰，而且监管会不断地趋严，这也是我们对市场，你刚刚说的风险所判断的很重要的一个方面。

Q

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5月份落地之后，您觉得它有可能面临哪些实际性的问题呢？

A

乔誌东

根据我们之前发布的信息的指引，我们在分层之后，就跟现在的协议转让和做市转让一样，我们看一个新三板挂牌股票，它前面如果是协议转让有几个企业，如果做市转让就写一个做市的标准，分层之后，进入创新层的这些企业自然前面会写上“创新层”打上它的标签，最大的变化其实就是说我们直接能看到哪些企业是属于创新层的，哪些企业是属于技术层的。

Q

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前段时间可能有一个市场比较关注的，很多挂牌企业流动性不足，这是什么原因造成的，会不会给新三板造成致命性的打击呢？

A

乔誌东

新三板现在目前面临的主要就是两个问题，刚才我也强调了，一个最大的问题是流动性偏弱，因为换手率，我们经过计算才是A股的大概1/8到1/10的样子，成交量跟A股相比更是九牛一毛，最高的时候，去年成交量可能达到每天40到50亿，现在每天可能就是7亿到10亿的样子，而A股每天的成交量能达到四千亿、五千亿，这个占比非常小的。成交量的不足，就造成一个价格形成机制容易扭曲，因为我们看到很多股票，虽然有价格，比如说价格也很高，但是它没有成交，没有成交的话，就意味着这个价格难以维持，难以维持就意味着股票估值是不稳定的，企业从企业自身利益最大化角度来讲，当然希望有一个估值稳定的市场，而不是说比如说投资者买卖股票就会造成大幅波动，这是一个。另外一个，现在新三板整体估值还是尤其跟中小板和创业板相比还是偏低的，很多企业像我之前调研的一些企业，他们属于信息技术产业的，做SARA软件的，他们估值不到10倍，跟A股同类公司相比，他们估值能达到30、40倍，显然相比，明显觉得在这儿不占优势。你刚才说大的逃离，也就是说是企业自身用脚投票的选择，因为企业总会衡量自己的收益得失，如果他在新三板觉得在流动性偏弱，加上估值偏低情况下，当然企业追求更高的回报，更多的溢价，所以他会选择去转板或者说IPO辅导这样一种形式选择。

Q

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乔老师您觉得现在做市商这块，现在有哪些弊端呢？

A

乔誌东

做市商是咱们资本市场，也是近两年来，最大的一个创新，做市商制度也是我们国家从像美国这样一些发达资本市场引进的，做市商最大的优势就在于有两方面，一个是容易形成价格，一个就是促进市场的交易，这两者也是相辅相成的，但是在我们国家因为做市商这块的制度推出也就才一年多的时间，各个券商也没有成熟的经验，也都是大家在试水，也在摸索，再加上新三板本身从扩围以来，也就是还不到两年的时间，都属于前期的市场，大家都在探索，所以难免会出现一些问题。当然我们的监管，这些也是在逐步地完善。 新三板这块，做市商最大的问题就在于有些做市商存在操纵价格，类似于A股上的对敲，包括涉嫌一定的利益输送这样的问题，因为做市商按照国外的经验，应该是提供流动性的，应该是提供双向报价的，但是咱们现在做市商最大的利益诉求就在于我要以一个比较低的价格进入，以比较高的价格卖出，形成价差，通过价差来赚取自己的利润，这是做市商现在的诉求。在这样诉求下，就出现刚才我所说的一系列问题，比如说像今年年初国泰君安发生了做市商被处罚事件，就是很明显的例子，但是我觉得随着市场不断地深化和不断地完善，再加上之后出现的做市商扩围这些利好政策，我觉得咱们做市商现在这些问题，可能会得到逐步地解决。

Q

和讯网

我看很多人就说做市太垄断了。

A

乔誌东

现在因为做市主要是券商在做市，而且空间已经不是很大了，能够做市的券商，有做市资质的券商现在还不到100家，但是现在依旧能在市场做市的已经有70、80家了，提升的空间已经不是很大。

Q

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3月30号股转系统也发布了一个关于开展阻断券商相关的通知，包括负面清单这个，这种是什么样的信号呢？

A

乔誌东

这个首先从文件上来理解，它是针对主办券商的，针对做市商的，实际上它就是从监管的角度上来讲，它是监管趋严的一个反映，因为我们新三板现在市场运行这么久，做事制度运行这么久，关于主办券商包括做市商他们本身的自律，我们现在都是一个纲领性的文件，还没有一些细则出台，而这次职业质量的评价实际上就是从挂牌持续督导，交易，包括综合管理，这几个主要的方面进行量化，给券商进行打分，让主办券商内部形成竞争的机制，也让市场能看得出来主办券商在这一年以来，在市场运行中是否发挥了自己应有的作用，是否起到了勤勉尽责的责任，对他们自身也是一种约束。这也是监管趋严的一种信号。

Q

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还有十三五纲要可能上没出战略新兴板，大家在这对新三板是否是重大的利好，什么原因使战略新三板中途而断呢？

A

乔誌东

战略新兴板没有写到十三五纲要，咱们证监会的发言人也说了，我们现在是要研究推出，战略新兴板尚在研究中，并没有说我们现在已经中断了，只是说在研究。但明显可以看出来他推出的预期已经被大大地减弱了，因为主要还是受我们去年股市巨幅波动的影响，所以我们现在还是追求市场的稳定，这是为我们第一要务的，因为市场的稳定，才能促使市场信心的恢复，才能促使下一轮牛市的形成。战略新兴板现在也可以说现在推迟，我觉得是监管部门从大局的考虑，因为毕竟战略新兴板的推出势必使得市场供给增加，上市公司会变多，但是如果是在投资者总量仍然不变情况下在入市资金不变情况下，对于市场的估值，还有包括市场资金的冲击，影响还是很明显的。 另外最主要的它会对市场预期形成影响，大家都会觉得战略新兴板一旦推出了，可能有更多的企业会上市，会进行融资，会形成更多的抽血效应，对市场造成一定的恐慌，不利于市场稳定，所以说我觉得可能监管部门主要从这方面进行考虑。还有一个，监管部门自身也要从多层次资本市场布局来看，因为现在深交所已经有创业板了，新三板也是被十三五纲要重点提及的，十三五纲要重点说了要深化创业板、新三板的改革，专门提到了创业板和新三板，因为战略新兴板它的定位，还有它的服务对象跟我们创业板和新三板可能会存在一定的重叠，会存在一定的多余的，有点像过剩的产能，有点类似的意思，所以说可能从我们本身资本市场布局来看，我们可能也是需要进一步地研究。但是并不意味着可能战略新兴板真的不推出了，从历史上来看，像中小板、创业板的推出并没有写到当时五年计划纲要里，所以不能说是五年计划纲要没有写，就意味着他没有，或者说就意味他以后不推出，不存在，这个逻辑是有点问题的，我觉得还是从市场整体，包括多层资本市场架构和建设上来看，它要是合适的时间，合适的时间窗口，把它推出来。 但是对于新三板自身来讲，我觉得算是利好，首先稳定了市场预期，之前大家觉得战略新兴板和新三板形成了一种竞争，有很多企业要去上战略新三板，对新三板造成一定的分流，现在既然预期减弱了，新三板自然它该有的优势，该有的红利还是会继续地释放。

Q

和讯网

我记得战略新兴板预期比较强烈的时候，包括新三板当时表现可能不太好。

A

乔誌东

在去年11月、12月。

Q

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就说新三板是一个备胎。

A

乔誌东

我觉得备胎这个说法不是很准确，因为包括我们股转系统的领导，包括高层都一直在强调，我们新三板是一个独立的市场，他并不是说是生来有是为哪一个市场进行服务的，当然这种转板包括多层资本市场上下流通的机制是要逐步确立的，但是并不代表新三板就是备胎，专门为其他板块服务的，因为新三板有自身的特征，它就是为这些尚未盈利，为这些现在规模比较小，上不了主板，上不了创业板的企业提供融资服务的，为中小微企业提供融资服务的，这是它非常重要的定位和历史使命，这是新三板独有的优势，也是其他板块目前来说无法取代的，这点还会继续发挥下去。

Q

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乔老师，还有一个问题是包括证监会主席刘士余近期表态以及政府工作报告中都没有提到注册制这块，大家预期注册制要暂缓或推迟，但是也有人批评肖钢乱套国外的经验，您觉得注册制符合中国国情吗？

A

乔誌东

虽然刘主席还有政府工作报告中没有提注册制，但是十三五规划里边还是提到注册制，他说是要创造条件，使股票发行注册制改革，但跟以前的提法完全不一样，以前的提法我们要实施注册制改革，现在提法已经变了，要创造条件，要强调创造条件，说明我们现在条件还不具备。因为注册制它首先需要比较成熟的投资市场，因为尤其从美国经验来看，它实施注册制的前提，美国投资者的结构主要以机构投资者为主的，以理性、长期投资理念著称，但是在我们国家还是以散户居住，散户一般来说他的投资都是趋于搏短差，趋于短期的利益，这个市场结构是不一样的，另外还有一个法制结构，法制环境，因为之前我们这边急于推注册制，全国人大授权国务院，国务院又授权证监会，直接推出注册制，现在来看急于求成可能还是有点问题，毕竟在《证券法》本身基本法没有完全修订完毕的时候，他就推出注册制，明显相配套的法律条文，法律框架还没有跟上，这个推出来的话肯定会有一定的问题，因为推出注册制的话，他就意味着我们现在更多强调事中事后监管，把投资风险，投资决策更多是交给了投资者自身进行决断，政府包括监管是不背书的，我们是提供这样的平台，为大家服务的，但是我们会做好监管，但是这中间的风险是你自己来承担。刚才我说的投资者，市场环境、法制环境还都不太具备，现在来强推注册制，也势必会对市场造成一定的冲击。

Q

和讯网

推出之后，对新三板有什么样的影响？

A

乔誌东

新三板本身就可以说是准注册制，因为从新三板企业挂牌条件来看，它并没有明显盈利方面的高薪约束，他只要求你完成了股改，存续期满两年，建立起了现代企业管理制度，设立了董监高企业管理体系，没有出现其他的违法行为，从这些来看，它已经符合了注册制的基本特征，因为注册制基本特征就是我这个企业无论现在是否盈利，它都有权利 去上交易所，让投资者进行投资决策。所以说从这点来看，新三板，注册制它的延缓或者推迟，对于新三板本身而言，冲击是没有的，反而还会形成一定的利好，因为之前大家都觉得注册制一旦推出之后，可能上主板、创业板都不需要门槛了，可能他也是多层次的，就像创新层的准入标准有三重标准，可能其他也是有多重标准，有的可能不需要盈利就能直接上，对于新三板来说明显是一个直接的竞争，但是现在既然注册制预期被推迟了，那就意味着IPO标准还是要比我们上新三板要严得多的，它是有明确的盈利标准的，在这点上来看，注册制的延缓对于新三板来看，算是一种利好。

Q

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乔老师还有一个问题，现在流动性危机被视为新三板很大的瓶颈，根据你们的报告，僵尸股超过一半。

A

乔誌东

一半还多，快60%。

Q

和讯网

这些僵尸股他们下场会如何呢？

A

乔誌东

我们在那个报告里也谈了，这些僵尸股其中有很大部分是被误杀的，因为我们现在判断僵尸股的标准很单一，我们就看它挂牌以后没有成交，没有成交就意味着它是僵尸股，但是真正它就是僵尸股吗？如果从僵尸股的成因来看，包括四方面，第一方面有些股票公司股价没有满一年，它的股票是禁止交易的，是不能流通的，你想买也买不了，这些股票可能是很好的股票，但是你现在买不了，它自然形成了不能交易的僵尸股，但实际上有可能被错杀。另外还有一些企业之前做过定增，这点我们也觉得，它既然做过定增，进行过融资，说明它是受到过投资者一轮投研决策的，是受到过投资者认可的，他既然能够实施，就说明有人愿意给他投钱，证明大家还是很认可这个公司，这个公司虽然没有成交，但是他进行了定向增发，我们也认为它不能完全算是僵尸股。还有两块一个就是像现在比较热门的行业，也是经济转型所倚重的行业，比如信息技术、高端制造、医药卫生、文化传媒，现在板块比较火，这些行业我们也测算过，其中有这样的很大一部分，这些行业它未来的前景发展还是很好的，国家也很看重这些重点行业的发展，所以它现在没有成交，并不意味着它以后没有成交，如果光从成交，是用成交来判断这个公司是否有投资价值，这个还是有点武断的，也是有点片面的。

Q

和讯网

乔老师现在新三板投资者门槛比较高，挂牌企业数量比较多，加上现在的市场环境，您觉得投资的风险和机遇何在呢？

A

乔誌东

新年新三板它的成立之初，咱们监管层就有这样的想法，因为新三板它作为多重资本市场现在重要的一环也是重要的试验田，我们就想说在新三板能够实现长期投资价值投资的理念，我们鼓励的就是说从各种市场机制设计来看，我们都是鼓励长期投资，价值投资的，包括现在设立的五百万投资门槛，之前的投资门槛在扩约之前我记得是300万，扩约之后变成500万，它的门槛是不断，之前没有降低，反而还提高了。它就是通过量化刚性的约束，能够让一些有投资经验的这些投资者进到这个市场，虽然这个市场目前来看还属于发展的初期，进到这样的市场进行投资，他们有一定的投资经验，而不是说像其他的在A股方面，可能资金量也比较少，博短差的散户，跟他们相比，他们有更长远的眼光进行股权投资。咱们新三板设置包括监管层的用意也是这样的，包括前几天全国股转的副总隋总专门强调投资者的门槛，话外之音意味着在投资门槛这块还不会降太多，应该不会降的，他的原话就说按照A股的思维做新三板明显是不的，那就是说还是不能说让市场变成偏向于投机的市场，而是要把它变成价值投资的市场，所以在这方面，我觉得短期内，投资者门槛这块，我自己认为还是会保持这种现状，甚至可能还会有所加强，之前出现的垫资开户，包括集资开户这样现象，现在监管层也注意到这些，他们也是出台了一些政策，对这些进行一些的约束。

Q

和讯网

感谢乔老师的精彩观点，谢谢！

A

乔誌东

谢谢大家！